中国正在把战略科技股稳定纳入宏观政策工具箱，以国资和ETF资金维护AI企业估值、股权融资与产业投资。政策阻止了当前流动性失控，却也可能保留高估值和集中持仓，使下一次海外冲击或盈利下修面对更大规模的同步卖出。

图1｜监管、去杠杆、政策托底与第二轮拥挤风险构成完整逻辑链。

从警告泡沫到提前建立价格底线

6月17日，中国证监会明确提出严查借热门科技主题炒作概念、操纵市场和内幕交易。部分上市公司借助人工智能叙事抬高估值，芯片公司股东和高管又在行情高位减持，监管层对虚假叙事与违法交易的警惕已经明显上升。

一个月后，政策重心迅速转向市场稳定。科创50单周下跌约17%，创业板、半导体、通信设备、光模块、PCB和电子元件同步大幅调整。追踪科创50的主要ETF单日获得138亿元资金流入，科创50随后上涨约11%。中国国新、中国诚通宣布投入超过600亿元，北京国管表示已投入近百亿元并将继续增持股票及相关基金；保险、资管、券商、上市公司回购与监管沟通也同步启动。

这并非监管态度自相矛盾，而是政策目标发生了变化。6月要压低的是违法炒作和虚假科技叙事，7月要阻止的是科技股下跌向融资盘、量化基金、基金赎回与全市场信心扩散。

与过去主要依靠沪深300、上证50等宽基ETF稳定大盘不同，本轮政策资金直接承接科创50与科技权重，在科技指数仍远高于长期低位时建立价格底线。政策可以容许AI股票调整，却很难接受战略科技资产以流动性踩踏的方式完成深度出清。

AI股价已经连接增长、产业融资与财政约束

电子制造、信息技术、半导体设备、存储芯片和算力基础设施，正在成为中国经济中少数保持较快扩张的领域。二季度中国经济同比增长4.3%，电子和信息技术行业贡献约1.4个百分点，接近整体增长的三分之一；上半年全国工业产出增长约5%，电子制造业产出增长约15%。房地产投资继续收缩，居民消费和民间投资恢复有限，AI相关制造业因而承担了更高比例的工业增长、出口和资本开支。

科技股价格由此连接了两个市场。二级市场估值影响投资者财富、风险偏好与市场信心；一级市场估值决定科技企业IPO、再融资和扩产能力。长鑫科技大型IPO处于关键窗口，科创板与半导体股票若持续暴跌，不仅会增加发行压力，也会压低后续战略科技企业的融资估值。

财政约束进一步提高了资本市场托底的政策价值。6月广义财政支出同比下降11.9%，上半年广义财政赤字较上年同期缩小13%，土地出让收入继续下降，传统基建又受到地方债务、投资效率和优质项目不足的限制。直接财政扩张需要增加预算支出和债务负担，国资购买股票和ETF则具有不同的成本结构：资金仍以金融资产形式保留在资产负债表中，政策买入可以通过预期撬动社会资金，较高估值还能帮助科技企业直接融资。

因此，资本市场稳定已经不再只是证券监管问题，而是科技产业政策的一部分。财政和政策性金融工具支持基础设施建设，资本市场承担企业股权融资，国家队负责维持关键融资窗口。这类操作可以理解为具有准财政特征，但其有效性最终仍取决于企业能否把估值转化为利润和现金流。

图2｜国资托底通过二级市场估值、一级市场融资和产业资本开支形成宏观传导。

国家队阻止了融资坠落，却没有带来市场化加仓

本轮AI调整的剧烈程度，来自高度一致的资金结构。年初以来，AI、科技成长和高动量因子持续占优，公募基金、融资资金、量化私募和指数增强产品逐渐集中到相似股票。海外科技股转弱后，动量因子反转，量化产品净值下降，融资盘快速减仓，赎回与主动降仓相互强化。

融资余额清楚记录了这一过程。7月1日，A股融资余额为30069.91亿元；7月10日降至29228.04亿元；7月15日降至28663.54亿元；7月20日进一步降至26977.76亿元。7月1日至20日共减少3092.15亿元，降幅达到10.28%；其中7月15日至20日减少1685.78亿元，去杠杆速度明显加快。

7月21日，融资余额回升至26978.80亿元，只比前一日增加1.04亿元。这个数字不足以说明融资资金重新进场，它只说明连续坠落暂时停止。国家队替代了部分正在撤退的杠杆资金，切断股价下跌、融资卖出、量化降仓、基金净值下降与赎回增加之间的反馈循环。

