高盛看好中国软件,4月增速放缓背后,AI Agent落地正在加速商业化

高盛对中国软件行业持结构性乐观态度，看好AI Agent与行业AI平台商业化落地，回避纯软件支出敞口偏高的传统IT厂商。核心逻辑：行业总收入4月同比增速放缓至8.9%，低于一季度的11.6%，但净利润率同期改善至12%，AI货币化正在从概念走向实际收入贡献，二季度季节性回暖有望带动增速环比修复。维持商汤、美图、恒生电子、涂鸦智能买入评级。

中国软件行业正在经历一场内部分化：总量增速在放缓，但赚钱的方式在变。高盛的核心判断是，市场过度关注了8.9%的月度数字，低估了AI货币化从「产品迭代」转向「订单落地」这个拐点的含义。 4月净利润率12%——这是连续两个月净利润率高于毛收入增速，说明软件行业正在完成一次悄然的利润结构升级。

预期差藏在哪里？IT支出的分配逻辑正在改变。企业预算不是在缩减，而是在向AI基础模型和定制化项目集中，传统软件产品的订单在短期内承压，这让整体增速看起来比实际更弱。对投资者来说，这意味着同一个「软件行业」里，两种截然不同的增长轨迹正在分开。

AI Agent货币化：从技术演示到收入账单

高盛在私人科技调研中观察到的变化是务实的：企业购买AI Agent，不是因为概念好听，而是因为有两件具体的事在发生。一是把资深员工的经验固化在系统里，降低人员流动带来的知识损耗；二是在不同生产基地之间复制高效率的操作流程，降本效果可以量化。这类需求正在从小规模试点转向签合同、付费用。

ToC侧同样值得注意，多模态AI在内容生成和日常助理场景的用户粘性正在形成。 美图6月17日的年度产品发布会聚焦AI Agent和生成式AI，是这一趋势的直接信号；广联达近期推出的PMLead和PMSmart则代表了ToB侧平台化集成数据的路径——两者都是从产品迭代走向系统性商业化的案例。

风险在于AI支出的替代效应比预想中更持久。如果企业预算持续向AI基础模型和定制化项目倾斜，传统ERP、行业软件的订单恢复节奏将比市场一致预期更慢，以IT服务收入为主要基本盘的标的将承压时间更长。中小企业PMI在5月回落至48.5，是这个担忧的同步印证——中小企业数字化支出与PMI高度相关，荣枯线以下的读数对软件行业的边际需求有直接影响。

细分领域：不是所有软件都在讲同一个故事

4月的行业数据里，半导体设计、IT服务和云计算与大数据表现突出，安全软件增速放缓至5%，而嵌入式系统软件的月度波动仍然较大。这个格局背后有一条逻辑：越靠近AI算力基础设施的细分，越受益于数据中心扩张带来的直接采购；越依赖中小企业软件预算的细分，越受PMI波动拖累。

IT服务贡献了4M26累计收入的67%，是最大的单一来源，但内部分化同样显著。 服务外包合同价值一季度约5900亿元，其中3月的执行金额同比增长91%，直接驱动力是AI相关项目的激增——这说明IT服务的增量部分已经是AI项目，而不是传统软件实施。

高盛维持的四只买入评级，分别对应了这个格局里不同的受益路径：商汤和美图直接暴露在AI内容生成和Agent的商业化前沿；恒生电子是金融IT里AI化改造最确定的方向；涂鸦智能的IoT软件平台则是AI从中心侧向边缘侧延伸的基础设施层。对投资者来说，问题不是「买不买软件行业」，而是买哪一段——靠近AI货币化的那一段，和依赖传统IT预算的那一段，正在走向不同的估值。

最大陷阱：把行业增速放缓当成个股买入信号

这里值得单独讲清楚的风险，是「增速放缓等于估值便宜」的逻辑陷阱。4月8.9%的增速放缓，部分是季节性因素，二季度历史上增速都会环比改善；但还有一部分是结构性的——企业AI预算的分配方式在改变，传统软件产品采购的周期性被打乱了。

如果这个结构性调整的持续时间比高盛预期更长，二季度的季节性回暖可能低于预期，行业整体的估值修复就会推迟。盯一个指标：月度净利润率的方向性变化。 如果后续数月净利润率维持在11%至12%以上，说明行业在收入增速承压的情况下依然在做利润结构升级，个股层面AI货币化的增量就有基础；如果利润率跟着收入增速一起回落，则说明支出的增加没有带来盈利效率的改善，当前估值的支撑会变弱。

所以对投资者来说，监测周期内最值得看的不是下一个月的收入增速数字，而是净利润率能不能稳在12%以上，以及美图6月17日产品发布会上AI Agent产品的商业化细节能不能给出更具体的营收指引。

软件行业的投资机会在分化，不在总量