迈威尔 Marvell:AI 推理时代,连接比算力更吃香?

迈威尔科技 Marvell(MRVL.O) 北京时间 5 月 28 日凌晨，美股盘后发布 2027 财年第一季度财报（截至 2026 年 4 月）：

1.收入端：本季度 24.2 亿美元，环比增长 9%，符合市场预期（24.1 亿美元）。本季度环比增量的 2 亿美元，基本都来自于数据中心业务的增长带动。

2.毛利率：本季度毛利率为 52.1%，环比提升 0.4%。由于公司毛利率受收购资产摊销等方面的影响，因而财报中的毛利率并不能直接体现出经营情况。在剔除该影响后，海豚君参考调整后的毛利率，公司本季度调整后的毛利率为 58.3%，环比下滑 0.2%。在毛利率较低的定制 ASIC 等业务影响下，毛利率还是呈现下降的趋势。

3.数据中心业务：是市场关注的重点。本季度收入 18.3 亿美元，环比增长 11%，主要来自于光互连产品的增长带动，本季度数据中心业务占比为 75.8%。

此前市场对公司 AI 业务的关注点主要在定制 ASIC 业务，然而$迈威尔科技(MRVL.US) 在亚马逊 Trainium 产品的表现相对较弱。虽然公司依然为亚马逊提供 Trainium2.5 芯片，但其最新发布的 Trainium3 芯片主要是由 Alchip 来提供，这也在当时压制了公司的股价表现。

随着进入 AI 推理阶段，算力重要性明显减弱，而大厂更加注重存储、CPU 及互连领域的能力。Marvell 本身在互联市场具有相对领先的产品，即便 ASIC 近期表现低迷，但互连产品的旺盛需求也将为公司的业绩高增带来保障。

4.下季度指引：收入 27 亿美元，好于市场预期（26.1 亿美元），环比增长主要来自于互连产品需求增长的带动；毛利率（GAAP）52.1%- 53.1%，保持相对平稳。

5.全年展望：上调 2027 财年收入展望 115 亿美元（上季度指引 110 亿美元），同比增长 40%。主要来自于互连产品的增速上调至超 70%（此前指引 50%+），ASIC 增速超 20%（维持）；上调 2028 财年收入展望 165 亿美元（此前为 150 亿美元），同比增长 43%。

海豚君整体观点：押对 AI 超级周期，互连拉满成长性

公司本次财报基本符合市场预期，其中收入端的增长基本都来自于数据中心业务（互连产品）的带动。在剔除摊销等影响后，公司调整后的毛利率为 58.3%，环比下降 0.2%。

公司上季度调整了业务披露口径，将业务从原来的 5 项调整为 2 项（数据中心、通信及其他）。数据中心业务是本季度最主要的增长点，本季度环增 11%。其中本季度 ASIC 表现相对较弱，增长主要来自于互连产品的需求带动。

Marvell 预计下季度收入将达到 27 亿美元，环比增长 11%，好于市场预期（26.1 亿美元）。由于公司管理层给出了全年指引，因而下季度指引的重要性就不高了。

近期公司股价大幅上涨，主要是公司 “叙事逻辑” 发生了重大变化。此前市场主要担心 Trainium 份额流失和 1.6T DSP 量产进展及博通 AVGO 的竞争，而当前在光学超级周期下，即便定制 ASIC 表现偏弱，公司的互连产品（DSP 芯片等）依然能为公司业绩带来确定性的高增表现。。

在进入 AI 推理阶段后，更明确地能看到 “AI 基础设施=存储 +XPU+ 连接”。Marvell 公司本身具有相对领先的光电连接产品，又通过一系列并购完善了自身的 AI 网络能力。市场主流机构此前已经将公司业绩预期进行上调，而公司管理层这次将 2027/2028 财年的收入指引分别上调至 115/165 亿，也基本是符合市场期待的。

在财报数据之外，Marvell 主要有以下几方面的 “成长性” 看点：

1）机架级网络能力：公司在近期密集收购XConn（PCIe/CXL 交换）、Celestial AI（光子互连）、Polariton（硅光子），这让公司拥有了完整的三大 AI 网络层能力：Scale-Out、Scale up 和 Scale-Across，可以为客户提供从机架内部到跨数据中心的全套高速互连硬件组合。

2）CXL 内存扩展/池化 (Structera)：实际上不是用来 “存数据” 的，而是在 “跑数据的内存层级中增加了一层”。当前进入 AI 推理阶段，需要海量 KV Cache。HBM 太贵、DRAM 不够大，必须用 NAND/存储级内存扩展。