救市完成的是“止血”，不是市场化资金重新扩张。融资余额从快速下降转为基本持平，是风险边际改善；只有连续回升且行业宽度同步改善，才可能说明风险偏好真正恢复。

图3｜7月21日融资余额仅增加1.04亿元：融资坠落停止，但新增杠杆尚未形成。

7月22日显示了政策支撑的边界

7月21日，科创50和创业板快速反弹。第二个交易日，AI硬件重新出现明显分化：通信设备下跌5.02%，元件下跌3.85%，光学光电子下跌3.31%，电池下跌2.75%；中际旭创、新易盛、海光信息、寒武纪等热门科技股票继续承压。全市场接近3900只股票下跌，大额资金仍在流出，中小额资金承担承接。

与此同时，贵金属、工业金属、石油、煤炭、电力、银行和保险相对走强，维持了部分权重指数的稳定。资金一部分进入政策重点科技权重，一部分转向资源与防御资产，高拥挤AI硬件仍在降低仓位。

半导体内部同样没有恢复普涨。7月22日，申万半导体177只成分股中，56只上涨、120只下跌、1只平盘。部分芯片设计、通信芯片和封装公司获得承接，存储、部分设备与前期高位股票继续调整。

这说明政策资金能够托住指数和战略权重，却无法让整个AI产业链同时恢复原有估值。指数稳定与市场宽度收缩可以同时存在，后者决定反弹能否从政策性修复转为市场化上升。

图4｜科技权重获得承接，但行业跌幅与半导体内部宽度仍显示趋势修复不足。

模型确认赔率改善，趋势仍未修复

《申万行业指数趋势收益风险模型v1.7》采用7月22日二级和三级行业同日数据。二级行业共19个，平均趋势收益风险分为54.96分，3个行业超过60分，70分以上为零；18个行业的未来20日历史收益损失比大于1，状态分布为D类2个、E1类1个、E2类1个、E3类15个。

三级行业共20个，平均趋势收益风险分为58.48分，6个行业超过60分，70分以上同样为零；20个行业的未来20日历史收益损失比全部大于1，状态分布为C类1个、E3类19个。二级和三级属于不同层级、不同历史样本，两个平均分只用于各自内部观察，不能简单合并或横向比较。

收益损失比普遍高于1，意味着快速下跌之后，历史相似状态中的上涨加权收益已经超过下跌加权损失。价格回落与政策托底共同改善了当前位置的收益风险条件。

但趋势结构仍然脆弱。二级15个行业、三级19个行业处于E3弱趋势下行，两个层级均没有70分以上行业。趋势斜率、均线结构和中期动量尚未形成广泛、稳定的向上状态。当前更准确的描述是“赔率改善、趋势滞后”，而不是新一轮上升趋势已经确立。

图5｜收益损失比已经改善，但E3弱趋势下行仍占绝对多数，70分以上行业为零。

公募集中与存量仓位限制了新增资金空间

2026年二季度末，公募基金前十大重仓股已经全部由硬科技和高端制造主导。中际旭创、新易盛、东山精密、寒武纪、宁德时代、北方华创、兆易创新、源杰科技、中微公司和三环集团进入前十。中际旭创的公募持仓市值达到1662.53亿元，被1816只基金重仓；新易盛被1287只基金重仓。

基金经理此前已经通过减持消费、医药、中国香港互联网和传统行业，将大量资金集中到AI产业链。原有机构仓位较高，持仓重合度显著上升，非AI资产也已经承担了大量资金腾挪。

这意味着公募继续增加AI配置，需要新的申购资金；基金出现赎回时，高流动性的科技龙头反而会成为共同卖出对象。国资、保险和ETF可以提供阶段性承接，却无法长期替代市场化增量资金。政策降低了卖盘速度，但没有自动消除持仓集中度。

少数AI龙头可能创新高，板块普涨条件尚未恢复

政策支撑正在改变不同市场之间的资产定价。7月22日，腾讯在中国香港市场下跌7.1%，创一年多来最大单日跌幅。投资者担忧其移动游戏收入、AI投资回报和智能体产品落地节奏，部分资金同时转向A股AI股票。

腾讯拥有成熟现金流和庞大用户基础，却缺少A股国家队ETF的直接承接；科创板和半导体权重则获得了明确的政策支持信号。进入政策性指数、具备国产替代属性和战略产业地位的A股科技公司，因而可能获得额外的“政策稳定溢价”。

