夜雨聆风贵州茅台于5月11日下午举行2025年度及2026年第一季度业绩说明会，贵州茅台董事、代总经理王莉，新任财务总监、代董事会秘书余思明，独立董事郭田勇共同出席。会议以网络文字互动方式进行，管理层共计公开回答了34个问题，涵盖去年业绩、今年改革、茅台酒投放量、行业趋势、分红回购、提价考虑等问题。
业绩与改革
2025年业绩下滑
2025年，贵州茅台实现营业总收入1720.54亿元，同比下滑1.2%；归母净利润823.20亿元，同比下滑4.53%，为公司上市以来首次出现年度业绩"双降"。
四季度下滑尤其明显：第四季度实现营业收入403.84亿元，同比下降19.43%；归母净利润176.93亿元，同比下降30.35%。
下滑原因（分产品板块）：
茅台酒：全年整体市场表现平稳，但四季度特别是12月，全线产品市场价格波动加剧，渠道稳定和韧性压力上升，公司果断停止向渠道分销产品，主动收缩规模。
系列酒：一季度销量营收两位数增长，二季度渠道端出现库存与动销压力，三季度主动收缩投放规模（茅台1935酒动销环比明显回升），四季度出台一揽子政策全线产品动销环比好转。
国际化：经营呈现较大压力，主要系针对"回流酒"现象，公司自三季度起强化市场管控、加大整治力度，暂停了部分渠道的供货。
2025年四季度业绩并非经营恶化，而是公司在面对消费需求疲软、消费场景减少的挑战中，"坚持不唯指标，主动收缩规模以维护渠道韧性"的结果，并从中看到了以消费者为中心、以市场需求为驱动的市场化转型契机。
2026年一季度业绩
2026年一季度，贵州茅台实现营业总收入547.03亿元，同比增长6.34%；归母净利润272.43亿元，同比增长1.47%。但仍低于动销反映的两位数增长水平，且利润增速明显慢于收入增速，引发投资者关注。
利润增速不及收入的三个方面原因（王莉解答）：
产品结构调整：一季度围绕产品体系、价格机制、运营模式稳步推动市场化改革，茅台酒回归"金字塔"型产品结构，产品投放以飞天53%vol 500ml贵州茅台酒为主，精品、陈年等其他产品以自营渠道投放为主。产品结构调整及价格体系"随行就市"后，吨酒收入回归适配市场需求的水平。
"代销"试点的节奏控制：一季度虽出台产品社会渠道"代销"试点方案，但考虑渠道承载能力，一季度基本未向社会渠道投放"代销"产品。
市场费用投入加大：一季度持续加大品牌建设和市场费用投入，不断拓宽品牌护城河，扩大消费者接触面。
王莉表示，"吨酒收入、利润有所下降，但对于未来发展来说，更加健康良性。"
2026年不设经营目标
贵州茅台在2025年年报中未按往年惯例设定次年经营目标，这一调整备受关注。
王莉回应称，与此前围绕渠道的市场化改革不同，本轮改革聚焦于"以消费者为中心"，重点在于供给侧能够切实形成与C端适配的能力，具体在于产品体系、渠道生态、商业模式、供应链组织的全面转型适配。过去公司制定经营目标量化指引，主要是基于供给侧的确定性。但在市场化改革进程中，市场的变化与挑战具有一定程度的不确定性，需要顺应市场规律而不只决定于供给侧。
"茅台已进入由高速增长向高质量发展的换挡期，生产经营一定会围绕高质量、可持续发展这一目标，以市场需求为导向，全力以赴推动改革落地。"目前，公司市场化改革与转型的整体推进节奏与落地效果均符合预期。
产品与渠道改革
市场化改革：开启"全面向C"时代
本轮改革与以往单纯聚焦于"渠道"的改革不同，涉及产品体系、渠道生态、商业模式、供应链组织的全面转型适配。其中，韧性、稳定、高效、协同的渠道生态体系的构建完善是改革重点。
渠道关系：试点"代售"模式
公司回应投资者疑问明确，代售模式物权不转移，属于直销，是推进"全面向C"的重要销售模式。当前代售产品为飞天53%vol 500ml贵州茅台酒之外的其他主要产品，已试点落地；寄售模式仍需根据市场情况进一步研判。
自营与经销的定位
王莉明确表示："茅台与各类渠道商从来都不是此消彼长的竞争关系，更不是相互替代的取舍关系，而是各有优势、合作共赢的协同关系，是紧密相连的命运共同体、利益共同体。"
