夜雨聆风一、公司概况与市场地位
沪士电子成立于1992年，是国内领先的PCB制造商，核心产品聚焦数据通讯、智能汽车两大高增长领域。公司总部位于江苏昆山，在全球PCB百强中稳居前二十。实际控制人为吴礼淦家族，通过碧景控股（19.32%）和合拍友联（1.03%）合计持有约20.35%表决权。
公司在多个细分领域市场占有率全球第一，具体如下：
细分领域 | 市场份额 | 统计期间 |
数据中心领域PCB收入 | 10.3% | 截至2025.6.30止 |
22层以上PCB | 25.3% | 同上 |
交换机及路由器用PCB | 12.5% | 同上 |
L2+自动驾驶域控制器高阶HDI PCB | 15.2% | 同上 |
二、核心财务数据
表1：近两年年度财务摘要
项目 | 2025年度 | 2024年度 | 同比变化 |
营业收入（亿元） | 189.45 | 133.42 | +42.00% |
归母净利润（亿元） | 38.22 | 25.87 | +47.74% |
扣非净利润（亿元） | 37.61 | 25.47 | +47.69% |
经营活动现金流净额（亿元） | 38.72 | 23.25 | +66.52% |
PCB业务毛利率 | 36.91% | 35.85% | +1.06个百分点 |
加权平均ROE | 28.57% | 24.25% | +4.32个百分点 |
投入资本回报率 | 21.3% | 17.81% | +3.49个百分点 |
每股分红（元/10股） | 5元 | — | — |
表2：2026年一季度 vs 2025年一季度
项目 | 2026 Q1 | 2025 Q1 | 同比变化 |
营业收入（亿元） | 62.14 | 40.37 | +53.91% |
归母净利润（亿元） | 12.42 | 7.62 | +62.90% |
扣非净利润（亿元） | 11.63 | 7.45 | +56.02% |
经营活动现金流净额（亿元） | 5.11 | 14.21 | -64.04% |
汇兑损失（亿元） | 约1.48 | — | 显著增加 |
三、业务结构分析
表3：2025年各业务板块收入及毛利率
业务板块 | 营收（亿元） | 营收占比 | 同比增速 | 毛利率 | 毛利率同比变化 |
数据通讯 | 146.56 | 77.36% | +45.21% | 39.7% | +1.33个百分点 |
其中：高速网络交换机及路由 | 81.69 | 43.12% | +109.89% | — | — |
其中：AI服务器和HPC | 30.06 | 15.87% | — | — | — |
其中：通用服务器 | 25.40 | 13.41% | — | — | — |
智能汽车 | 30.45 | 16.07% | +26.41% | 22.8% | -1.61个百分点 |
其中：汽车智能及电动化系统 | 11.79 | 6.22% | +114.62% | — | — |
工业控制及其他 | 4.42 | 2.34% | +31.18% | 42.1% | 基本持平 |
PCB业务合计 | 181.43 | 95.77% | +41.31% | 36.91% | +1.06个百分点 |
四、行业前景与市场机遇
指标 | 数据 | 来源/备注 |
2025年全球PCB市场规模 | 约968亿美元 | 预测值 |
2025年中国PCB行业增速 | 约8.5% | 预测值 |
AI服务器用PCB CAGR（2025-2030） | 32.5% | Prismark |
18层以上PCB市场规模（2030E） | 131.59亿美元 | CAGR约22% |
HDI市场规模（2030E） | 244.90亿美元 | CAGR约9% |
五、产能布局与资本开支
表4：主要生产基地及扩产规划
基地 | 项目内容 | 投资规模 | 建设状态 | 预计投产时间 |
昆山 | AI芯片配套高端PCB（一期） | 43亿元 | 2025.6开工 | 2026下半年试产 |
昆山 | AI芯片配套高端PCB（二期） | 101亿元 | 2026.4签约 | — |
昆山（沪利微电） | PCB生产项目及配套 | 55亿元 | 已审议 | — |
昆山 | 高端PCB生产项目（通用） | 33亿元 | 已审议 | — |
昆山 | 未命名项目 | 68亿元 | 2026.3公告 | — |
黄石 | 高层HDI板项目 | 36亿元 | 2025.12开工 | 2026Q3试产 |
金坛 | 高密度光电集成线路板 | 3亿美元 | 2026.1公告 | — |
泰国 | AI服务器/交换机PCB | — | 2025Q2小批量量产，2026Q1产能利用率>90% | 已部分量产 |
表5：近年资本开支及规划（亿元）
年份 | 资本开支 | 备注 |
2025 | 约32 | 实际发生 |
2026E | 80 | 规划 |
2027E | 80 | 规划 |
2028E | 60 | 规划 |
2025-2028合计 | >250 | — |
六、技术研发与客户
项目 | 数据/情况 |
2025年研发投入 | 11.41亿元（同比+44.50%） |
2025年新增专利 | 25项发明专利、15项实用新型 |
技术突破 | 224Gbps高速信号传输、10阶以上HDI、1.6T交换机产品小批量交付 |
前五大客户销售占比（2025） | 53.32% |
核心客户 | 英伟达、谷歌TPU、北美CSP-博通-天弘体系等 |
七、估值与机构观点
表6：估值指标及盈利预测
指标 | 数值 |
总市值（2026.4.14） | 约1,877亿元 |
PE（TTM，4月14日前） | 约41.43倍 |
PB（TTM） | 约10.48倍 |
2026E PE | 31.7倍 |
2027E PE | 22.0倍 |
2028E PE | 14.9倍 |
八、风险提示
风险类别 | 具体内容 |
AI需求不及预期 | 业绩高度依赖AI基础设施需求，下游资本开支放缓可能影响 |
产能爬坡不及预期 | 大规模扩产存在建设及爬坡周期，进度可能慢于预期 |
行业竞争加剧 | 高端PCB吸引更多厂商，可能影响价格和毛利率 |
地缘政治风险 | 海外客户及泰国基地可能受全球局势影响 |
大客户集中度 | 前五大客户占比53.32%，订单波动影响大 |
现金流波动 | 2026Q1经营现金流同比-64.04%，需持续关注 |
汇率波动 | 2026Q1汇兑损失1.48亿元，海外收入占比高 |
新技术研发及客户导入 | 下一代AI服务器、3.2T交换机等研发存在不确定性 |
最近有太多朋友私信说让我建个群，但是由于工作确实很忙，也不想被太多杂乱或者虚假的信息干扰，故思来想去还是开个星球号，设置一点门槛，只吸引同频的友友们，一起交流观点，碰撞出火花。大家一路同行，一起越变越富，越来越好！
