华泰 | 金工:AI大周期下的杠铃配置工具

AI长期潜力与短期风险并存，结合高股息资产或具配置优势

AI技术革命周期方兴未艾，科技产业仍是长期投资主线。从产业趋势看，生成式AI仍处技术扩散早中期，云厂商资本开支高增、AI从资本开支驱动迈向盈利闭环，中美在基础模型/高端芯片与光模块、PCB等硬件产能上高度互补，长期主线并未逆转。但从当前时点来看，前期预期定价较充分，估值透支与多环节产能扩张可能带来竞争加剧、盈利兑现低于预期，行情降温本质上是对过快定价的消化。因此，同时引入低相关、稳健类资产，构建攻守平衡的杠铃组合可能具备优势；而高股息资产作为天然的防御性配置工具，是杠铃组合中的理想底仓。

成长端工具：“纯度、弹性、分散”兼备的全球AI指数

AI指数往往存在纯度不佳与集中度过高的问题，而富时全球人工智能精选指数的设计，较好地实现了“纯度、弹性、分散”三者的平衡。作为全球性AI主题指数，它以算力、算法、数据、应用四领域规则化选样，主题纯度明显高于主流宽基科技指数；成长因子倾斜叠加跨市场配置，使其2022年以来年化收益与夏普比率优于同类可比指数，回撤控制也表现更佳；结构上，港股端聚焦半导体等硬科技、消费与内需敞口更低，美股端贡献AI龙头收益，从而在主题纯度、成长弹性与风险分散之间形成相对均衡的定位。

稳健端工具：多层次分散化框架下的可持续分红组合

稳健端高股息资产的选择，需要注重风险分散与分红可持续性，MSCI亚太精选高股息指数则拥有相应的独到设计。指数优选派息水平出色的亚太成熟市场，以港股通、日本与澳大利亚三个低相关市场分别对应政策、治理与资源的特色驱动逻辑，不同市场在能源、金融、工业、材料等板块各有侧重，降低对市场与板块的依赖性；加权端以红利因子倾斜的方式兼顾容量与红利暴露并设置权重上限，形成市场、行业与个股的多层次分散化。选样方面则采用平均股息率优选以及股利支付率剔除，选取兼具长期高股息与可持续性的样本。指数在收益与风险控制两端均表现理想，长周期优势明显。

杠铃落地：成长与红利低相关互补，互联互通ETF提供配置工具

从配置落地的角度来看，AI端提供产业趋势下的收益弹性与跨市场分散，高股息端提供现金流、低相关性与回撤缓冲；两者驱动因素不同，定期再平衡可在风格轮动中实现纪律化的“高抛低吸”。配置工具层面，市面上已有相关的互联互通ETF。借助互联互通等机制，这类工具能以相对较低的门槛和摩擦成本，帮助投资者便捷完成跨市场、跨风格布局，在长周期内兼顾AI弹性与股息现金流，落实攻守兼备的配置思路。

风险提示：本报告对客观指数编制方法与历史数据进行梳理总结，历史结果不能简单预测未来，规律存在失效风险。报告中涉及到的具体基金产品不代表任何投资意见，请投资者谨慎、理性地看待。

AI新浪潮下，以杠铃配置实现攻守兼备

科技革命方兴未艾，AI产业仍是重要趋势与长期投资主线

从互联网到移动互联网，再到当前的人工智能，科技革命对生产效率的抬升从未停歇，且每一轮创新的渗透节奏都在加快。当前AI正加速渗透至千行百业，有望开启继互联网、移动互联网之后的第三轮全球效率提升周期。从渗透率视角观察，生成式AI所处的阶段大致相当于1987年前后的互联网或2008年前后的移动互联网，仍处于技术扩散的早中期，成长空间广阔。这意味着，AI并非一个已经充分定价的短期主题，而是一条仍在展开的长期产业主线。

从产业资本角度，AI投资的确定性正持续增强。自ChatGPT问世以来，全球主要云厂商持续加大算力基础设施投入，近几个季度资本开支同比增速维持在较高水平，为产业链景气提供了直接支撑。与此同时，AI正从资本开支驱动阶段迈向盈利闭环驱动阶段：以编程为代表的高价值场景率先跑通商业模式，强付费意愿的应用场景正逐步兑现收益，产业链下游的长期价值正在被重新定价。

