夜雨聆风
在刚刚过去的一周内，AI领域涌现出四例标志性融资。
首先是月之暗面（Kimi）完成约20亿美元融资，投后估值突破200亿美元；然后阶跃星辰完成近25亿美元的Pre-IPO轮融资，筹划奔赴港股；
紧接着无问芯穹官宣超7亿元B轮融资；随后是DeepSeek终于开放估值，拟募资最高500亿人民币，背后有第三期国家大基金。
2026 年第一季度，中国创投市场共发生2865起融资事件，环比增长 2.5%，同比增长高达52%。融资总额达到2560亿元人民币，环比增长 11.4%，同比增长48%。
值得注意的是，本季度72.8%的资金投向了早期项目。同时，48.7%的国资背景资金进入市场，展现出全新的投融局面。
在这些投资人中，有人选择做早期好企业的捕手，有人直接布局整个赛道，有人从产业端的视角切入……
理解这些差异，我们或许就能找到AI投融资下一个阶段的方向。
一、专注大模型：投资窗口正在关闭
说到大模型，近日最为人津津乐道的退出案例就是智谱和Minimax。启明创投和顺为资本分别作为智谱和Minimax的早期投资方，在AI刚刚露出端倪的时候就押注大模型，展现出卓越的战略眼光。
启明创投从智谱AI的早期轮次起便开始介入，此后一路加码；随后又在阶跃星辰的B轮和Pre-IPO轮中持续跟投。五源资本则和启明创投保持着相似的节奏，在B轮之后多轮跟投。
此外，顺为资本出于自身对“消费级应用”的偏好，在A轮就进入了MiniMax，并在IPO后收获了不俗的回报。
它们的共同特征是高度信任被投企业。三者都在极早期进入，并且长期陪伴，持续押注。
值得注意的是，三者出手都非常谨慎。虽然现在已经有智谱和Minimax这样的成功案例，但是三家机构依旧没有投资其他的大模型团队。
这也有现实的原因。目前中国能够独立研发通用大模型基座的团队，一只手数得过来。智谱和MiniMax已经上市，阶跃星辰正在冲刺港股IPO，DeepSeek开启首轮外部融资，留给市场化VC的窗口越来越狭窄。
现在的大模型投资人面临的问题，不是“投不投”，而是“还能投什么”。这一赛道的投资机会正在收缩——投资窗口正在关闭，行业选择迎来转向的时机。
二、全买赛道：及其罕见的玩家
在竞争激烈的大模型赛道中，君联资本和CPE源峰在“赛道全买”这一“比拼”中成功获胜。
君联资本布局了智谱、无问芯穹和昆仑芯，分别覆盖大模型、AI基础设施到芯片的全领域。
CPE源峰的布局也比较类似。源峰参投的昆仑芯的早期轮次，并且跟投了月之暗面和昆仑芯，同样是横跨模型层和算力层的布局。
“赛道全买”这个概念，最开始是红杉中国打出来的特色。但在AI的赛道，赛道全买的投资逻辑在于：看准一个赛道，投资每一个细分领域的公司，建立一个投资组合，这样能够比较好地抗风险，同时一旦押中对的公司，收益将不可估量。
当然，大家都知道这种投资方法好，可不是所有的机构都有这个能力——要实现这一构想，往往需要庞大的资金支持，而这一般只有大机构才有能力做到。
三、产业视角：抢占下一代的统治权
腾讯、阿里、美团是这条赛道上最醒目的“产业派”。它们的核心决策框架高度一致：投大模型，是为自己的商业生态铺设下一代基础设施。
腾讯的投资策略最为典型。从智谱AI的B+轮，到MiniMax的B轮及后续，再到阶跃星辰B轮至Pre-IPO轮的持续跟投，腾讯几乎覆盖了国产大模型头部梯队的大半壁江山。
与此同时，腾讯还将继续加强在AI领域的投资。总裁刘炽平在财报电话会上坦言，为了给AI算力“让路”，腾讯计划调整资金分配优先级，将减少用于股份回购的资金。“如果无法买足够多的卡，那资金会相应多用于回购，这块是比较机动的预算。”刘炽平说。
阿里巴巴的决策逻辑一脉相承。阿里投资了智谱AI B+轮以及MiniMax B轮及后续的投资。阿里投资外部大模型公司，是基于其云业务和云生态的深厚积累。这背后，阿里的目标是在“未来五年，云和AI商业化年收入突破1000亿美元”。