这种溢价可以降低短期风险补偿要求，却无法提高企业未来利润和自由现金流。投资者若把政策支持理解为价格担保，估值约束就会继续减弱。

救市以后，科创50、半导体指数和部分战略科技权重具备重新接近前高的条件。ETF买入直接作用于指数成分股，少数大市值公司上涨便可能推动指数创新高；拥有真实订单、利润兑现和产业稀缺性的芯片设计、半导体设备、先进封装及算力龙头，也可能依靠盈利预测上调创出新高。

更可能出现的结构，不是整个AI产业链同步创新高，而是政策重点指数重新走强、少数权重龙头创出新高、大量AI股票仍低于此前高点。指数强势与市场宽度收缩可能长期并存。

下一次调整为何可能面对更大卖盘

本轮救市最大的中期风险，来自市场重新形成政策保护预期。国家队建立价格底线后，公募基金可以延迟降低AI仓位，低配科技的基金可能因排名压力追赶，融资资金可能重新进入，量化模型也可能再次提高科技、动量和高贝塔因子权重。

由此形成的新反馈过程是：国家队建立价格底线，AI股票反弹，政策保护预期增强，融资与量化资金重新配置，公募维持高仓位，少数指数和龙头返回前高，持仓集中度进一步上升。第一轮调整中尚未释放的高估值和拥挤筹码，并没有消失，只是被保留下来。

下一次海外科技股下跌、云厂商资本开支下修、存储价格转弱、订单增速下降或企业业绩低于预期时，融资资金、量化产品、公募基金和追涨资金可能再次同时卖出。届时，市场将面对更高的价格、更大的存量仓位、更少的自然买盘和更一致的交易行为。

真正需要警惕的组合信号，是融资余额由停止下降转为持续增加，公募继续集中，行业指数接近前高，而盈利预测和自由现金流没有同步提高。第二轮拥挤一旦形成，下一次卖出规模可能超过本轮。

政策争取到的时间，必须转化为利润

这次救市最终存在两条路径。第一条路径由盈利消化估值：AI股票在政策底上方震荡，全球云厂商继续增加资本开支，国内算力、芯片和设备订单兑现，企业利润与现金流逐渐追上股价。国家资金阻止流动性事故，也为战略企业融资和产业扩张争取了时间。

第二条路径由政策推动价格重新领先盈利：科创指数和AI龙头快速返回前高，融资、量化和公募重新集中，估值扩张再次快于利润增长。下一次外部冲击将触发规模更大的同步减仓。

图6｜政策托底之后，盈利兑现与重新拥挤将决定下一阶段风险。

当前收益风险条件已经改善，趋势确认仍然滞后。少数政策重点指数和核心龙头具备重新创新高的可能，整个AI硬件链尚未形成全面、稳定的上升结构。

国家资金已经改变了下跌速度。最终结果取决于这段时间被用于利润增长，还是被用于重新积累杠杆和拥挤仓位。

风险提示与免责声明

以下说明用于界定本文的数据时点、模型能力和使用边界。

一｜数据时点与修订风险          本文基于截至2026年7月22日的公开市场数据、行业统计、资金数据及《申万行业指数趋势收益风险模型v1.7》结果整理，旨在讨论市场结构、政策传导和风险机制。数据可能因统计口径、交易所或数据供应商后续修订而发生变化，文中所述状态仅对应特定时点，不代表此后市场仍保持相同条件。

二｜历史模型的适用边界          趋势收益风险模型依据历史相似样本计算未来10日、20日的收益、损失和回撤特征。历史统计只能描述过去在相似条件下的分布，不能保证未来重复出现，也无法充分覆盖政策突变、流动性中断、海外市场跳空、重大公司事件、交易成本、停牌和极端行情等因素。模型分数、状态分类和收益损失比均不等同于买入、卖出或持有信号。

三｜不构成投资建议或价格担保          文中涉及的指数、行业和公司仅用于解释市场现象，不构成对任何证券、基金、衍生品或投资策略的推荐、评级、收益承诺或价格预测。政策支持、国资买入和ETF资金流入也不构成价格担保，相关资产仍可能因估值、盈利、融资、监管、技术路线和宏观环境变化而出现大幅波动。

四｜投资者责任与专业咨询          投资者应根据自身风险承受能力、资金期限、流动性需求、负债状况和持仓集中度独立作出决策，并在必要时咨询具备相应资质的专业机构。作者不对任何基于本文内容作出的投资行为及其直接或间接损失承担责任。