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AI下一轮的利空是什么?关于下周的节奏没什么好聊的，地量就注定不会有大的行情，无论是那个板块。无论是创新药还是AI应用，能不能抗住分歧还是一说，如果是扛不住分歧的一个情况下，资金就会重新回流科技。那就疾病是在市场没有这样的一个情况下，科技板块也会有一个波段行情的修复。当然，也存在一个二次探底在夯实的概率，但是这种概率极低，并且没啥空间。周末发酵的就是美债利率持续上升趋势且存在安全隐患+AI泡沫的空头言论。说这些的纯属就是二极管思维，持续无脑看多和看空的博主都是可以摒弃的。全球的经济市场不是点式的存在，而是片装网络的衔接。周末看了全球国际清算银行2026年全球经济的发展报告你看完就会明白一个道理，这个世界上的问题，从来都不是"AI有没有泡沫"、"通胀会不会回来"、"金融市场是不是过于乐观"这么单一、这么孤立的问题。它是一整条链条，一环扣一环，任何一个环节出了问题，传导到最后，影响的都是我们每一个普通人的钱包、工作和生活。这份报告一共分三个章节，其中第一个章节跟我们普通投资者的关系最紧密的。首先从宏观视角来看，过去一年最让BIS意外的一点，就是全球经济表现出了超预期的韧性。什么意思呢？就是大家本来以为美国加征关税，会把全球经济直接拖入衰退，但事实上，全球经济扛住了这几十年来最严重的一次贸易冲击。这里面有几个关键数据，我给你掰开了讲。美国最终把有效平均关税稳定在了10%左右，低于最开始制定的25%。这个10%是什么概念？它已经是过去几十年最高的水平了，但比最极端的情况要好很多，相当于给全球经济留了一口气。然后更关键的一个数据是，受关税影响较大的企业，大约三分之二的成本是被自己的利润对冲掉了，只有三分之一传递给了消费者。说白了就是，企业先替大家挡了一枪。关税加进来，成本上升了，企业没有立刻把所有成本都转嫁到商品价格上，而是自己咬着牙，用利润消化了大头。但这并不是好消息，你千万不要觉得"哦，企业扛住了，那就没事了"。不是这样的。企业的利润不是无限的，它是有边界的。如果企业利润持续被压缩，再加上供应链成本往下游传导，那么通胀压力迟早还是会再次出现的。就像你家里突然多了一笔大额开支，你一开始用自己的存款顶着，不告诉家里人，家里的生活质量暂时没受影响。但你的存款是有限的，等存款耗得差不多了，你要么就得节衣缩食，要么就得想办法增加收入，否则整个家庭的财务状况就会出问题。企业也是一样的道理。但更关键的是，这次全球经济展现出的韧性，并不完全取决于对美关税的消纳，而是另一个更大的变量——AI。对AI的乐观情绪推高了科技股的估值，AI基础设施投资支撑了美国的资本开支和亚洲供应链的繁荣。这两句话听起来很学术，但翻译成人话就是：AI现在是全球经济最大的一根支柱，一边撑着股市，一边撑着制造业。所以大家更想知道的问题是，这种全球经济的韧性，在2026年下半年，能不能转化成真正的经济增长的确定性？这个问题非常关键，因为它直接决定了我们接下来一两年的投资逻辑和生活预期。报告中，BIS客观承认，AI确实有可能不同于过往的任何技术。在执行任务层面，AI能够带来明显的效率提升。这个我们每个人都有体感，不管是写东西、做表格、写代码，还是做设计、做分析，AI确实能帮你把很多重复性的工作快速搞定。但是，执行任务变快，不等于整个经济的生产效率和生产价值可以快速起飞。很多被AI重塑的行业，工作效率确实在往上走，但是新增的就业岗位是没有同步跟上的。为什么？因为企业要改流程、改组织、改商业模式，劳动力要再分配，这些都需要时间，不是说AI一出来，整个经济结构瞬间就升级完成了。打个比方，就像你家里换了一台全自动洗衣机，洗衣服的效率确实提高了，但是你不会因为有了洗衣机就多雇一个人来操作它。相反，原来手洗衣服的那个人，可能需要去做别的事情。整个经济也是一样，AI提升了效率，但就业结构的调整是滞后的，最后才能真正反映到宏观经济增长里面。所以今天我已经不太想听你们说"AI提升了我多少效率"了，这个东西已经不需要再论证了。我真正要看的是，AI在接下来能不能带来新发现，能不能在科研领域、材料领域、医学领域拿到实质性的结果。只有走到这一步，我们才有理由去说，AI是能够长期改变全球经济增长的技术引擎。但至少在2026年的下半年，这个事情依然是不明朗的。甚至还有一个反向的风险，如果因为AI智能化导致劳动力被挤压，收入下降，反过来还会进一步削弱消费能力，形成新的需求瓶颈。这个逻辑链条是很清晰的：AI替代了一部分工作→这部分人收入下降→消费能力减弱→市场需求萎缩→企业营收受影响→进而影响整个经济增长。所以今天你会发现一个非常极端的现象，一边是AI技术正在努力地寻求质变突破，而另一边，金融市场早已经把某些企业的估值捅破了天。AI投资确实在短期内拖住了GDP和金融市场。BIS的数据显示，2025年美国AI相关投资对于美国实际GDP增长的贡献，估算接近达到了一个百分点。一个百分点是什么概念？美国全年GDP增长也就两个多点，AI一项就贡献了将近一半，这个拉动力度是非常大的。