AI 定价时代 - 恒德资本2026半年度策略会

2026年7月1日，恒德资本召开 2026 年半年度投资策略会。我们的核心判断是：流动性由阶段性偏紧逐步走向边际缓解，AI 产业链内部轮动上行，仍是贯穿全年的核心投资主线。

从第二次产业革命开始，人类一直在延伸自己的脚、手、眼睛、耳朵。AI 是一个更大的突破 —— 延伸大脑。这轮AI产业革命不能用月或一两年来看。本轮市场的主线行情有两个清晰的目的：为一个代表未来的产业做金融支持（不是解决已失败的产业）；助力实现共同富裕（解决产出 + 解决分配）。

大类资产配置思路：

港股建议超配等待估值修复，A 股、美股震荡调整后择机加仓；权益端围绕 AI 五层产业链框架布局，重心从前期上游硬件，转向模型端、应用端、能源端三大方向；A股切换震荡期可以重点关注具有全球竞争力的创新药。美债、黄金、大宗商品维持标配；国内利率债整体保持低配。

一、

2026年上半年回顾

政治层面，美伊冲突主导全球地缘格局，中美关系明显缓和，俄乌冲突长期化；经济层面，AI 支撑增长韧性，油价上行引发通胀担忧；市场层面，主线沿着 "流动性宽松→原油通胀→AI 硬件" 的路径演进，权益和商品市场均出现明显K型分化。
今年上半年出现了四个典型的交易机会，把握住任意一个，均可以获得显著收益：

年初的黄金白银，comex黄金年初到1月底最大涨幅30%；
地缘关联的原油，上半年ICE布油最大上涨100%，最大回撤41.31%；
积极做多产业趋势向好的 AI 上游硬件端，光模块指数上半年上行132.91%；
以及空配消费、周期等传统行业，wind消费大类指数上半年下行19.93%。

数据来源：Wind、恒德资本

二、

2026年H2宏观及大类资产配置展望

站在年中时点，我们从宏观到微观，从政治、经济和市场的三维度继续关注共识与预期差，对下半年的宏观环境和大类资产配置进行展望。核心判断是：流动性偏紧的趋势有望在年底缓解，AI主线将引领权益市场交替上行。

1、政治方面：冲突边际降温，大选影响资产节奏

先说地缘。

美伊冲突虽然仍具不确定性，但整体趋势是边际缓和。霍尔木兹海峡的通行量已经从最紧张时期恢复了一部分，油价的回落也印证了这一点。当然，协议执行层面的脆弱性依然存在，未来可能还会有反复。但方向是明确的：风险溢价逐步消退。

再看美国国内政治。

11月的中期选举大概率会形成"跛脚政府"格局——总统所在政党在国会失去优势，执政效率受限。历史经验表明，中期选举前的几个月，资产价格相对稳定；选举结束后，美股和黄金往往会有不错的表现。为什么？因为政治不确定性消除后，市场可以更专注于经济基本面。

2、经济方面：AI是产业趋势，也是影响宏观的核心变量之一，流动性拐点渐近

第二次产业革命开始，人类一直在做一件事：延伸自己的能力边界。蒸汽机带动的工业革命延伸了双腿 —— 更快、更远地移动；机械工具延伸了双手 —— 力量与精度超越生理极限；望远镜显微镜延伸了双眼 —— 看见更远和更细微的世界；电话电报延伸了感知 —— 跨越空间的即时通信；互联网延伸了知识与连接 —— 信息获取与社交网络。AI延伸了大脑——认知与决策。所以，这轮AI产业革命，不能用月或一两年来看。它的底层逻辑，是人类生产力的根本性重塑。

不过，AI Capex带来的K型分化也导致了宏观叙事不流畅。AI相关产业的高增速以及对利率不敏感叠加传统行业在高利率环境中的负增长并存，导致加总数据无法准确揭示机会和风险，也将全球央行置于两难境地。短期，围绕AI相关的Capex是快变量，对经济在需求端带来明显支撑；长期则期望技术进步在供给端能提高效率，降低通胀。这需要像新一届联储一样持续动态评估效果。

美债利率今年以来的大幅波动源于市场对美国核心通胀上行是否引发加息的担忧，但我们认为随着油价近期回调，核心PCE有望在8-9月开始回落。传导至流动性方面，当前处于阶段性偏紧状态，但预计到年底趋向缓和，对美联储加息预期预计在年底回落。

国内方面，下半年的政策节奏会更清晰。政府债支出速度预计加快，助力经济企稳；货币政策也会加力，目标是走出"负通胀时代"。

3、市场方面：聚焦AI投资带来资产价格影响

综合政治和经济判断，我们对下半年各类资产的表现展望如下：

（1）美债利率大概率已经见到高点，长端/短端隐含加息和紧缩预期过度，目前做多的胜率和赔率均较优。

数据来源：Wind、恒德资本

（2）国内债券赔率偏低，配置价值有限，可以通过交易获取Alpha。

数据来源：Wind、恒德资本

（3）下半年，权益市场无论是A股、港股还是海外市场，AI主线会继续，但形态会发生变化。整个产业链的传导路径是：基建层 → 芯片层 → 模型端 → 应用端 → 能源端。但上半年资金过于集中在基建层和芯片层——数据中心、半导体设备、光模块这些领域涨幅斜率陡峭。我们预计下半年，重心会逐步向模型端、应用端、能源端转移。反馈到A股市场，核心资产已在各大宽基指数中形成交叉池。类似 2014-15 年创业板提前两年走牛市而主板不动的情况不会再出现，未来 A 股会像美股一样协同运动。