夜雨聆风
市场关注点都集中在归母净利润下降1.95%上，讨论还会不会继续走低。实际上，真正值得警惕的是三个信号：二季度利润下降6.9%、毛利率明显下滑、i茅台高速增长却没带动整体收入同步增长。
它们指向同一个事实——过去靠稀缺供给、经销商预付款加价格单边上涨的玩法，走不通了。未来决定销量与利润的，是真实终端需求、直营能力和动态定价。
这几年茅台力推i茅台，确实在努力尝试。上半年i茅台收入402.64亿元，同比增长274%，占营业总收入43.63%。单看这个数字，很容易得出“线上需求爆发”的结论。但放回整体收入结构里看，图景完全不同。
与上年同期比，i茅台收入增加约295亿元，但公司营业收入只增加约13亿元。其中整体直销增加约120亿元，批发代理减少约107亿元。i茅台是直销的一部分，如果它增加了295亿元，而整体直销只增加120亿元，意味着除i茅台外的其他直营渠道，收入合计减少约175亿元。
所以i茅台的高速增长，本质上是三部分的叠加：传统批发渠道向i茅台迁移、其他直营渠道向i茅台集中、以及产品和投放方式的重新分配。平台自身可能带来了一部分新用户，但仅凭收入增幅，根本没法证明终端市场新增了近300亿真实需求。
分析i茅台，不能只看平台收入，要把增长拆解成：销量变化＋产品结构变化＋价格变化＋渠道迁移带来的收入确认变化。从目前数据看，渠道迁移是上半年最重要的变量之一。
再说神秘主力的动向。说“彻底跑路”是不准确的。真实情况是：仍有持仓，只是退出前十大股东行列。
证金和汇金的持仓，带有明显的2015年救市遗留仓位特征。2015年末，证金持有茅台3228.72万股，汇金资管持有1078.73万股。到2025年末，汇金仍持有1039.71万股，十年间几乎没主动交易。证金则从3228.72万股降至803.94万股，累计减持约75%。
两家机构路径不同。证金一直在分阶段退出，2026年的减持更像原有过程的延续。汇金此前的持仓长期稳定，二季度的大幅下降，更像是处置一笔持有近十年的政策性库存。无论哪种，都更接近“任务型资金在适当阶段退出”，而不是外面传的“提前跑路”。
白酒业绩不行，那么什么领域好？还得看AI。
外媒报道，Anthropic二季度营收超115亿美元，比此前预测至少高5.5%。怎么做到的？根源在Agent。Claude Code正越来越接近杀手级应用的水准。
杀手级应用不是用户觉得新鲜，而是要同时满足：使用频率高、效果可量化、客户愿意持续扩大预算。编程Agent恰好具备这些特征。它可以读取整个代码库、理解项目结构、制定修改计划、同时编辑多个文件、运行测试、定位错误、再根据结果修正——相当于一个能完成部分工程闭环的数字化执行者。
Agent收入比传统SaaS更容易非线性增长。传统SaaS收入≈付费企业数×席位数×单价，企业不增员，收入难突增。Agent收入则≈客户数×任务量×推理步骤×Token消耗×价格，任何一个变量增长都可能扩大收入，几个变量同时增长，乘数效应非常可观。
AI正从技术话题变成经济话题。
短期看，AI最先替代的是标准化、重复性较强的工作。企业成本下降，可能以降价让利给消费者，价格承压；部分劳动者技能溢价下降，收入预期变弱，消费更谨慎。这是AI带来的短期影响。
但往后看，如果生产率提升能带动企业扩大生产、增加投资，创造新岗位和收入来源，消费需求就会得到提振。同样是生产率提升，可能同时产生方向相反的影响。
这和当年IT革命有些相似。资本先于生产率提升，资产价格先于业绩兑现，新产业与传统产业之间出现阶段性分化，市场最终仍要回到盈利和现金流。真正拥有技术能力、应用场景和商业模式的企业，能把投入转化为收入；仅靠概念支撑的，则会在业绩验证中被淘汰。
不要把AI想得太复杂。终有一天，它会像微信、支付宝、抖音、美团、高德一样，在不知不觉间，成为我们生活中离不开的帮手。