从全球分工格局看，中美两国在AI领域形成高度互补的体系。美国在基础模型与高端算力芯片环节占据主导，中国则掌控光模块、PCB等硬件产能并具备能源与成本优势，全球Token调用量最大的模型均集中于中美两国，单一市场无法独立跑通AI全链条。从技术演进节奏看，AI正从推理功能向能够执行复杂任务的智能体系统跃迁，模型能力的跃升则会带动算力需求扩张，并催生更多下游应用，形成“能力跃迁—算力扩张—应用繁荣”的正向循环。叠加人形机器人、自动驾驶、AI制药等远期场景的逐步落地，当前布局AI具备产业趋势与盈利兑现的双重合理性，也决定了其在组合中应作为成长端的重要配置方向。

AI行情短期有所降温，估值与产能双重压力催生不确定性

尽管AI成长投资的长期价值毋庸置疑，但经历了最近一轮预期驱动的快速上涨后，AI相关资产的定价环境正在发生变化。此前市场对AI产业趋势的定价较为充分，股价在短时间内集中反映了对算力需求、应用落地和盈利前景的乐观预期，部分标的的估值已透支了未来一段时间的增长空间。当产业趋势本身没有逆转、但预期兑现节奏慢于股价上行速度时，市场就容易出现阶段性修正，首轮行情的降温本质上是对前期过快定价的消化，也是成长性资产在早期阶段的常见特征。

估值压力之外，产业端的产能扩张同样值得关注。全球主要云厂商与芯片厂商持续加大算力基础设施投入，资本开支同比增速维持在较高水平；这种扩张在产业上行期是景气的确认，但也可能埋下供需失衡与竞争加剧的隐患：当多个环节同时扩张、供给释放快于需求消化时，产业内部容易形成“内卷”式竞争，价格与利润率承压，部分环节的盈利兑现可能低于此前预期。估值与产能的双重压力叠加，使投资端的不确定性明显上升——既存在产业趋势继续兑现带来的机会，也存在预期过高、竞争格局恶化带来的回撤风险。

因此，在AI产业趋势仍然成立的前提下，投资端需要谨慎考虑首轮行情降温后的波动放大与预期修正风险。跨市场分散不再只是收益增强的手段，而是风险管理中的必要环节；而组合中配置一部分能够提供稳定现金流、与AI资产相关性较低的稳健端资产，也有助于在成长端波动加大时平滑整体净值，为长期持有创造条件。

震荡行情下，高股息策略可提供底仓稳健配置工具

在成长端波动加大、估值与产能压力并存的阶段，组合需要一类能够提供稳定现金流、与AI资产相关性较低的底仓型工具，对整体投资组合的风险特征进行优化。高股息策略的配置价值，恰恰体现在它对组合收益结构的优化上——它不依赖产业趋势的持续超预期兑现，而是通过股息再投资和盈利的稳健释放，为组合提供相对独立的收益来源。

从组合功能看，高股息策略提供的不仅是股息收益本身，更是一种与成长资产低相关的收益来源。其行业结构通常偏向金融、能源、工业、材料等成熟板块，与AI成长端的科技属性形成明显区分；其收益驱动更多来自盈利释放与分红政策，而非估值扩张和产业预期。在杠铃结构中，这类资产能够发挥现金流优化、波动平滑与低相关分散的功能，使组合在成长端承压时不至于整体失衡，也能够在市场风格轮动中提供再平衡的抓手。因此，高股息策略并非简单的防御性配置，而是杠铃结构中重要的稳健端底仓工具。

值得一提的是，亚太成熟市场是高股息策略的优质平台。从全球股东回报的拆解结构看，欧美发达市场的股东回报以回购为主，新兴市场整体分红水平偏低，而亚太成熟市场恰好处于两者之间：分红占股东回报的比重显著高于欧美，整体派息水平和稳定性又明显优于新兴市场。这种结构差异，使亚太成熟市场的高股息资产具备天然的底仓属性。

