夜雨聆风
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2026年6月15日，港股AI大模型板块全线走强。国产大模型龙头智谱（02513.HK）早盘高开近15%后持续拉升，盘中最高涨幅一度达47.6%。截至午市收盘，涨幅收窄至28.35%，报1408港元，总市值突破6277亿港元，单日成交额超52.08亿港元，创上市以来新高。
此轮股价异动的直接催化，来自一则国际消息。6月12日，美国商务部要求人工智能公司Anthropic暂停向所有外国国民提供其最新旗舰模型Claude Fable5与Claude Mythos5的访问权限。受此影响，中国模型厂商迅速跟进，宣布全量开放。6月13日，智谱宣布旗下开源旗舰GLM-5.2面向其Coding Plan全量用户开放，并预告API上线，模型权重将按MIT协议开源。智谱表示，这是公司迄今为止能力最强的开源模型，并强调“科技不应该只属于少数人，也不应该被随时收回”。
这一事件将智谱AI再次推向聚光灯下，而其股价在更长的维度上，已坐了一趟过山车。整个5月涨势凶猛，5月28日一度突破7000亿港元，但随后大幅回落，至6月5日市值跌破6000亿港元，较高点回撤34%。二级市场的高位震荡，折射出市场对高估值与不确定性的双重焦虑。
估值虚火与商业现实的拉锯
截至5月底，智谱AI的市销率一度逼近900倍，远超特斯拉（16倍）、英伟达（21倍）等科技巨头。这表明资本市场为其定价的，并非当前的营收，而是“中国版OpenAI”的长期预期。900倍的市销率掺杂了相当程度的幻想成分，股价回调本质上是将过度激进的溢价挤出，回归商业本质的必然过程。
投资者的疑虑并非空穴来风。天眼查数据显示，智谱AI 2025年实现营收7.24亿元，净亏损约47亿元，经营现金流为-22.46亿元。更关键的是，综合毛利率从2024年的56.3%下滑至2025年底的41%。降价并非原罪——美团、滴滴当年抢占市场时毛利率同样惨淡，成败关键在于最终能否形成可持续的竞争壁垒。
残酷的算力成本与巨头掀桌
进入2026年，大模型竞争的维度已彻底升格。当赛道仅比拼算法和参数时，创业公司可以凭借灵活性抢占先机；而当竞争转向工程化落地、生态整合与价格战时，天平开始向巨头倾斜。
Epoch AI数据显示，从2024年初到2025年底，AI芯片组件总支出从220亿美元激增至520亿美元，高带宽内存成本占比从52%攀升至63%。算力成本越涨越高，价格战却越打越烈。腾讯云、DeepSeek、小米大模型近期纷纷大幅降价。
但巨头扛得住这种消耗——它们拥有生态协同的底气。数据显示，2025年百度在AI上的资本开支计划为300至500亿元，腾讯为700至1000亿元，阿里计划未来三年投入超3800亿元用于云和AI基础设施。相比之下，科技独角兽数十亿元的研发投入难以在规模上对等抗衡。
智谱的底牌：技术底蕴与不可替代性
尽管处境艰难，智谱AI的底子依然扎实。核心团队多来自清华KEG实验室，带头人唐杰为清华长聘教授；研发团队占比74%，研发投入是营收的4.4倍，累计发表500篇顶尖论文，引用超5.8万次。这种对技术的偏执，是智谱最宝贵的资产。
更重要的是，GLM模型已被阿里、腾讯、百度等巨头深度调用，Token调用量6个月增长15倍。许多智能产品同时接入多个大模型，智谱清言与通义千问、豆包等并列为选择之一。在一个巨头环伺的市场中，智谱的当务之急并非全面对抗，而是成为一个“对巨头而言不可或缺的基础设施组件”——如同AI时代的水电煤，让谁都绕不开你。
通往“中厂”的关键几步
当下智谱AI的商业模式仍有些“拧巴”：云端API收入仅占总营收的26.3%，而其对标的Anthropic这一比例接近八成。好消息是，API业务毛利率已从3.3%提升至18.9%，若能将API收入占比持续提高，营收结构将更健康，在价格战中也将拥有更硬的技术成本底气。
它不像DeepSeek那样具备极致的工程化降本能力，也不像字节那样拥有天然流量入口。智谱更像一个“技术贵族”，手握优质模型底座，却必须在商业化的荒野中学会像狼一样撕咬市场。2026年的大模型赛道，注定是一场残酷的淘汰赛——做视频会遇到阿里、抖音，做音乐会遇到腾讯，走B端面临百度。真正的突围，是在巨头夹缝中撕开一道口子，活成一个独立的、有尊严的“中厂”。
智谱AI已跑赢了绝大多数同行，但离那张安稳的板凳，还差几步关键的商业化台阶。而近期其宣布拟募资150亿元推进“回A”计划，形成“A+H”双资本平台，正是为下一步战略储备铺路——它已不再是躲在实验室里只谈理想的科技独角兽，正在努力让自己变成一家真正的“中厂”。
