夜雨聆风
软件算法类AI项目在2024至2026年港股IPO中呈现基石投资全线浮盈现象，已上市项目无论是否解禁均实现正收益，浮盈范围介于25%—700%之间。这一现象主要由政策开放降低上市门槛、AI商业化加速验证价值、资金结构特性放大收益三重因素驱动，但需警惕高估值泡沫与集中解禁风险对长期可持续性的挑战。以下结合事实与逻辑展开分析：
一、浮盈事实与数据验证
1. 已解禁项目：无一破发，解禁后稳中有升
（1）全部项目实现正收益：2024-2025年上市的5家AI企业（晶泰科技、讯飞医疗、云知声、明略科技、滴普科技）锁定期满后基石浮盈均超25%，且解禁后未出现大规模抛售。例如：
①晶泰科技（AI制药）解禁价较发行价上涨241%，基石浮盈超200%。
②云知声（AI语音）解禁价达419港元，较发行价205港元翻倍，受益于国产替代趋势。
（2）关键特征：企业普遍具备刚性应用场景（如医疗、制药）或标杆客户资源，现金流稳定性支撑股价抗压能力。
2. 未解禁项目：账面浮盈更高，大模型表现突出
（1）2025年上市项目：迅策科技（AI数据）当前价较发行价上涨408%，基石浮盈400%+；英矽智能（AI制药）浮盈150%。
（2）2026年上市项目：通用大模型企业浮盈显著高于其他赛道：
①智谱AI（全球大模型第一股）当前价928.5港元，较发行价116.2港元上涨699%。
②MiniMax（多模态模型）当前价802.5港元，基石浮盈380%+，国际发售部分超额认购79倍。
（3）核心差异：大模型企业因技术稀缺性与全球化变现能力（如MiniMax海外收入占比70%），估值溢价远超垂直领域AI企业。
二、全线浮盈的三大核心驱动因素
1. 政策红利：港交所18C章打开未盈利企业上市通道
①制度突破：2023年港交所推出《上市规则》第18C章，允许未盈利特专科技企业登陆主板，将市值门槛降至已商业化企业40亿港元、未商业化企业80亿港元。
②审核提速：2025年“科企专线”进一步缩短审核周期，使智谱、MiniMax等亏损企业快速上市（智谱2025年前三季度净亏损仍达数亿元）。
③结果：政策直接促成2024-2026年AI企业IPO爆发，18C项目占同期港股科技IPO超三成，填补了传统盈利门槛下的上市空白。
2. 产业逻辑：商业化奇点临近，估值逻辑重构
①收入模式突破：大模型企业API与订阅收入在2026年Q1同比增4-6倍，部分企业（如智谱）单客户年付费达百万级，验证商业化可行性。
②稀缺性溢价：港股纯软件算法AI标的有限，市场从“用户规模”转向Token价值、ARR增速等新估值维度，头部企业PS（市销率）达50-100倍仍供不应求。
③全球共识形成：Hugging Face数据显示，中国大模型（如Qwen）占全球开源下载量50%以上，海外资本将“China AI”视为独立资产类别配置。
3. 资金结构：小流通盘+基石锁仓放大短期收益
①基石高占比锁定筹码：AI项目基石认购比例普遍达60%-70%（如智谱基石占比68.6%，曦智科技71.5%），锁定期6-12个月，实际流通盘仅10%-20%。
②南向资金主导流动性：2026年截至4月，南向资金净流入港股资讯科技业超1000亿港元，叠加港股通预期（如智谱拟纳入恒生科技指数），被动资金流入预期推升估值。
③杠杆效应：小流通盘易被资金撬动，部分标的上市首日涨幅超300%（如曦智科技首日+383.6%），短期波动率显著高于传统科技股。
三、风险与可持续性质疑
1. 估值泡沫隐忧
①市销率畸高：智谱AI按2024年营收计算的PS达147倍，若营收增速不及50%，估值回调压力显著。
②盈利周期漫长：多数企业仍处高研发投入阶段（如曦智科技2025年研发费用率达450%），现金流依赖融资输血，商业化变现速度存疑。
2. 解禁潮与供给冲击
①集中解禁压力：2026年Q3-Q4，智谱、MiniMax等基石锁定期将满，解禁股份占流通盘超60%，可能引发供给冲击。
②IPO供给激增：2026年下半年预计15-20家同类企业上市，赛道稀缺性边际减弱，资金分流风险上升。
3. 商业化落地挑战
①同质化竞争：行业“百模大战”导致技术差异化收窄，价格战压缩盈利空间，部分企业毛利率已下滑（如曦智科技毛利率从60.7%降至39.0%）。
②场景渗透瓶颈：除医疗、金融等刚需领域外，多数AI应用仍处试点阶段，规模化变现能力待验证。
四、结论与展望
软件算法类AI项目港股基石投资的全线浮盈，本质是政策开放期、技术商业化临界点与资金结构特性三重因素叠加的阶段性现象。短期看，大模型企业因技术稀缺性与全球化潜力仍具配置价值；中长期需关注企业能否从“概念估值”转向“盈利估值”——若2026年下半年解禁潮中企业能维持股价稳定，并兑现50%+的营收增速，则浮盈可持续；反之，高估值泡沫可能随供给增加与盈利不及预期而破裂。投资者应聚焦具备刚性场景、现金流健康且研发转化效率高的标的，规避纯概念炒作企业。
【我们是境外上市服务团队，关注我们，让我们一起为中国企业赴境外上市融资而努力！】
