被AI榨干,巨头扛不住了

继黑色星期二后，亚太股市迎来了黑色星期五。6月26日，韩国综合指数迎来年内的第五次熔断，至收盘大跌5.81%。

其他重要指数中，日经225跌4.15%，台湾加权跌3.64%，恒生指数跌1.76%。A股三大指数中，创业板指跌4.07%，深证成指跌3.44%，上证指数跌2.26%。

与市场普遍认为的韩国股市计划去杠杆，导致的黑色星期二不同，这一次市场普遍认为苹果提价使得股价大跌，带动了科技股的走弱，导致了黑色星期五的发生。

美国当地时间6月25日，苹果公司宣布上调全球多个市场的Mac、iPad等多款硬件产品价格，涨幅在16%至25%不等。苹果给出的理由是内存和存储芯片成本大幅上涨。

6月25日，苹果股价大跌6.12%，创2025年4月7日以来最大单日跌幅，而彼时正是特朗普大搞全球“对等关税”的时候。和6月8日盘中创出的317.4美元相比，短短13个交易日已回撤超过13%。

事实上，这并非苹果一家的困境。内存和存储芯片价格的狂飙，使得整个消费电子行业都在经历成本端的压力。

而涨价的根源，在于AI军备竞赛对存储产能的虹吸效应。为满足大模型训练与推理的海量需求，内存厂商正将越来越大的产能比例优先分配给数据中心，导致消费电子领域供应受限、价格攀升。

德意志银行对此警告称，随着越来越多消费电子和家电厂商被动传导成本，“内存通胀税”正在终端消费者身上显现。高涨的芯片利润与终端品牌面临的涨价压力，形成了本轮产业链博弈中最鲜明的反差。

此次苹果公司大幅涨价，将AI上游硬件成本的失控问题摆在了台面上。市场担忧，终端需求若被高昂价格抑制，最终会反向传导至上游，终结这场由资本开支驱动的上游盛宴。

盛宝银行首席投资策略师Charu Chanana表示：“市场已不再把存储芯片价格强势，视为对整个人工智能交易的绝对利好。它的确验证了人工智能基础设施需求，但同时也提高了建设和使用人工智能的成本。”

Chanana表示：“风险在于，今天更强劲的存储芯片周期，可能会在明天拖慢更广泛的人工智能交易。市场已经开始为这种风险定价。”

市场已经出现了对资本支出可持续性的担忧。《财经》杂志的一篇文章中提到，本轮AI行情的“买单人”大多来自微软、谷歌、亚马逊、Meta、甲骨文这5家超大规模云厂商，但现在这5家公司的资本支出在不断挤压经营性现金流。

2023年至2025年，这五家公司资本开支占经营现金流的比例几乎全部上行。甲骨文从22%升至100%，亚马逊从57%升至94%，微软从40%升至74%，Meta从38%升至60%，谷歌从32%升至55%。

往后看，摩根士丹利的一份报告预测，微软、谷歌、亚马逊、Meta、甲骨文这5家公司2027年的资本支出约为1.12万亿美元，较2026年的预测值8050亿美元同比增长约39%。

而2026年的8050亿美元预测值较2025年的4490亿美元，同比增长约79%。也就是说，虽然这5家公司2027年资本开支的绝对值依然在增加，但增速却是大幅走低。

除了对后续资本支出的担忧外，OpenAI被传或推迟上市，也被市场解读成科技股行情降温的一个迹象。

据券商中国报道，纽约时报报道，三名参与OpenAI上市筹备讨论的知情人士透露，OpenAI倾向于将首次公开募股推迟至2027年。知情人士称，该公司此前聘请投行与律所，计划最早于今年三、四季度完成上市。

OpenAI顾问团队向公司的管理层提供两条方案：一是等到2027年再上市，冲击万亿估值；二是下调目标估值，加快上市进程。一名与奥特曼就此沟通过的人士透露，奥特曼明确表示，任何下调万亿估值的方案都完全不可接受。

IG International市场分析师Fabien Yip表示：“OpenAI可能推迟上市，反映出近期科技股波动已经影响到散户投资者的热情。”

“这让市场不得不重新审视人工智能公司的估值，不仅直接打击软银，也对更广泛的科技板块形成冲击。”Fabien Yip称。

市场对科技股的另一个担忧，在于强势美元的回归。美元指数在6月24日创去年5月以来新高101.8，自6月16日以来累计涨幅一度达到2.2%。

市场作出如此判断，在于新上任的美联储主席凯文·沃什，是“强势美元”的拥簇者。熟悉美联储历史的人都清楚，沃什在10多年前担任美联储理事的时候，对伯南克的量化宽松和扩表政策就坚决反对，认为这会导致美元信用下降，并不惜为此辞职。

财经人士马光远表示，沃什政策最核心、最颠覆市场的杀伤力，绝不在于短期加息或者降息的战术层面，而是他要在战略层面重构美联储整套政策框架、运行体系、沟通机制，重新定义美联储，彻底重塑美元全球信用，重回美元霸权。

马光远认为，沃什是一位以捍卫美元信用、重塑美元霸权为核心使命的美联储主席，彻底告别了以往保股市、稳债务、放水托底的宽松时代。特朗普想让美国重新伟大，而沃什想让美元重新伟大。

需要指出的是，不管是苹果因成本压力涨价导致的股价大跌，还是OpenAI推迟上市的传闻，亦或是市场对于强势美元回归的探讨，都像是AI狂热进入“阶段性调整和压力测试期”的信号，而非行情终结的定论。

综合市场观点来看，判断AI行情是否退潮，仅看股价涨跌远远不够，以下几点线索或许更值得关注：

一是关注基本面的“造血”能力，即自由现金流指标。现在AI企业投入巨大，但是收入如果跟不上的话，这里面就会有现金流的断链风险。一旦有巨头削减AI支出，整个叙事逻辑将面临重构。

而收入又需要看产业逻辑的“换挡”，即从基础设施到应用的爆发。若下游应用无法爆发并产生收入，上游巨大的资本开支就成了无源之水。

二是关注宏观经济的“反馈循环”，即失业率和通胀率。当前AI企业通过裁员来节省薪酬支出，同时又扩大资本开支。如果资本开支最终难以增加自由资金流，而失业率上升又会减少消费，则经济循环难以持续。

而通胀率过高意味着加息的必要性增加。一旦加息，高估值的科技股将首当其冲，融资成本上升还会直接挤压烧钱的AI项目。

三是关注市场交易的拥挤度。本轮A股AI行情中，TMT板块成交额占比曾连续数十个交易日超40%，需观察该比例是否持续高位并出现拐头向下迹象。

估值角度来看，中国证券报表示，当前AI算力产业链PEG中位数约为0.96倍，低于新能源板块于2021年12月见顶时的2.23倍，亦低于移动互联网板块于2015年5月见顶时的3.38倍。如果盈利增速放缓的同时估值继续攀升，风险将加大。