夜雨聆风
【摘要】巨化股份凭制冷剂配额优势业绩大增，二季度产品涨价延续高景气。AI液冷产能加速落地，四代制冷剂与甘肃大项目稳步推进，分红持续优化，周期景气叠加成长赛道发力，增长逻辑全面验证。
本文所有核心数据均来自巨化股份2025年年报、2026年一季报、2026年5月19日官方业绩说明会及公司公开公告，全部为可验证的官方披露信息。
一、二季度业绩：涨价落地，淡季不淡超预期
1. 产品涨价：官方数据全披露
制冷剂作为公司核心利润来源，价格上涨是业绩高增的核心驱动，官方披露的精准价格数据如下：
● 2025年全年，公司制冷剂产品均价39490.23元/吨，同比大幅上涨47.55%；
● 2026年一季度，制冷剂均价进一步上行至44522.65元/吨，同比上涨18.72%，直接带动一季度归母净利润同比增长45.93%、环比增长119.21%；
● 进入二季度后涨价趋势延续，截至4月28日，核心品种R22、R134a、R410a价格较一季度末分别上涨17.14%、3.36%、2.65%，非制冷剂板块产品价格亦呈环比改善态势。
公司总经理韩金铭在业绩说明会上明确给出经营指引：二季度主要产品延续积极态势，制冷剂业务有望保持强劲。从行业供需来看，三代制冷剂配额刚性锁定，行业无新增产能，旺季需求启动后价格仍有上行空间。
2. 业绩测算：二季度盈利确定性拉满
结合官方价格与销量数据，二季度业绩可精准验证：
● 销量端：2025年公司制冷剂总销量34.3万吨，2026年配额总量持平，叠加出口占比提升至40%以上，销量保持稳定；
● 盈利端：一季度公司综合毛利率34.39%，同比提升5.97个百分点；二季度产品价格进一步上涨，叠加旺季销量大幅增加，预计综合毛利率将提升至38%-40%，单季度归母净利润有望达到18-20亿元，2026上半年归母净利润预计将达到30-32亿元。
二、AI液冷：第二成长曲线，进入放量兑现期
液冷业务是市场最关注的估值切换逻辑，本次业绩说明会给出了全维度的官方进展，无模糊表述：
1. 产能进度：投产节点清晰可查
● 现有产能：巨芯冷却液项目总规划5000吨/年，目前已建成1000吨/年生产装置，为国内最大单套浸没式冷却液生产装置，当前处于产能爬坡阶段，运行状况良好；
● 扩产进度：配套甘肃基地的5000吨氟化液产能，将与甘肃主项目同步推进，预计2026年三季度正式试车投产，投产后公司将成为国内规模最大的浸没式冷却液供应商。
2. 客户与技术：壁垒清晰，国产替代优势明确
● 客户覆盖：已与国内多家头部数据中心建立合作关系，核心客户包括阿里云、华为等国内顶级云厂商；
● 销量增长：2026年以来，冷却液产品季度销量同比、环比均实现正增长，当前正加速推进下游客户的产品验证与批量供货工作；
● 技术优势：自主研发的单相浸没式液冷氟化液，纯度达99.999%，可将数据中心PUE值从传统风冷的1.5降至1.07，能耗降低40%，成本仅为海外同类产品的60%，同时参与主编国内首个液冷行业标准。
三、全产能布局：三大项目锁定未来3年增长
本次业绩说明会明确了所有核心产能的建设进度与投产节点，全部为官方确认的时间表：
1. 甘肃410亿硅氟一体化项目：三季度投产，进度超预期
该项目为甘肃省生态环境厅环评公示的官方项目，总投资410.47亿元，是甘肃省目前投资规模最大的工业项目，官方进度如下：
● 核心节点：计划2026年6月30日实现中期交工，三季度启动单试、联试与化工投料试车；
● 配套保障：项目首条330千伏供电线路已正式带电投运，各项配套工作全部到位，投产条件已基本成熟；
● 产能内容：项目占地8118亩，建成后将形成工业硅、多晶硅、高端含氟聚合物、四代制冷剂、离子膜烧碱的全产业链产能，将公司氟化工技术优势与西部绿电、资源优势深度结合，形成东西联动的全球产能格局。
2. 第四代制冷剂：卡位代际迭代，国内绝对领先
针对三代制冷剂2029年配额到期的长期问题，公司布局进度国内领先，官方数据如下：
● 现有产能：已运行两套主流HFOs（第四代制冷剂）生产装置，有效产能约8000吨/年，品种与产能规模均居国内第一；
● 技术壁垒：自主研发的HFO-1234yf一步法合成技术为国内首创，拥有完全自主知识产权，无专利侵权风险，是国内唯一实现四代制冷剂规模化量产的企业；
● 扩产计划：计划新增HFOs产能近5万吨，首批新增产能2026年三季度起陆续投产；当前四代制冷剂市场价格12-15万元/吨，毛利率超70%，将成为2027年后公司新的核心利润支柱。
3. 电子化学品：半导体国产替代持续放量
● 电子级氢氟酸：子公司凯圣氟化已建成G5级电子级氢氟酸产能2.1万吨/年，客户覆盖中芯国际、长江存储、台积电、三星等全球头部晶圆厂；
● 电子级硫酸：潜江基地二期6万吨/年电子级硫酸产能已全面投产，2026年一季度产品价格上涨15%-20%，盈利能力持续修复。
四、盈利弹性与股东回报：壁垒清晰，回报持续优化
1. 业绩弹性：官方验证的高盈利韧性
公司在业绩说明会上明确给出业绩弹性指引：制冷剂产品均价每上涨1万元/吨，公司全年净利润将增厚15-20亿元。
该数据具备充分的财务逻辑支撑：公司2026年三代制冷剂配额29.99万吨、二代配额3.84万吨，合计制冷剂权益产能超34万吨，配额制下供给刚性，价格上涨几乎全部转化为利润，是A股化工行业中盈利弹性最强的标的之一。
2. 分红与回购：回应投资者核心诉求
针对投资者集中提出的分红与回购诉求，公司给出明确回应：
● 2025年全年现金分红15.12亿元，分红比例39.96%，较2024年的31.69%大幅提升；
● 已提请股东会授权董事会制定2026年度中期分红方案，打破仅年度分红的惯例，建立持续稳定的股东回报机制。
总结
本次业绩说明会全面验证了巨化股份的增长逻辑：短期三代制冷剂配额红利持续释放，二季度业绩确定性极强；中期AI液冷、电子化学品业务进入放量期，推动公司估值从周期股向成长股切换；长期甘肃大项目、第四代制冷剂产能落地，锁定未来5年的业绩增长。
风险提示：
1. 制冷剂价格受行业供需影响出现大幅波动；
2. 甘肃项目与液冷产能爬坡进度慢于预期；
3. 非制冷剂板块盈利修复不及预期。
免责声明：本文仅为公司基本面分析，不构成任何投资建议，投资决策需建立在独立思考之上。
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