夜雨聆风01
芯片迭代加速：25年前以H系列为主，25-26年全面向B200、B300等新一代芯片集群切换，推理性价比大幅提升。
客户与订单量级：头部租赁商向腾讯等大厂交付均为万卡集群起步、5年长约，锁定长期需求。
战略地位：中国最先进模型训练/推理高度依赖合规高端算力；大厂无法通过非合规渠道获卡，优先选择最先进算力租赁，算力租赁成为AI产业“解燃眉之急”的核心环节。
02
Token消耗陡增：
传统文本推理：约300 Token
自动订票等复杂任务：5000-15000 Token（增长10倍+）
4K截图/5秒视频分析：2000-8000 Token
国内需求爆发：
2026年元旦后，全球头部模型Token调用量陡峭上行
中国模型性能提升、成本优势显著，连续五周Token调用量超越美国
过去一年周度消耗：2.1T → 24.5T；2026年以来增长280%
智谱、DeepSeek等因缺算力频繁限流、半瘫痪，阿里云限购、腾讯云涨价，行业“算力荒”显性化。
03
中美开支对比（亿美元）：
美国四大云厂（亚马逊/微软/谷歌/Meta）：25年4002、26年6500
中国四大云厂（字节/阿里/腾讯/百度）：25年507.16、26年669.71
国内过去两年资本开支严重不足，缺口难以短期弥补
供给格局恶化：
高端N卡全面供不应求，仅头部云厂能足额获取，二线云厂、模型公司缺口巨大
行业供给收缩、向头部集中：2026 Q1参与厂商较2025 Q1明显减少
交付周期拉长、违约风险高：万卡级订单要求5个月内上线，逾期罚款；25年多家厂商因拿不到卡退出
04
拿卡能力与交付速度
龙头渠道多元、不受单一事件影响，可溢价拿卡并顺利向下游传导涨价；小厂无卡可交、加速出清。组网调优与资源整合能力
万卡集群需配套存储、网卡等紧缺配件，稳定组网与调优是核心能力，非简单“堆卡”。资金周转实力
05
传统模式：签订3-5年合同，5个月验收后计费、按月收租
业绩拐点：2026 Q1起逐季同环比大幅提升，增速“快且惊人”
核心逻辑：前期海量长单集中交付、叠加租金持续上涨，量价齐升共振
06
背景：模型公司（智谱、阿里等）因算力不足被迫限售Token，算力成为盈利核心瓶颈
新模式：租赁商不再仅收租金，而是参与大厂Token收入分成——每卖出1单位Token，租赁商获得分成
商业质变：
盈利从“固定租金”转向“租金+分成”，弹性大幅提升
估值从PE（盈利）切换至PS（收入），市值空间彻底打开
中美同步推进，国内落地速度超预期
07
租金持续上行
供需紧张下议价权强势，海外H100租赁价5个月涨40%；国内同步提价、订单溢价。设备残值超预期
会计准则5年折旧残值15%，但实际5年旧卡仍在用、价格上涨，残值冲回可达70%；银行认可高残值，财务费用下降、利率下行。Token分成强化收益
08
核心结论：算力紧缺至少持续至2027年，行业大爆发尚未到来，当前只是起点。
主线逻辑：算力是AI最确定瓶颈，大众易理解、易形成共识与催化；顺着紧缺挖国产链、炒海外新技术，是全年最稳主线。
政策预期：从新能源补贴、先进制程补贴，未来AI行业有望迎来政策支持，进一步打开空间。
09
润泽科技（300442）
AIDC+算力租赁绝对龙头，深度绑定字节跳动（收入占比约60%）
已投产约3万P，上架率超90%，液冷领先（PUE≈1.15）
2025年算力租赁营收约45亿元（+180%），2026年计划新增5万AI机柜
利通电子（603629）
英伟达体系高纯度龙头，可调度算力3.3万P（自有1.5万P）
液冷技术成熟（PUE 1.09），毛利率超60%，2025年净利预增近10倍
腾讯、阿里核心供应商，订单排至2027年
鸿博股份（002229）
英伟达深度绑定（英博数科），H100/H200高端集群稀缺标的
北京智算中心出租率超85%，郑州项目落地，规划1.5万P
高端算力涨价最受益，订单溢价能力强
中贝通信（603220）
华为+英伟达双路线，已投产1.8万P，规划新增1.1万P
2025年算力租赁营收+250%，占比35%
通信+算力协同，海外算力节点布局加速
中科曙光（603019）
国产算力“国家队”，全产业链（海光芯片+服务器+液冷+算力服务）
拥有2.5–3万P海光/超算算力，毛利率42%
东数西算核心参与方，政府+央企订单稳定
浪潮信息（000977）
国内AI服务器龙头（市占率超60%），英伟达+昇腾双线
高端GB200服务器主力供应商，2026年交付量爆发
海光信息（688041）
国产DCU芯片龙头，性能接近A100，国产替代核心
2025年订单饱满，2026年渗透率快速提升
拓维信息（002261）
华为昇腾核心伙伴，已投产2–2.5万P国产算力
昇腾服务器+算力基地一体化，政务+互联网双客户
工业富联（601138）
全球AI服务器代工龙头（市占约40%），英伟达GB200核心代工商
微软、谷歌、字节核心供应商，2026年产能满产
中际旭创（300308）
800G/1.6T光模块全球龙头（市占40%），AI算力核心配套
1.6T产品批量供货，2026年业绩高增确定
协创数据（300857）
千亿授信支撑万卡集群，率先推进Token分成模式
绑定头部模型厂，分成比例5%–10%，弹性极大
宏景科技（301396）
500亿授信扩产，与智谱、DeepSeek合作分成试点
算力+服务一体化，估值从PE向PS切换
云赛智联（600602）
上海国资背景，临港5000P智算中心，政企+模型厂分成合作
上海大数据中心总集成商，资源壁垒高
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头部租赁龙头：拿卡能力强、绑定大厂、万卡长单充足、资金实力雄厚
→ 润泽科技、利通电子、鸿博股份、中贝通信国产算力链条：紧缺背景下国产替代加速，业绩快速放量
→ 浪潮信息、海光信息、拓维信息、工业富联、中际旭创模式升级受益标的：率先推进Token分成、与头部模型公司深度合作