长期配置思路：AI成长资产+高股息的杠铃配置策略

AI成长资产与高股息资产在驱动因素、波动特征与收益来源上差异明显，前者依赖产业趋势与盈利兑现，弹性大但回撤风险高；后者依托股息现金流与稳健盈利，收益相对平缓但防御性强。将两者组合成杠铃结构，可以在不牺牲长期成长暴露的前提下，用稳健端的现金流与低相关性平滑组合波动。

当成长端因估值修正或产能压力出现回撤时，高股息端的股息收益和相对稳定的净值表现能够提供缓冲；当市场风险偏好回升、AI产业趋势再度兑现时，成长端又能提供收益弹性。通过定期再平衡，还可以在风格轮动中实现纪律化的“高抛低吸”，使组合在完整周期内保持更优的风险收益比。

在落地工具上，可优先关注可通过互联互通机制投资的ETF产品。此类工具能够同时覆盖多个市场，突破单一市场配置限制；在新规下，险资等长期资金亦可配置，与净投资收益覆盖率要求下的OCI增配逻辑相契合。通过成长端与稳健端的合理搭配与再平衡，投资者可以在控制回撤的同时，系统化地参与AI产业趋势与亚太高股息资产的长期回报。

人工智能的投资价值与优质指数特质

人工智能的投资价值：效率革命的第三轮浪潮

人工智能在技术层面并非孤立的概念创新，其本质是对人类生产效率的进一步提升。回顾20世纪80年代至今的科技演进，以互联网和移动互联网为代表的创新周期系统性抬升了全球生产效率；当前人工智能加速渗透至千行百业，有望继互联网、移动互联网之后，开启第三轮全球效率提升的帷幕。从渗透率视角观察，生成式人工智能当前所处的阶段大致相当于1987年前后的互联网或2008年前后的移动互联网，仍处于技术扩散的早期，成长空间广阔。

从产业资本角度，人工智能投资的确定性正持续增强。自ChatGPT问世以来，全球主要云厂商持续加大资本开支以建设AI算力基础设施，近几个季度资本开支同比增速维持在60%至70%的较高水平，为产业链景气提供了直接支撑。与此同时，AI正加速从资本开支驱动阶段迈向盈利闭环驱动阶段：以编程为代表的场景率先跑通了商业模式，Anthropic年化收入已突破440亿美元，反映出高价值、高频次、强付费意愿的应用场景正逐步兑现收益，产业链下游的长期价值正在被重新定价。

从技术演进节奏看，人工智能正从推理功能向能够执行复杂任务的智能体（Agent）系统跃迁，模型能力的每一次跃升都会带动算力需求的扩张，而推理成本的持续下降又将催生更多下游应用，形成“能力跃迁—算力扩张—应用繁荣”的正向循环。叠加人形机器人、自动驾驶、AI制药等远期场景的逐步落地，人工智能对经济增长的贡献仍在持续释放。

从全球竞争格局看，中美两国在AI领域呈现高度互补的分工体系。美国在基础模型与高端算力芯片环节占据主导，中国则掌控光模块、PCB等硬件产能并具备能源与成本优势，全球Token调用量最大的模型均集中于中美两国，单一市场无法独立跑通AI全链条。这一格局意味着，同时配置中美两地AI资产，是捕捉本轮效率革命所必需的路径。

优质AI指数的构建逻辑：从主题到规则量化

衡量一只AI指数是否优质，核心在于其能否以规则化、可复制的方式，把人工智能的产业趋势转化为可投资的组合。优质AI指数通常具备四方面特质：其一，覆盖AI全产业链而非单一环节，即同时涵盖算力、算法、数据与应用四大领域，从而在产业内部实现收益来源的分散；其二，选样规则透明、可验证，依托明确的行业分类与关键词筛选，避免主观判断带来的漂移；其三，引入成长因子倾斜，使组合权重向高成长标的集中，更贴合科技股的定价逻辑；其四，通过成分数量约束、单一个股权重上限与跨市场配置实现分散化，并在固定频率下再平衡，控制单一标的与单一市场的风险。

富时全球人工智能精选指数正是上述构建逻辑的典型代表。根据2026年10月19日生效的最新编制方法，指数从香港与美国上市的公司中，选取主营业务涉及人工智能算力、算法、数据与应用的50只股票，以经成长因子调整的自由流通市值加权，并将港股与美股权重分别锚定于60%与40%。这一设计既保留了AI主题的纯度，又通过跨市场与权重约束实现了风险控制。在后文中，我们将该指数与恒生科技、科技50、纳斯达克100等指数进行对比，更深入地展现富时全球人工智能精选指数的主要特性，以供投资者参考。