具体职责分工明确，直营渠道担当市场的"平衡器与稳定器"，稳定、平衡市场秩序，防止过度炒作；社会渠道则担当市场"放大器与转化器"，将品牌服务和消费体验触达千家万户。总体而言，直营渠道稳大盘，社会渠道做下沉，两者协同配合，构建四通八达的市场渠道"立交桥"体系。
i茅台平台
2026年一季度i茅台平台实现收入同比大增267%，在直销渠道收入中占比已跃升至73.05%。
渠道库存
截至2026年一季度末，公司产品的社会渠道存销比位于合理的运行区间，市场保持总体稳定。当前公司产品的渠道库存处于良性健康水平。
财务与规则
合同负债下降
2026年一季度末合同负债较2025年末下降，余思明解释主要来自两方面原因：一是茅台酒直销比例增大，且一季度末部分分销产品推行物权不转移的"代售"合作新模式，导致合同负债规模缩减；二是系列酒方面，公司根据渠道商存销比、售罄率等重要指标安排投放。余思明特别提到，随着公司市场化改革不断推进，合同负债已不再是衡量渠道信心的核心单一指标。
收入确认
针对营业收入确认规则的提问，余思明表示，公司严格按照财政部《企业会计准则第14号——收入》要求，在客户取得相关商品控制权时确认收入。自营渠道（含i茅台）以客户确认收货为准，社会经销渠道以经销商签收货物为准。
行业与展望
白酒周期判断
贵州茅台回应投资者关于行业周期的提问时指出："当前，白酒行业正经历着深刻的周期性与结构性调整。周期性调整主要体现在白酒行业从增长期无序扩张积累的'熵增'中走向系统性修复和优化的'熵减'，才能更好开启下一个成长周期。结构性调整主要体现在数字化时代，需求侧（包括消费场景、消费习惯等）已经发生深刻、不可逆的转变，而行业供给侧多级分销的商业模式、以渠道为中心的产品品牌运营机制等，都与消费侧的需求变化不相适配。"
在此过程中，"存量竞争"和"马太效应"的特点将愈发明显，对企业既是挑战也是机遇，关键在于能否创新升级、转型突破，实现"以消费者为中心"的全面转型。
飞天茅台提价
关于后续是否考虑再次提价，公司回应称已建立"随行就市、相对平稳"的自营体系零售价格动态调整机制，并已完成对贵州茅台酒全产品自营体系零售价格的首次价格调整。公司将继续按上述原则，动态监测市场供需变化、消费趋势、渠道库存及终端动销情况，结合不同产品、不同区域的差异进行科学分析和充分研判，努力构建基于供需适配、量价平衡、以市场需求为驱动的动态市场价格调整机制，具体情况以公司官方发布信息为准。
系列酒战略
2025年酱香系列酒稳住了市场"基本面"。2026年一季度，系列酒销量和营收均实现有效增长，其中销量录得两位数增长。春节期间，茅台1935酒和茅台王子酒市场动销明显加快。自2026年起，茅台1935酒遵从"随行就市"原则调整价格，成功抓住了春节动销旺季的机遇。2026年，系列酒发展将继续保持"稳"的总基调。
投资者回报
回购与分红
公司披露，已逐步构建完善包括现金分红、股份回购、控股股东增持、信息披露强化、常态化投资者交流、ESG管理等多维市值管理体系，旨在通过一系列举措持续提升公司价值。
股东买酒专用渠道
投资者提议能否开设股东买酒专用渠道或在i茅台设立股东购酒账户，王莉回应称，本轮"以消费者为中心"的茅台酒市场化改革，关键是要解决消费者关于"公平、保真、便捷"的痛点问题。53度飞天茅台酒上线i茅台，以及后续改革措施均基于此目的。"公平"不仅是消费者，也是社会对茅台提出的要求，消费者"平权"是其中的关键，希望各位能够作为消费者在官方公布的渠道体系里体验并提出意见。
其他
王莉在业绩说明会上就此前被传"失联"做出回应。她介绍两个月外出学习"在知识的丰富、思维体系的提升、视野格局的扩大上都有很大的收获，我会把学习的成果运用在工作实践中。
此外管理层表示，贵州茅台的2025年度股东大会预计将在6月中上旬召开。
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