Marvell 在 CXL 内存扩展与池化领域的布局主要有：Structera A、Structera X 和 Structera S 三类，分别担任近存储加速器、内存扩展控制器和内存池化与交换的功能。

3）光学互联全栈能力

对于连接领域的形态变化，“铜缆→可插拔光模块（PAM4 DSP 相对领先）→LPO/OBO（板载光学）→CPO（封装内集成光学）→全光互联”，Marvell 在每个阶段都有技术布局。

在当前 Scale-out 光学互联场景中，传统可插拔光模块依然还是绝对主力。英伟达、谷歌等大厂基本都采用可插拔光模块的方案，CPO 方案预计在 26 年下半年才开始小批量使用。

Marvell 的 PAM4 DSP 在可插拔光模块市场中是相对领先的，公司管理层此前也提到了，“1.6T 方案已经开始量产，并将 2027 财年实现快速爬坡”，这也将是公司近期内互连产品的主要增长点。而在 DSP 之外，Marvell 也已经对 LPO/OBO、CPO 和全光互联等领域进行了技术布局。

就公司的本次财报而言，表现相对 “一般”。由于公司给了全年指引，季度表现重要性就弱了。至于公司给出的全年指引，2027/2028 年的收入展望基本符合主流上调后预期。

在公司相对较高的 PE 中，包含了市场对公司过高的期待。而公司给出的年度指引，并未带来更多 “惊喜”，短期会让市场有点 “小失落”。

在新的指引之下，意味着公司在近两年内的增速都将维持在 40% 以上，还是体现了公司持续高增的表现。在互连产品之外，公司还有 ASIC 业务、CXL 内存扩展/池化 (Structera)、机架级解决方案给公司带来中长期的想象空间。即便本次年度指引 “相对平淡”，但公司 “高成长” 的叙事逻辑依然还在。

以下是详细分析

一、迈威尔科技 Marvell 业务

迈威尔科技 Marvell 公司凭借存储技术起家，后续通过一系列的 “外延并购” 实现业务拓展，数据中心业务已经成为公司最大的收入来源。

具体业务情况：

1）数据中心业务（75% 左右）：高成长业务，受益于数据中心及 ASIC 需求的推动，是当前市场最主要的关注点。业务中包括光电互连产品、SSD 控制器、定制 ASIC 业务（亚马逊 AWS、谷歌 Axion CPU 等定制化芯片）等，主要应用于云服务器、边缘计算等场景；

2）其他业务（25% 左右）：公司已经将 “企业网络、运营商基础设施、消费、汽车 + 工业” 整合为 “通信及其他” 板块。

二、核心数据：连接升温，收入环增提速

2.1 收入端

迈威尔科技 Marvell 在 2027 财年第一季度实现营收 24.2 亿美元，环比增长 9%，符合市场预期（24.1 亿美元）。公司本季度营收端的增长，主要来自于光电互连产品的增长带动。

2.2 毛利端

迈威尔科技 Marvell 在 2027 财年第一季度实现毛利 12.6 亿美元，环比增加 1.1 亿美元。其中 Marvell 在本季度的毛利率为 52.1%。

由于公司毛利率受收购资产摊销等方面的影响，因而财报中的毛利率并不能直接体现出经营情况。在剔除该影响后，海豚君参考调整后的毛利率。

公司本季度调整后的毛利率为 58.3%，环比下滑 0.2pct。在毛利率较低的定制 ASIC 等业务影响下，毛利率还是呈现下降的趋势。

2.3 经营费用及利润

迈威尔科技 Marvell 在 2027 财年第一季度实现净利润 0.35 亿美元。

若剔除非经常性因素影响，从 EBITDA 角度来看，公司本季度 EBITDA 为 7.35 亿美元，本季度 EBITDA% 回落至 30.4%，主要是受毛利率（调整后）下降和经营费用明显增加的影响。

三、各业务情况：互连产品高增长，“成长性” 看点拉满

迈威尔科技 Marvell 从 2018 年起陆续收购了 Cavium、Innovium 等公司，从而增强了公司连接及 ASIC 等相关能力。在互连产品和定制 ASIC 等需求的带动下，公司的数据中心业务呈现上升的趋势，也是公司业绩的最大影响项。

