外资眼中的AI核心资产

一、300亿——阿里季报里透露的信号

为什么先说阿里？因为这个季度，阿里做了一件所有AI多头梦寐以求的事：它证明了需求是真实的。

MaaS的ARR，半年从80亿涨到300亿。3.75倍。不是什么Demo日的PPT数字，是真金白银、按月付费的企业收入。

而且更狠的是——吴妈表示“没有一张卡是空的。”

这个增长几乎全靠存量客户升级。本来就在用阿里云的企业，现在多花一笔钱买AI服务。百炼平台客户数同比涨了8倍，但它根本不用获客，只需要"加一层"。

如果"吃老本"都能涨3.75倍，那AI需求还有什么好争论的？

小摩写了一句让我反复看了三遍的话：中国2026年的企业端AI需求，有可能复刻美国2025年的增长曲线。 

从试点，规模化预算，到预算结构性迁移到AI。同一个剧本，只是滞后了12个月。

参考美国的速度：Anthropic的ARR从2024年12月的10亿美金，涨到2026年3月的190亿美金。15个月，19倍。人类商业史上最陡的收入曲线。

现在你告诉我，中国的大模型公司会走不出同样的路？

不可能。只是谁走得出来的问题。

二、外资不傻——他们要的是纯度

阿里好不好？好，确定性够高。但外资不是来买确定性的，Ta们去买本土以外的资产，要的是弹性。

阿里太大了，AI再怎么涨，放到它的利润表里，也只是一层叠加。

外资真正想买的是：每一块钱收入都来源于模型本身的股票。

这跟2023年买英伟达不买亚马逊是一个逻辑，大而全涨3倍的时候，小而精却涨了20倍。

但是大模型玩家也很多，怎么判定MiniMax是那个可能跑出来的幸运儿呢？

大摩强调了一个数据：

同样的基础设施投入，MiniMax每分钟产生约1美元收入，而行业平均收入只有0.5美元/分钟。

也就是说，MiniMax的单位经济性更好，这是底层infra效率的优势，不是简单砸钱就能追上的。

类似我们看消费股的时候，会去拆单店模型，一旦单店层面取得系统性优势，则可以大规模复制到百家、千家乃至万家。

三、Coding已经被打满了，下一个预期差在哪？

过去12个月，资本市场最拥挤的AI交易是什么？Coding。

Anthropic把这条叙事打到了极致——coding DAU千万级，OpenAI百万级。资金疯狂涌入"AI写代码"的逻辑。

但它已经被price in了。

我反复在想：下一个还没被定价的大逻辑是什么？读完最近外资投行的报告，答案越来越清晰——全模态。

5月19号Google I/O，大概率发Gemini Omni。

这不是又出一个视频工具。它是把文本、图片、视频、音频的生成和编辑，统一塞进了一个对话流里，用户聊天里一句话就能编辑视频元素、音画同步生成，不用切换任何工具。

Google内部泄露的截图里，所有模型后缀全部带"-agent"。意思太明确了：Agent要完成真实世界的任务，就必须能看、听、说、画、剪。只能写文字的Agent是残缺的。

那个教授黑板的demo为什么全网炸了？

因为模型同时搞对了三件事——手怎么拿粉笔（空间关系）、公式是什么（文字内容）、推到哪一步（推理逻辑）。三者必须同时对，画面才不崩。

这不是三个模型拼出来的，是一个模型被迫真正理解了物理世界。

然后你再看中国独立AI公司的卡位，其他人都在怼“长文本”，而有且只有MiniMax一家，是文本+图像+视频+音频+音乐全栈的。

四、催化不是一个点，是一串炸弹

大摩、小摩、花旗，三家外资为什么都选在这个时点，开始讲述MiniMax的叙事？

因为接下来2-3个月，催化是连环的：

1）下周Google I/O ，推出 Gemini Omni，可能导致全模态模型被重新定价，MiniMax是国内的唯一选择。

2）下一代M3系列预计6月发布，大概率伴随价格上调。

3）6.8恒生科技指数纳入。

当然，核心还是要ARR增速持续，根据大摩的跟踪，TPM（每分钟token消耗）在以每周10-20%的速度增长，这是真是个可怕的斜率，类似每周1~2个涨停板。

在一个真正的产业趋势面前，我们太容易被短期波动吓走，然后看着它一路涨上去，安慰自己说"下次回调再上"。

阿里+MiniMax，一个卖水一个挖金，一个是β一个是α。这是外资在中国AI赛道上押注的组合。

你信不信这条曲线，取决于你信不信一件事——AI的钱，到底是不是真的在赚。

Anthropic 15个月19倍，阿里MaaS半年3.75倍。

数字不骗人，潮水已经淹没到脚下了。