Momenta(智驾软件):账面亏 165.4 亿,经调整只亏 1,410 万!

本文是「财务管理视角下的招股书」第 013 期。本期继续聚焦【智能驾驶软件】~

先划一条线：本文不对 Momenta 的股价做任何判断，也不对估值发表意见，只做财务管理分析。

2026 年 8 月 31 日，上市第 2 个月，Momenta 交出上市后第一份中期业绩：收入 16.02 亿元，同比涨 75.9%；毛利 11.73 亿元，毛利率 73.2%。

中报的利润表：期内亏损 165.37 亿元，同比扩大 871.8%。而在"非国际财务报告准则计量指标"，写着经调整期内亏损 1,410 万元，同比收窄 96.6%。

165.37 亿和 1,410 万，差 165.23 亿。两个数印在同一份公告上，都不是笔误；差别不在经营，在口径。

本文可以拿回自己公司用的三条判断规则：

以下 Enjoy:

先看四个期间的轮廓：

这张表里有两条线在往相反方向走。毛利率一路上行，经调整亏损一路收窄，三年从亏 10.93 亿收到亏 3.03 亿，今年上半年只剩 1,410 万；而账面亏损一路涨，从 25.70 亿涨到 165.37 亿。

四年里这两条线从没交叉过。所以这一期分三层拆：差额落在哪？剔掉之后经营到底改善了多少。

中报把账摊开了，这是它的"非国际财务报告准则计量指标"调节表：

三行加回合计 165.23 亿，与前面那个差额严丝对平。

最大的一行是"优先股及其他金融负债公允价值变动"163.11 亿，占了差额的 98.7%。中报对它的解释是：报告期内优先股公允价值上升，而"有关优先股已于完成上市后悉数转换为普通股"。

这一性质要说清楚。公司上市前经过多轮融资，发的是可转换优先股；会计上，这类工具在上市前作为金融负债、按公允价值计量。公司估值往上走，这笔负债的账面金额就跟着变大，差额计入损益，于是变成"亏损"。但这笔亏损不会流出一分钱现金。

所以看到一笔占亏损 98% 的科目，第一件事是问它会不会流出现金。不会流出的那类，是估值的影子，不是经营的伤口。

这里还有第二个问题，比金额更重要：中报的"期后事项"一节写明，2026 年 7 月 8 日完成首次公开发售，截至该日所有发行在外的优先股均已自动转换为普通股。

那到时候这家公司剩多少亏损，就得看另外两行。

三项加回里，两项是一次性的：

但第三项不是。这意味着"以股份为基础的薪酬开支"不是一次性支出：本期 1.74 亿，往前看三年 2.87 亿、2.79 亿、2.92 亿，占收入 38.7%、21.1%、12.1%。

这不是偶发支出，是这家公司请人的成本的一部分，只是用股票付而不是用现金付。

经调整口径把它剔掉了。剔掉之后，亏损只剩 1,410 万。那如果把它算进去呢？

第二行是本文的推算口径：年内亏损减掉优先股公允价值变动、再减掉上市开支，然后除以收入。思路是只剔一次性项，不剔经常性项。

两个口径都在改善，但差距在拉大。这里要算一个比值：股份支付 ÷ 经调整亏损。

原因很直白：分子还是那个 1.74 亿，分母被压到了接近零。

这条规则可以这样带走：当一家公司的"经调整净利润／亏损"开始接近盈亏平衡，就翻它的调节表，算"加回项 ÷ 经调整净利润绝对值"。 比值小于 1，"接近盈亏平衡"主要来自经营改善；而比值是 12.3 倍，说明这个"接近"很大程度上取决于你认不认那笔加回。核心亏损趋近于零时，任何一项经常性加回项都会主导结论。不是你算错了，是分母太小了。

这里我不给"该不该剔"的结论：股份支付不产生现金支出，但会稀释老股东，两句话都成立。

账面的亏损是估值的影子，那"经营在改善"这一半是实的吗？看毛利率。

成本几乎没动，收入翻了三倍多。这说明软件生意的形状就是：成本固定（主要是人），收入随规模走。招股书按性质披露了营业成本的构成：员工成本 4.29 亿、4.98 亿、4.94 亿，股份支付 1.05 亿、0.95 亿、0.90 亿，硬件材料及其他 0.78 亿、0.82 亿、1.01 亿。三项加总的增幅就是那 11.9%，人还是那些人。

毛利率的升幅从哪来？

一是许可服务收入占比上升，从 3.1% 到 22.1%、再到 40.1%。许可的边际成本极低，招股书的原话是：相关成本"相当大一部分于开发阶段已产生"，方案一旦上车，"与许可服务相关的增量成本极小"。

二是规模经济。同一平台上首款车型的开发周期通常 6 至 12 个月，同平台新车型最短可缩到 3 个月；单车的开发、测试、验证、部署成本都在降。

两条都是"结构+效率"，没有一条是"涨价"。

Momenta 的收入分两块。技术开发服务：车企给定点后做适配、验证、整合，按项目在量产前逐步确认。许可服务：车型量产后，按每一辆装了它方案的量产车一次性收取，不可退还。

许可服务决定这家公司未来的形状。

2026 上半年单台约 1,892 元，上年同期约 2,075 元，同比降 8.8%。（口径说明：32.1 万台为中报披露的约数，许可费在安装至客户量产车辆时确认，故两者可直接相除）

这个量级也对得上：招股书引述的行业数据是，基础 ADAS 方案单车价值约 120 元，高速 NOA 与城市 NOA 约 1,500 元至 3,000 元，L3 及 L4 约 1 万元至 3 万元。推算出的 1,892 元落在城市 NOA 那一段里。