富时全球人工智能精选与可比指数编制规则分析

本文选取恒生科技指数、中证科技50指数（下称科技50）与纳斯达克100指数作为可比对象。富时全球人工智能精选和上述指数均以科技为主题，但在样本空间、选样逻辑与加权方式上存在显著差异，从而决定了各自的风险收益特征。

从定位看，恒生科技与纳斯达克100更接近科技龙头宽基，以市值规模为核心选样标准，主题纯度相对较低（恒生科技权重中非必需消费占比接近一半，纳斯达克100涵盖消费、医疗、公用事业等多个非科技板块）；科技50是A股本土的科技主题指数，强调研发投入强度与市值规模；富时全球AI则是在全球范围内、以AI主题为核心、叠加成长因子的规则化指数，主题纯度与成长属性更为突出。

净值与业绩走势对比

业绩对比统一以2022年9月16日为基日（=1），以2026年9月30日为截至日期，采用归一化净值口径。从净值走势看，四指数在近四年间显著分化：富时全球AI自2023年起持续上行，2023至2025年连续三年正收益且逐年加速，2026年9月末虽随港股科技小幅回落、但年内仍保持正收益，累计涨幅居四指数之首；纳斯达克100上行趋势最为稳健、回撤最小；科技50于2025年起加速上行、2026年相对抗跌；恒生科技则在2024年四季度与2026年两度深度回撤，累计涨幅显著落后。

富时全球AI累计收益174.5%、年化收益率29.1%、年化波动率28.7%、最大回撤-28.9%、夏普比率1.02、Calmar比率1.01，年化收益居四指数之首，显著优于同为港股科技的恒生科技、A股的科技50，并小幅领先美股纳斯达克100；夏普比率则仅次于纳斯达克100。富时全球AI以约28.7%的年化波动实现了四指数中最高的年化收益，回撤控制亦优于恒生科技与科技50，仅略逊于纳斯达克100的-22.9%。

分年度看，富时全球AI在2023、2024、2025年分别录得22.8%、39.5%、48.0%的正收益且逐年加速，2026年以来（截至9月30日）仍录得+7.4%的正收益；恒生科技在2023年、2026年录得负收益且2026年回撤最深（-23.5%）；纳斯达克100与科技50在2026年分别录得20.4%与20.1%的正收益，凸显了本轮港股科技与美股、A股科技之间的显著分化。从最大回撤看，富时全球AI全区间回撤-28.9%，回撤幅度小于恒生科技的-35.8%与科技50的-44.0%，仅高于纳斯达克100的-22.9%。

从2024年以来的区段看，富时全球AI与纳斯达克100、科技50同处较优区间：富时全球AI年化35.4%、夏普1.16。纳斯达克100年化25.4%、夏普1.22，科技50年化24.6%、夏普0.78，三者均显著跑赢恒生科技。这一区段恰好覆盖了AI算力行情主升期与港股科技重估阶段，富时全球AI凭借“海外AI龙头+港股硬科技”的双引擎结构，实现了对单一市场指数的超额收益。

可比指数成分与结构分析

持仓特征与代表性成分股

从最新截面（富时全球AI指数受数据可得性影响截至到2026年8月末，其它指数截至到2026年9月末）的前十大持仓看，四大指数的代表性标的差异明显。富时全球AI前十大以中芯国际（8.00%）、英伟达（8.00%）等芯片硬科技龙头为主，前十大合计权重约54.2%，呈现“港股半导体代工+美股算力芯片”的均衡结构；恒生科技前十大则集中于互联网平台与消费电子（网易、腾讯、阿里巴巴、联想、小米、美团、中芯国际、比亚迪、京东、百度），前十大合计约73.3%，集中度显著更高；科技50前十大以A股半导体与新能源产业链为主（宁德时代、寒武纪、北方华创、中微公司、兆易创新、中芯国际、海光信息等）；纳斯达克100前十大则以美股科技巨头为主（英伟达、苹果、微软、美光、AMD、亚马逊、Meta、谷歌、特斯拉）。

