前瞻|传统主业稳健+AI收入渐显,美股应用软件迎来估值修复契机

▍报告缘起。

自2026年7月开始，美股软件板块指数IGV与费城半导体指数SOX和纳斯达克100指数NDX的走势持续分化。而根据彭博，此前受“AI吞噬软件”叙事冲击最严重的应用软件板块在7月表现亮眼，重点应用软件公司7月涨幅普遍超10%，个别公司在7月的涨幅超20%。在当前AI产业底层分歧持续凸显的情况下，市场对应用软件板块的后续走势存在较大分歧。

我们认为，当前应用软件板块已经度过了“AI吞噬软件”这一不符合基本常识的叙事交易阶段。市场开始认识到传统应用软件厂商在AI时代依然会拥有一席之地，非理性的抛售发生频率预计将大幅降低，应用软件板块有望进一步实现估值修复。但是类比2010~2020年的SaaS转型阶段，我们认为，应用板块后续行情的持续性将取决于营收增速能否实现提振，若营收增速能实现提振，板块后续预计将迎来一轮反转行情；当前节点来看，在AI渗透率不断提升的背景下，未来1-2个季度上述重点应用软件公司营收增速有望迎来拐点。

▍如何理解应用软件7月的上涨：软件厂商业绩表现持续稳健，“AI吞噬软件”担忧显著缓解。

我们认为，应用软件7月的上涨由2个因素共同驱动：1）应用软件厂商在AI时代业绩依旧稳健；2）模型厂商与应用厂商的深度合作有效缓解了AI吞噬软件的担忧。

一方面，从经营数据看，Salesforce、SAP、ServiceNow、Workday等龙头应用厂商的收入仍在持续增长，在手订单也保持扩张。以Salesforce为例，公司营业收入同比增速由FY2026Q1的7.6%回升至FY2027Q1的13.3%，在手订单同比增速持续维持双位数区间。营收、订单双稳健表明行业增长依托客户续费与业务扩容，具备可持续性，支撑应用软件板块估值修复。

另一方面，当前OpenAI、Anthropic大模型商业化落地多局限于代码开发、开发者工具及细分轻量化工作流领域，未能深度嵌入CRM、ERP、ITSM、HCM等企业核心业务主流程。同时，模型厂商拓展企业级市场普遍采取嵌入集成模式，依托现有商用软件生态落地AI能力，根据各公司官网，Salesforce和SAP联合Anthropic将Claude接入自身AI产品；ServiceNow、HubSpot分别将GPT、Claude嵌入自身业务流程体系。因此，我们认为大模型是企业软件能力增强层，而非替代层；模型厂商与应用厂商的合作也有效缓解了市场对AI吞噬软件的担忧。

▍如何看待应用软件后续行情持续性：AI收入占比提升推动估值修复，营收增速提振方能推动板块反转。

我们认为：1）在“AI吞噬软件”的担忧被有效缓解之后，AI收入占比的提升预计将进一步推动应用软件板块进行一定的估值修复；2）类比2010~2020年的SaaS转型阶段，我们认为，应用板块后续行情的持续性将取决于营收增速能否实现提振，若营收增速能实现提振，板块后续预计将迎来一轮反转行情。

根据各公司公告信息，我们测算发现应用软件厂商中的代表性公司AI收入占比正在持续提升。而从估值来看，代表性厂商未来十二个月前瞻PE（Refinitiv一致预期）已降至12.4/13.7/24.1倍。我们认为在AI收入占比持续提升的推动下，应用软件厂商有望迎来进一步的估值修复。而复盘全球软件行业SaaS转型历史，我们发现SaaS转型期公司在营收增速提速后即迎来股价拐点。由此，我们认为若应用软件厂商营收增速能实现提振，板块后续预计将迎来一轮反转行情。而根据各公司官网，我们认为，结合各个厂商的营收目标与业绩兑现情况，在AI渗透率不断提升的背景下，未来1-2个季度重点应用软件公司营收增速有望迎来拐点。

▍风险因素：

IT支出及宏观环境波动风险；行业竞争加剧风险；AI核心技术发展不及预期风险；科技领域政策监管持续收紧风险；私有数据相关的政策监管风险；AI存在潜在伦理、道德、侵犯用户隐私风险；企业数据泄露、信息安全风险等。

▍投资策略。

当下“AI消灭软件”的论调更多停留于叙事层面，不符合基本的逻辑和常识支撑。而7月美股应用软件板块的上涨表明，随着AI收入贡献占比的不断增加，市场对美股软件板块的悲观看法正在渐进式改变。

我们认为当前，应用软件板块仍存在一定的估值修复空间，后续行情的持续性将取决于营收增速能否实现提振，若营收增速能实现提振，板块后续预计将迎来一轮反转行情；当前节点来看，结合宏观预期、AI进展等因素，叠加AI收入贡献占比的逐步提升，我们认为未来1-2个季度上述重点应用软件公司营收增速有望迎来拐点。

短期维度，我们建议投资者在2026H2积极关注资产负债表优异、平台属性突出的头部应用软件企业，观察其传统需求是否企稳，以及AI产品能否推动营收增速提升。中期视角来看，我们认为，应用软件厂商代表即使从最为严苛的GAAP净利润口径出发，其估值也已经具备较高吸引力。