但很多人没有意识到，越是短期内GDP爆发式的增长，越意味着GDP有长期回调的风险。因为这种增长不是来自于全行业的普遍复苏，而是集中在AI这一个赛道上的资本开支驱动。一旦AI投资的节奏放缓，或者投资回报不及预期，GDP就会面临很大的下行压力。风险都集中在后面。我给大家看一张图，就是过往重大创新往往伴随繁荣到萧条的一个周期图。过去的铁路热、互联网热，都经历了从繁荣到泡沫破裂的完整周期。那条黑色的线就是AI热，怎么样？你再看另一组数据，今天美国居民持有的股票，不管是以个人还是以家庭为单位，股票占总资产的比重，都比互联网泡沫时期要高得多。这个数据是非常吓人的，它意味着什么？意味着一旦股市出现大幅回调，受影响的不只是机构投资者，而是大量的普通家庭。但是当AI没有继续把GDP和金融价格拖住的时候，就会引发大资本的回撤。它影响的不仅仅是几家科技公司的市值，更可怕的是，大量的家庭财富会瞬间蒸发，最终会传导到消费和实体经济。房价一跌，不只是买了房的人资产缩水，上下游的建材、装修、家电、物业，甚至银行的信贷体系，都会受到连锁影响。AI现在在全球经济中的地位，已经有点像当年的房地产了，它牵一发而动全身。BIS已经不把AI当成一个单独的科技问题了，而是把它当成了全球经济的宏观变量。但是我要再次强调，这次是风险提示，不是买卖提示，更不是唱衰或者看空。风险提示的意思是，"这里有个坑，你们注意点"，而不是说"天要塌了，赶紧跑"。那BIS前面不是刚讲过，AI和过往的技术创新都不一样吗？这个问题问得好。如果你能看懂黄仁勋提出的五层蛋糕理论，你就会明白未来AI的发展逻辑。未来AI生产出来的token，它会像水、煤、电一样，成为国家的基础能源。什么意思？就是未来你用AI，就像现在用水用电一样，是基础设施级别的东西，随时随地都要用，而且用量会非常大。当你把五层蛋糕看成一个整体的时候，你改善最慢的那个环节，就会成为整个AI发展的瓶颈。哪里有瓶颈，哪里就急于突破；哪里急于突破，哪里就会聚集大量资本；哪里有大量资本，哪里就会伴随过热风险。这个逻辑链条是非常清晰的。AI算力中心是耗电大户，一个大型数据中心的耗电量相当于一个中等城市，能源供应跟不上，算力就上不去。存储也是一样，AI训练和推理需要海量的高带宽内存，HBM现在全球缺货，就是这个原因。如果预期都能兑现，那么投资的合理曲线会继续向上；但如果预期落空，前期的资本投入就会进入下行通道。这就是BIS真正担心的事情，不是AI技术本身不行，而是资本投入的节奏和技术落地的节奏不匹配。其实BIS想表明的态度已经很克制了，技术本身是永远没有泡沫的，但是资本未必。这句话我非常认同，所以我说过今年大概率就是分家产的机会窗口期。技术是实实在在的东西，它在进步，在解决问题，这个没有泡沫。但是资本是逐利的，是情绪化的，它会在技术还没完全落地的时候，就把估值炒到天上去，这就形成了泡沫。今天芯片巨头、大型云计算公司、大模型厂商、AIDC基础设施服务商之间的循环融资、购买承诺，已经公开化了。我理解这种投资会让彼此建立更强有力的生态绑定，大家绑在一条船上，互相支持，共同把生态做起来。是透明度不足。你根本没有办法判断，一家AI公司它的收入增长，是来自于生态内的循环式融资，还是来自于外部的真实需求。就像几个朋友一起开公司，A公司从B公司买东西，B公司从C公司买东西，C公司又从A公司买东西，大家互相买，账面上看起来收入都在增长，但实际上没有外部的钱进来，都是内部在循环。这种增长是不可持续的，一旦循环断了，大家的收入都会掉下来。就像七月份大家都在讨论的，某大厂在出租算力。我看到很多博主都在分析说，这是因为有大量的新一代芯片在落地，交付了，老的芯片不能浪费，要租出去赚钱，这不是算力过剩。因为最终你还是要看，究竟是谁租买了这一批闲置的算力。如果还是用于生态内的循环，不是来自外部的市场需求，那么依然是要警惕的。因为本质上，AI的需求正在变得越来越金融化。就是AI的需求不再是来自于真实的生产和消费，而是来自于资本的运作和预期的博弈。这就很危险了，因为金融化的东西，涨起来快，跌起来也快。好了，以上就是2026年度经济报告第一章的核心内容了。就是如果接下来全球的经济韧性越来越依赖AI，那么金融市场可能会持续被推高。AI继续在进步，这个是真的，不是假的。短期大家要看的还是需求和产能，就是真实的需求到底有多少，产能能不能跟上，供需关系是什么样的。是从上游材料到芯片制造，到能源投资，最后到AI工程的建设，这一整套链路对算力的消纳，有多少真正落到了外部的真实需求，而这些真实需求又有多少可以转化成长期的生产价值的提升。这个链路很长，涉及的环节很多，但你能不能把整个链路看懂，决定了你要不要在这个市场里面继续玩。如果你看不懂，你就是在赌，赌运气，赌情绪。如果你看懂了，你就是在投资，投的是趋势，投的是价值。所以这也就是我经常见的，技术的迭代不存在泡沫，但是资本存在阶段性的泡沫。尤其是你在我们这个市场，市场上太多的博主说，这是一轮巨大的变革机会，我必须承认。我同样也认可这个言论，但是在任何阶段，它都存在着一个分家产，性价比足够高的窗口期。而我们来到这个市场的核心，也是来寻找这个最佳的窗口期。
夜雨聆风