行业分布与集中度

行业与领域分布上，富时全球AI以算力为绝对核心：按编制方案口径，算力领域权重约58.8%，应用领域约31.8%，算法领域约8.9%，数据领域约0.5%，形成“算力为核、应用为辅”的结构。恒生科技在恒生一级行业口径下，资讯科技业与非必需性消费几乎各占一半（约49.6%与48.6%），消费属性较高；科技50在Wind一级行业口径下以信息技术（约76.0%）为主导，叠加工业（14.9%）、医疗保健（8.1%）等；纳斯达克100在Wind一级行业口径下，信息技术权重约59.3%，通讯服务约12.8%，其余分布于可选消费、日常消费、医疗保健等板块。

集中度方面，四指数差异同样显著。富时全球AI前十大权重约54.2%、前五大约36.1%；恒生科技前十大约73.3%，为四者中最集中的指数；科技50前十大约51.1%；纳斯达克100前十大约47.1%，集中度相对最低。富时全球AI在保持AI主题纯度的同时，通过50只成分股与个股权重上限，使集中度处于四者中游偏低的水平，避免了单一龙头对指数的过度主导。

国内与海外成分股的差异化特征

国内成分股：聚焦港股硬科技，与恒生科技、科技50错位互补

富时全球AI的国内上市企业包含25只成分股，权重合计约59.7%。按四大领域口径，其国内部分算力权重约占总仓位31.7%（占国内仓位53.1%）、应用权重占总仓位约21.8%（占国内仓位36.5%）、算法与数据权重合计占总仓位约6.2%（占国内仓位10.5%），主要权重配置于半导体代工、设备、PCB等算力硬件环节。

与恒生科技相比，两者虽同处港股市场，结构差异却十分明显。恒生科技前十大中，网易、美团、比亚迪、京东等消费平台与整车企业占据显要位置，非必需消费行业权重高达48.6%；富时全球AI国内部分前十大则由华虹半导体、中芯国际、联想集团、ASMPT、建滔化工等算力与硬件类标的主导，消费互联网平台（腾讯、阿里、快手、小米）的权重相对分散，且受成长因子与个股权重上限的双重约束。这使得其国内部分对价格战、补贴退坡等内需风险的敏感度更低，硬科技纯度更高。

与科技50相比，二者均体现硬科技为主的取向，但市场与产业链位置不同。科技50聚焦A股，以半导体设备与材料（北方华创、中微公司）、存储与设计（兆易创新、澜起科技、海光信息）以及电池（宁德时代、亿纬锂能）为主，更贴近自主可控与国产替代主线；富时全球AI国内部分则以港股半导体代工（华虹、中芯）为第一大权重，并纳入地平线、商汤、速腾聚创等AI算法与感知层标的，两者在半导体产业链上形成“A股设备材料—港股代工制造”的互补关系。

海外成分股：AI纯度显著高于纳斯达克100

富时全球AI的海外部分为海外上市的25只成分股（含台积电、阿斯麦ADR），权重合计约40.3%。按Wind一级行业归类，其信息技术权重占海外部分的82.7%，通讯服务占海外部分比重12.9%，可选消费仅占海外部分权重的4.4%，不包含医疗保健、工业、公用事业、金融等任何非科技板块。

相比之下，纳斯达克100作为美股科技宽基，覆盖10个Wind一级行业，信息技术占比约59.3%，其余四成权重分布于通讯服务、可选消费、日常消费、工业、医疗保健等板块，还包含贝宝（金融）、美国电力（公用事业）等与AI主题关联较弱的标的。富时全球AI海外部分实质上是纳斯达克100中AI算力与应用核心资产的“提纯”子集——其前十大（英伟达、美光、博通、台积电、苹果、微软、AMD等）全部为算力硬件或AI平台龙头，半导体与存储产业链的暴露显著更高。对于明确看好AI产业趋势的投资者，这一结构提供了比纳斯达克100更纯粹、更聚焦的主题暴露。