这一节要带走的是一组同时成立的现象：毛利率在升（同比 +1.4 个百分点），单台价格在降（−8.8%）。其实不矛盾：毛利率升是结构和效率给的，价格降是汽车行业年降给的。

上一期写埃泰克也是这个组合：综合毛利率升 0.58 个点，拆开是结构 +0.88、产品自身 −0.65。两次拆完指向同一句：综合毛利率是所有业务的加权平均，它先反映结构，后反映能力。 要判断一家公司的盈利往哪走，看单品价格和单位成本，别只看综合毛利率。

第三个问题在资产负债表上，也是这份中报最容易被读歪的地方。

中报的财务状况表写着：资产端合计 125.74 亿元，负债端合计 461.42 亿元，总亏绌 335.68 亿元；资产负债比率 367.0%（2025 年末 238.7%）。

资产 125.74 亿、负债 461.42 亿、净资产负 335.68 亿。三个数放一起，第一反应必然是资不抵债。

中报附注"编制基准"自己把这件事说明了：报告期末流动负债净额 362.66 亿元、负债净额 335.68 亿元，主要源自分类为流动负债的优先股 450.94 亿元，原因是优先股持有人可随时将其转换为普通股；但该转换不会导致现金流出。剔除优先股影响后，公司流动资产净值 88.28 亿元、净资产 115.26 亿元。

这条规则的来源是被逼出来的：一家公司净资产为负，会触发审计师的持续经营评估和交易所关注，所以公司必须在附注里解释清楚。这段附注解释就是读报表的入口。你不用自己判断这是不是资不抵债，公司在附注里已经回答了。

所以这条规则是：看到负债率异常高、净资产为负，先去负债栏找金额最大、又不涉及现金支出的那一项，看它有没有专门的附注说明。条款清楚的（有明确的转换或到期安排），是会计列报；没有说明的，才是真问题。

Momenta 这笔的条款是明确的：优先股在上市完成时按 1:1 自动转为普通股。中报"期后事项"写明，2026 年 7 月 8 日完成首次公开发售、发行 19,938,300 股，截至该日所有发行在外的优先股均已转换为普通股。

也就是说，367% 是一个时点数：它对应 6 月 30 日，而上市是 7 月 8 日。下一份报告里，这 450.94 亿会从负债栏消失、转为权益。

六月三十日的那张资产负债表，和七月八日之后的那家公司，负债结构已经不是一回事了。

2026 年 8 月 31 日同一天，地平线（09660.HK）也发了中期业绩，两家都是智驾方案商，可以做个同期对照：

地平线那 37.84 亿是怎么来的，它自己的调节表写着：

同一类科目，两家方向正好相反。Momenta 的优先股公允价值上升 163.11 亿、计入亏损，账面大亏。地平线反过来：16.72 亿经营亏损被 52.41 亿金融负债公允价值变动收益盖住，再扣掉分佔联营亏损 20.74 亿、加上财务收入净额 1.66 亿，持续经营除税前利润 16.61 亿。它再加终止经营业务利润 21.69 亿、减所得税 0.46 亿，才凑出账面那 37.84 亿。

这段对照给出的规则，比单看一家更清楚：账面数和经调整数谁更接近经营实质，不取决于公司在哪一边，只取决于调整项本身是不是经营产生。两家的调整项都指向同一类工具：上市前发的可转换优先股、可转换借款。这类工具的公允价值跟着估值走，不跟着经营走。

而且两家的"账面噪音"都已经关闭。Momenta 的优先股已于 2026 年 7 月 8 日上市转股；地平线那笔可转换借款，公告写明 2026 年 7 月 22 日订立修订协议，公司提前偿还、CARIAD 提前转股，8 月 3 日交割完成。

所以 2026 年报会是一次脱水。 两家的账面利润都会向经调整数字靠拢。到那时再比这两家，才轮到看真本事。

说明：地平线数据取自其 2026 中期业绩公告

行业那三条，是每一家智驾方案商都要面对的。自己那三条里，第一条是会计结果（已随上市终结），第二条是生意性质，第三条是这三年做出来的变化。

上一期拆的是"营业利润的减少是谁造成的"，这一期拆的是"亏损这个数字本身可不可信"。

可复用的分析框 · 读非准则利润指标

三步走完，一家公司的"亏损"被拆成两层：一层是估值波动，一层是经营。Momenta 这一轮三个答案依次是：三项加回合计 165.23 亿，最大一项 163.11 亿来自优先股公允价值变动；三项里只有股份支付年年发生，三年都在 2.79 至 2.92 亿。而本期这一项，是经调整亏损额的 12 倍。

这条规则对三类公司最有用：一是报表里挂着大量可转债或可转换优先股的；二是经调整数字开始接近盈亏平衡的；三是账面利润和经调整利润方向相反的。

值得盯的观察点有两个。

一是 2026 年报里，优先股公允价值变动那一行会不会如期消失、股份支付占收入的比重会不会降。前者是上市转股的必然结果；后者决定"接近盈亏平衡"能不能落地。2026 上半年，股份支付占收入的比重仍在两位数。这两个数会不会同时往下走，是这份报表里最值得跟的一个比值。

二是 单台许可费会不会止跌。中报写明新一代 R7 世界模型将从 2026 年三季度开始在量产车中部署。而行业给的台阶是清楚的：城市 NOA 约 1,500 至 3,000 元，L3 及 L4 约 1 万至 3 万元。如果单价重新往上走，说明它踩上了下一级台阶；如果继续跌，说明结构红利已经交付完，往后只能靠装车量。

下次拿到一家写着"经调整亏损收窄"的公司，先别记这个结论，把它的调节表翻出来，按上面的顺序过一遍。