夜雨聆风3月美以对伊朗战事持续升级。伊朗韧性大大超出美以预期，霍尔木兹海峡封闭导致全球经济陷入巨大不确定性。“油价上涨-通胀抬升-央行加息”的逻辑在资本市场发酵，股债商齐跌。各方言论，特别是特朗普的社交媒体发文成了市场最大的扰动源。中国经济基本面则迎来开门红，进出口同比暴增，通缩缓和，社零反弹，地产销售同比收窄。A股年报陆续披露，市场关注估值收复能否切换到基本面复苏。
Ø股票：中证500下跌12%，沪深300下跌5.53%，标普500下跌5%，恒生指数下跌6.9%。降息预期下降，使得科技成长风格明显弱于传统价值风格。龙虾普及大幅拉升了港股大模型公司市值。
Ø汇率：加息预期使资金再次回归美元这类有息资产。黄金、加密数字货币等传统避险资产反倒与科技股一道同涨同跌。人民币汇率则保持了非凡的稳定。
Ø债券：中美国债收益率曲线都在陡峭化。中债是短降长升，美债则是中长端抬升较多。体现了各自市场对不同期限利率的不同预期。10年美债收益率上升40BP，中债收益率没变。
Ø商品：贵金属和有色继续大跌，能化和工业品大涨。其他品种波动率继续低迷。3月欧线集运+95%，原油54%，沪银19%，生猪13%。
战争引发市场流动性收紧预期，股债商齐跌。3月我们配置策略中，股票多头、商品期货和另类策略都出现了一定回撤。低波策略反而受益，其中的选股对冲，股指高频及商品套利策略表现较好。
Ø股票多头：高股息策略不跌反涨获得了正收益，转债及量化择时策略微幅下跌，大幅跑赢指增策略。指增策略绝对收益弱，但超额仍明显。500超额强于1000和2000指增。
ØCTA：短周期策略受信息干扰，磨损严重，其中股指品种干扰更大；中周期策略相对表现较好获得了正收益。主观CTA带股票多头的策略亏损多，而偏化工品种管理人则有正收益。
Ø另类策略：类债多策略受转债及个别信用债事件影响，整月多收跌；股债商齐跌，风险平价宏观策略普遍承压，我们组合中的管理人回撤有限，表现较好。
Ø低波策略：市场动荡，低波策略反而表现优异。选股对冲策略受益于超额和基差扩大，表现最好；股指高频、商品套利、跨品种套利策略表现不错；股指期权卖权类策略微亏。
我们组合在3月中高波策略下跌的情形下，也产生了一定的回撤。但截止3月底，几乎所有组合今年以来仍有正收益，保住了部分胜利果实。写下这篇报告的时候，美国与伊朗已经声明暂时停火两周，市场一片欢腾，出现了报复性上涨。但大家也都心知肚明，停火是脆弱的。双方都宣称获得了巨大的胜利，对于共识却明显表述各异。
战争完全主导了3月全球资本市场的走向。特朗普一直在自说自话，市场跟着他的节奏上串下跳。日内和日间的短周期策略受伤害最严重，因为经常有突发的剧情反转。战事不确定的情况下，A股的政策托底也消失了。战争影响的是基本面，不是简单的信心托举。通胀预期引发美元降息预期转变，以及本身的投机因素，使黄金和比特币的传统避险价值失效了，跟着风险资产波动。
这场战争的主线是明确的：美国和以色列发动斩首突袭，大规模轰炸，希望瓦解伊朗现有领导层意志，促使其内部动乱，进而实现政权更迭；伊朗在接连丧失领导人的情况下，没有发生动乱，反而同仇敌忾，并控制住了霍尔木兹海峡，将动乱外溢到了全球。当战事没有按照进攻者的意图迅速结束，反而进入了僵持阶段，考验的就是双方痛苦承受耐力。美国面临油价上涨，降息前景更加不确定，MAGA派反弹的压力。伊朗面临中东邻国和所有石油进口国的反对，以及本国设施破坏及人员伤亡，民生进一步凋敝的压力。只有以色列想继续扩大战争，趁着伊朗虚弱时刻，一劳永逸的解除它在中东最大的威胁。其生存建立在对敌对者“无限报复”的威慑基础之上。
任何战争一旦进入“相互报复”的升级循环，任何一方都没法轻易脱身。大打出手的双方一定会有不理性的原因，否则战争是不会打起来的。也正是战争的非理性原因，使得战争的走向本身是极难预测的。我们的投资过程当中，应该尽量少去预测，多做应对。战事走向越来越激烈，越来越难应对时，降低风险敞口是最佳的选择。火中取栗，不如隔岸观火。在3月下旬，面对伊朗战争愈演愈烈，并朝着地面战可能性急剧上升的事后，我们选择降低了部分中高风险偏好组合在纯β股票多头策略上的仓位。CTA策略多空双向，有绝对收益的特征，且在本轮波动中回撤有限，我们没有对该策略进行调整。但对于部分特定CTA策略，我们会根据其行情适应性做仓位调整安排。
战争阴影下的另一条主线，仍然是AI革命。去年底以来，美股七巨头以及腾讯、阿里和恒生科技指数均较高点回撤了20-30%。但是，对传统科技巨头AI商业模式的担忧，并没有影响市场对科技新势力的追捧。国内“纯血”大模型公司，如智谱AI和Minimax，上市之后股价大幅上涨。AI新势力，如OpenAI、Anthropic，及整合了Grok的SpaceX都在热火朝天的筹备再融资及上市。市场对其翘首以盼。AI技术迭代也还在如火如荼的开展。各式应用，如软件代码编程、法律文本审核、影视制作等，层出不穷。Manus和OpenClaw等Agent的大规模普及推广，使得大模型公司“卖Token”成为了一种商业模式选择。我们仍然坚定的看好AI的发展与应用，并愿意用长期的战略眼光看待其衍生的各种实际商业机会。一旦通胀担忧退去，降息逻辑下，AI概念仍会主导市场的基本面和情绪。