美团的出手则更显聚焦和谨慎。2026年5月，美团龙珠以超过2亿美元的出资领投月之暗面（Kimi）最新一轮20亿美元融资。这是美团在大模型赛道迄今为止最大的一笔投资，也是月之暗面成立以来规模最大的单笔融资。
对美团而言，大模型正在从“可以探索的技术方向”变为“必须控制的战略资源”——智能客服、骑手调度、商户对接、即时配送路径优化，大模型的能力几乎可以渗透到本地生活业务的每一条毛细血管。
CVC做投资往往带着和公司战略相关的任务，因此产业视角的投资往往除了财务回报更注重财务协同。它们能接受更大的投资规模、更长的回报周期，但投资标的一定与自身战略有关。
其他具有产业背景的战略投资者也在采取类似的策略。例如中国电信领投了面壁智能，意在将端侧多模态能力植入通信场景；汇川产投联合领投了面壁智能，布局工业自动化场景的AI能力；中国移动链长基金则参与了奕行智能和昆仑芯的投资。
四、早期捕手：精准的眼光和选择
在这之中，三家深耕中国资本市场多年的老牌机构成为了最佳的早期捕手。高瓴创投、红杉中国和IDG资本不约而同地智谱早期就加入投资。
当然，除了智谱之外，三家老牌机构在其他大模型公司的投资都相当谨慎，至今尚未有其他比较显著的案例。
三家机构出手谨慎的考虑或许是由大模型发展的特性决定的。正像移动互联网的发展一样，大模型百花齐放，只有精准投到行业头部才有机会获得回报。
另外，股权投资往往是越早回报率越高。既然决定了不广泛撒网，只押注一家，那么投的就一定要早。三家自身机构不约而同地在早期就看中了智谱，恰恰是他们身为老牌大牌的敏锐眼光。
从结果看，智谱于2026年1月8日在港交所上市，发行价116.20港元，此后股价一度飙升至1001港元，最高市值直冲4500亿——不必多说，这已经是个相当惊人的数据。三家机构在智谱上获得的账面回报，保守估计已经超过了百亿——一次早期押注，赚到的可能是下个基金的钱。
五、国资类：从引导到直投，用资本撬动政策导向
政府基金的进入，标志着政府更加深入介入资本市场进行产业引导，不可忽视。
日前，首次开放融资的DeepSeek宣称最高募资将达到500万人民币，国家集成电路产业投资基金（大基金三期）疑成为其领投方。
更早之前，大基金三期已经以联合领投方身份出现在银河通用机器人和奕行智能的融资中，并通过旗下实体入股了云脉芯联。
这正是国资广泛进入企业投资的一个缩影。近年来，国家资金越来越广泛和深刻地参与到资本市场中，实现了高度的市场化运作。
上海国投先导基金及其旗下的孚腾资本，同样在大模型和基础设施两端同时布局，参与了阶跃星辰的B+轮、无问芯穹的B轮以及基流科技的多轮融资。
国家资金投资实体企业，毫无疑问是出于产业引导的目的，优化资金的分配和流动。
从北京到上海，从杭州到无锡，各级国有资本正在以前所未有的密度和力度涌入大模型赛道——北京资本聚焦AI芯片，杭州资本押注基础设施，上海资本兼顾模型与算力全栈。
与此同时，以“香港淡马锡”之名运作的香港投资管理有限公司（HKIC），在阶跃星辰Pre-IPO轮中首次直接投资大模型企业。这笔投资是HKIC在大模型赛道的首秀，背后既有捕捉技术红利的财务考量，也有支持香港打造国际科创中心、吸引内地AI头部企业赴港上市的政策意图。
五类逻辑背后：一个即将完成商业化的赛道
当前，AI大模型的投资入口已经接近关闭，投资人逐渐转向了AI Infra的赛道，而不少大模型公司，已经逐渐开始探索商业化的道路。
智谱和MiniMax的成功进一步刺激了投资人：AI的退出路径已经明确，找到下一个智谱和MiniMax，不愁获得回报。
在这个算力超越代码、Token成为新货币的时代，科技类投资的策略，也在悄然改变。
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