公司上季度开始传统业务统一归纳为通信及其他，其中企业网络、运营商基建、消费电子和汽车及工业的收入占比都下滑至 1 成附近及以下。

3.1 数据中心业务

迈威尔科技 Marvell 在 2027 财年第一季度的数据中心业务实现营收 18.3 亿美元，环比增长 11%，符合市场预期（18.2 亿美元），增长主要来自于光电互连产品的需求带动。

Marvell 的数据中心中，当前业务的主要关注点是互联产品和定制 ASIC 业务。

1）定制 ASIC：当前最大的产品是亚马逊的 Trainium

Marvell 依然为亚马逊提供 Trainium2.5 的产品，但亚马逊最新的 Trainium3 产品，主要将由 Alchip 提供，这也是近期公司 ASIC 业务表现较弱的主要原因。

对于定制 ASIC 的展望，公司 2027 财年的预期并不高，预计全年增速仅有 20%（远低于 CSP 的资本开支增速），其中也反映了公司在大客户（亚马逊）“丢份额” 的事实。

而对于 2028 和 2029 财年，公司依然还是给出了相对不错的展望。公司预计 2028 财年定制收入将实现翻倍增长，2029 财年将超过 100 亿美元（大致对应此前 20% 市场份额的长期指引），其中包括了微软的下一代 Maia 芯片、CXL 和 NIC 等多个 XPU attach 产品。

2）互连产品：公司数据中心最大的一项

在 ASIC 相对低迷的情况下，互连产品贡献了当前最主要的增量。海豚君预计公司本季度互连产品的收入在 9 亿美元，约占数据中心收入的一半左右。

在进入 AI 推理阶段后，不仅仅是算力，更明确地能看到 “AI 基础设施=存储 +XPU+ 连接” 的重要性。当前可插拔光模块依然是 Scale-out 的主流方式，而公司 PAM4 DSP 是其中相对领先的产品，并且公司也已经在铜缆、LPO/OBO、CPO 和全光互联等全领域都进行了技术布局。

公司本次上调 2027/2028 财年的收入指引，也主要是看到了互连领域的强劲需求。公司预计2027 财年互连业务收入同比增长超 70%（此前指引 50%+），并在 2028 财年继续维持较快的增长。

3）其他增量领域：

①数据中心交换芯片：在公司收购 Innovium 之后，进一步增强了公司在以太网交换机市场的竞争力。公司在 2026 财年以太网交换相关收入为 3 亿美元左右，预计在 2027/2028 财年分别能达到 6 亿和 10 亿美元以上，受益于 AI 需求的推动；

②完整的网络层能力：公司在近期密集收购 XConn（PCIe/CXL 交换）、Celestial AI（光子互连）、Polariton（硅光子），这让公司拥有了完整的三大 AI 网络层能力：Scale-Out、Scale up 和 Scale-Across，可以为客户提供从机架内部到跨数据中心的全套高速互连硬件组合；

③CXL 内存扩展与池化领域：公司的主要布局有：Structera A、Structera X 和 Structera S 三类，分别担任近存储加速器、内存扩展控制器和内存池化与交换的功能；

通过一系列的收购之后，Marvell 构建了 Scale-Out、Scale up 和 Scale-Across 的全方位能力。公司不仅仅是单独 “卖芯片”，更想打造一整套的解决方案。

Marvell 与英伟达也扩大了合作，包括①光学合作（在 DSP、TIA、driver 长期供货基础上拓展至硅光，赋能 scale-up 网络）；②NVLink Fusion 集成（Marvell 定制芯片与网络半导体可无缝对接 NVIDIA 基础设施，为超大规模客户提供混搭灵活性）；③AI-RAN（增强 OCTEON 基站处理器与 NVIDIA GPU 协同，使运营商在同一软件定义平台上并发运行 5G/6G 与高性能 AI 应用）。

在当前的 AI 推理阶段，连接能力越来越重要，这不仅带来了短期业绩的提升，更让市场期待公司中长期的持续成长能力。当前阶段，互连产品将贡献数据中心业务最大的增量，而后续还有 ASIC、CXL 内存扩展/池化 (Structera)、机架级解决方案等方面的长期看点。

3.2 通信及其他业务

公司本季度调整了业务披露口径，仅披露通信及其他业务项，而不再细分企业网络、运营商基建、消费电子、工业等业务。

迈威尔科技 Marvell 在 2027 财年第一季度的通信及其他业务实现营收 5.85 亿美元，同比增长 28%。在数据中心加速增长的情况下，通信及其他业务占比压缩至 24%。

对于通信及其他业务，公司的年度展望基本维持：2027 财年保持 10% 左右的增长，2028 财年是低个位数增长。

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