指数特色分析：算力为主，倾斜成长，低内需相关的科技指数

算力为核、成长倾斜的编制差异化

富时全球AI最具辨识度的特色，在于其科技主题+成长倾斜的双重规则设计。在主题层面，指数严格限定于算力、算法、数据、应用四大AI领域，并通过业务描述关键词（人工智能、机器学习、云服务、云计算、大数据等）二次过滤，保证了成分的AI纯度；在成长层面，指数以未来两年EPS增长与营收增长的S-score乘积作为成长因子，对自由流通市值进行倾斜调整，使组合权重向盈利与收入高增长的标的集中，更贴合科技股的定价逻辑。这一设计使其区别于纯市值加权的恒生科技与纳斯达克100，也区别于单纯强调研发强度的科技50，AI主题的纯度与产业上游的暴露更为突出。在成长风格占优的市场环境中，成长因子倾斜亦赋予指数更高的弹性。

风险敞口更低、内需相关性更弱

与同样重仓港股科技的恒生科技相比，富时全球AI的港股部分结构更偏向硬科技。从成分构成看，恒生科技中汽车、外卖、电商等消费侧标的占比较高，对价格战、补贴退坡、游戏增值税等内需相关风险因素的敞口显著；而富时全球AI的前十大权重集中于半导体代工（华虹半导体、中芯国际）、AI芯片（英伟达、美光）等产业链上游环节，对上述风险因素的敞口明显更低。从成分股的板块属性来看，富时全球AI的港股部分消费属性权重仅约三成，远低于恒生科技约七成的水平，盈利韧性更强、受内需周期影响更小。这一结构性差异，是富时全球AI在港股科技整体承压的区间回撤更小、表现更稳的重要原因。

中美互补、跨市场分散

富时全球AI实现了中美两地AI资产的系统化配置。从地区分布看，指数权重中，国内港股上市企业总权重约为59.7%、美国约为36.2%。这一结构恰与全球AI产业“中美引领全球AI发展”的格局相匹配，使指数能够同时受益于美股AI龙头的创新溢价与港股硬科技的重估，并通过跨市场分散降低单一市场波动对组合的冲击。相比之下，恒生科技、科技50、纳斯达克100均集中于单一市场，在跨市场的分散化效应方面表现一般。

高股息端配置：跨市场精选高股息龙头

高股息策略常被视为权益投资中的“类固收”策略，以防御性强、长期表现稳健著称。在低利率与“资产荒”延续、人口老龄化加深、长线资金配置需求上升等宏观背景下，该策略正日益受到市场重视。长久以来，市场往往把红利策略视为一种防御型工具，用于在震荡市中降低波动；但随着无风险利率中枢下移、险资和南向资金持续寻找稳定现金流资产，高股息已经不再只是“防守”，而是兼具收益增强与风险缓冲功能的重要权益底仓。

另一方面，高股息策略也并非没有短板：在市场风险偏好较高、呈现高成长风格特征时，红利策略可能错失部分成长弹性；而在资源品价格回落、行业景气逆转或流动性冲击阶段，其在绝对收益上也难免回撤。因此，优秀的高股息策略，更值得关注的不只是当下的股息率有多高，更应该关注策略资产的股息是否可持续、现金流是否扎实，以及是否能在行业、板块乃至市场层面实现分散，从而在利用高股息优势的同时。

综合多个维度来看，MSCI旗下的亚太精选高股息指数（MSCI AC Asia Pacific Select High Dividend Index）是兼具红利风格、分红可持续性、尾部风险管理与高维度分散化的高股息策略指数，在具备典型风格特征的同时，进一步对红利策略的潜在短板进行补强，显著强化长期投资的收益表现。我们以此指数为代表，分析跨市场高股息策略的特征与优势。

股息率到多层次分散：从亚太高股息指数看优质红利策略构建逻辑

策略指数又称为Smart Beta指数，兼具主动投资的策略导向性与被动指数透明稳定、高度分散化以及低成本的投资便利性，是长期配置稳定风格策略的理想工具。而以亚太精选高股息指数为例，在如今红利指数琳琅满目的市场中，该指数在多个维度均拥有较为独到的设计优势，使其成为有别于一般红利风格指数、收益优势更加鲜明的Alpha策略指数。

Smart Beta策略指数的编制方案包含样本空间、选样方法、加权方式及再平衡等多维度的要素。由上表的指数编制方法细则可以看到，MSCI亚太精选高股息指数在各个维度上均有相应的设计考量，使其较常规高股息指数更具特色。

