AI当道,价值投资还有坚持的必要吗?

这轮科技浪潮，不仅挑战着过去的投资经验，也冲击着投资人的心态。

站在“光”里的，享受赚钱喜悦的同时，又担心哪天泡沫突然破裂。

滴“光”未沾的，越看越焦虑，同时畏惧追高被套。

面对如此极致的分化行情，到底应该顺应市场趋势，还是守住自己真正理解、真正相信的那套方法？

最新一期的《厚雪私募班》播客，就邀请到一位主观股多基金经理，聊了聊在市场全力拥抱AI的当下，还要不要坚守自己价值投资的信念？

内容比较长，为了方便阅读，风云君也整理了精华内容。

到底什么是“原教旨主义价值投资”

最原始的理解是，一家公司账面上有100块钱现金，没有别的资产和负债，但市面上出售价格只有40块或50块，花40块或50块买下来就能变现100块，这是原教旨主义的价值投资。

在此基础上可以往上拔高——公司不仅有账面价值，还有非常好的核心业务，每年能带来自由现金流。

这里有一点很关键，不管什么样的企业，一定要有安全边际才能去买，因为人判断是会失误的。

去评估清算价值时，要看到最清晰的那个价值点，而且是大家认可的——现金、金矿、生物制药研发管线、英伟达的卡，这些大家认可。不要一上来就跨3米高的跨栏，跨一两尺的跨栏容易得多。

因此，它的核心说白了就是——只看下限，不看故事。

为何不与AI泡沫共舞

面对AI浪潮，我们选择“不追光”，核心逻辑有二。

整个科技，我们不能讲它昂贵到什么地步，但可以肯定不符合我们这种传统价值理念下的安全边际——100块钱的东西要40、50块钱来买。现在肉眼可见，100块钱的东西至少卖100，甚至卖120、150，肯定没有以40、50块钱的标准在卖。

这就是我们目前没有愿意去投资科技的核心原因。甚至因为当前科技卖的价格，我们挑选标的时还尽量要避开这个行业，思考不要被将来可能的风险和波动波及到。

真的要去踩中并一直跟随趋势，能力要求不低。

以光模块为例，2024年、2025年中间出现过一次明显腰斩，跌了百分之五六十，那时各种利空，说这公司将来可能不是核心公司了。每天一个利空、一个传闻，没有强大信念是很难受的。

做趋势投资，绝大多数人在这里面是随波逐流的——涨两天觉得是趋势，跌两天又觉得是下跌趋势。最后我们放弃了这些方法，去找一个自己能理解的、简单的、可以把控的方法论。

从历史上看，很多技术变革到最后绝大多数投资人回报比较惨淡，理解新的技术变革的能力，可能比巴菲特的智慧要求还要高。

价值回归没有时间表，该如何应对极致的分化

价值投资难就难在这里——长期到底是多久？三年、五年、八年、十年？没有人知道。

格林斯潘讲过一句非常有意思的话：泡沫没有破之前，你怎么认为它就是泡沫？只有破了以后才叫泡沫。没有人知道泡沫什么时候会破，没有人知道价值回归什么时候会回归。

在这种不确定里面，能做的事情就是构建一个分散的、认为很低估的投资组合。

分散放在第一位，因为时间超级不确定，有时候可能5年、10年过去了，所谓的价值仍然在那里。

投资最难的就是时间判断。能够想办法去解决的，就是分散，要求很高的安全边际，同时长期持有，不会轻易去做有危险性的动作。

我们买过的标的，不是每一个都很快价值回归，有些确实等了很长时间。分散很大程度上就是为了应对价值陷阱和价值回归时间不确定的问题。即使有些标的等了很久，但组合里其他资产能把收益覆盖过去。

因此，我们无需预测泡沫什么时候破，也不用预测洼地什么时候涨。在确定性与不确定性之间，选择把能把握的东西（资产价值、仓位管理）把握住，把不能把握的东西（时间、市场情绪）交给分散和耐心。

关于“老登”的一些看法

黄金长期看好的依据是美联储负债表，参考2008到2011年美联储资产负债表扩张的倍数，黄金合理价格应该在4000到8000美元区间。

往后看10年、20年，美国财政接近40万亿美元负债，成本很高，最终会变成美债货币化，美元信用裂痕越来越大，黄金价格可能还会继续上涨。

但黄金连续两三年表现太好，当前位置要小心回调风险，有可能回到4000美元以内。

能源的需求确定性很高，不管是人工智能数据中心的发展，还是人类正常的工业用电和生活用电，能源需求一直在扩大。

煤炭的逻辑跟黄金不一样，黄金是美联储负债表的事，煤炭是真实需求的体现和供给的预期差，但这个预期差是一直存在的。现在大家对煤炭价格上涨还持怀疑态度，需要价格不断向上才会建立信仰。

而石油不同，其高价格本身就是毒药——价格高了供应会冒出来，需求会被压制。所以核心还是看油价在什么位置，不要固守成规。

消费慢慢开始出现一些机会。部分公司除掉账面现金后，自由现金流对应三四倍或五六倍的估值，即使净利润下降50%也就是七八倍回本，而且盈利波动没那么大，不会出现今年赚100亿、明年亏300亿的情况。

这些公司估值确实很便宜，但还在等待市场分化发生变化的节点。

住宅开发不确定性太强，而商业物业是另一个逻辑——在北京西单有一个商场，肯定有价值，至于值多少可以讨论，但有没有价值是确定的。

当前这类公司估值极低，但地产行业舆论压力很大，大家对房地产一边倒的批评，所以我们对商业地产的评估逻辑也非常严谨。