多指标可投资性优化

与常规高股息指数编制逻辑相似，亚太精选高股息指数在多个维度上对组合的可投资性进行了系统性的优化。指数并非单一依赖股息率排序，而是在筛选前端叠加了流动性、市值与价格表现等多重约束，从源头上保障了成分股的可交易性与组合的可复制性。

具体而言，流动性筛选剔除了过去一年日均成交额位于后20%的证券，市值筛选剔除了市值位于后20%的证券，两项指标协同作用，确保进入最终选样的标的具备足够的市场深度与机构容纳空间。这一前置筛选机制对于以港股通为重要载体的跨境配置策略尤为关键——只有流动性充裕、市值适中的标的，才能在定期调样与被动资金申赎中保持较低的跟踪误差与冲击成本。

特色尾部风险控制

指数较为独到地引入了尾部风险控制机制，剔除过去半年价格涨跌幅排名靠后的20%股票。这一设计的逻辑植根于高股息策略的一个核心痛点：高股息往往与低估值相伴，而低估值有可能来源于企业基本面恶化引发的市场定价下调，即所谓的“低估值陷阱”或“价值陷阱”带来的风险。

若仅依据历史股息率选股，组合容易系统性地暴露于这类基本面持续走弱的标的，在未来承受资本利得的进一步损失。从多因子框架的视角来看，六个月的价格收益在成熟市场中呈现出较为普遍的动量特征，是识别基本面恶化信号的有效代理指标。通过主动剔除动量最弱的尾部标的，指数在股息收益之外引入了价格维度的风险过滤，实质上是对高股息策略固有脆弱性的一次针对性对冲。

基于因子倾斜的加权方案

在加权环节，指数并未采用单纯的市值加权或股息率加权，而是以总市值与股利因子的乘积作为权重基础。市值部分保留了市值加权在容量、流动性与可复制性上的天然优势，使指数能够承载较大规模资金并降低调样冲击；股利因子则在此基础上进一步识别高股息、分红能力强的成分股，使权重分配与其红利贡献更加匹配。

由此，红利暴露不仅体现在选样端的三年平均股息率筛选，也延续到最终权重分配，形成“选样+加权”的双重强化，有助于提升组合股息收益中枢，并增强红利因子的Alpha潜力。相比单一加权方式，这一设计既避免了市值加权对红利信号的稀释，也降低了纯股息率加权在容量与流动性上的局限。同时，个股与行业层面的权重约束则为投资组合的集中度风险提供了保护。

更稳健的高股息选样策略

在股息相关因子的选样层面，指数采用了过去三年的平均股息率作为核心排序依据，而非仅依赖单一年度的股息数据。这一处理方式显著提升了选样信号的稳健性，避免因某一年度的特别派息或一次性分红导致对标的真实分红能力的误判。与此同时，指数专门为股利支付率设定了0.1至1的筛选区间，将支付率过低与过高的成分股一并剔除。

支付率过低的标的可能面临名义高股息、实际低分红的困境——股息率的分母端被低估的股价所压低，而分子端的企业实际分配意愿并不强；支付率超过100%的标的则存在透支留存收益进行分红的风险，其股息支付的可持续性存疑。双向约束的设定，使得最终入选的成分股在分红的“意愿”与“能力”两个维度上均经过了交叉验证。

多层次、高维度的分散化

分散化被视为量化投资中少数“免费的午餐”之一，能够显著降低局部的特异性风险，提升策略暴露的收益稳定性。绝大多数高股息指数主要在个股层面实现分散，通过选取相对足量的个股数量来降低单只股票的权重影响。相比之下，亚太精选高股息指数构建了多层次、高维度的分散化框架。

在微观个股层面，100只成分股的数量叠加10%的个股权重上限，提供了充分的个股风险分散空间。即便某只成分股遭遇个体层面的负面冲击，其对组合整体净值的拖累也被严格限定在可控范围之内。

在中观行业与板块层面，指数基于GICS一级行业设置了25%的权重上限，防止组合过度集中于单一行业。高股息策略天然容易向金融、能源、公用事业等传统高分红领域倾斜，行业权重上限的约束有效降低了组合对单一产业周期波动的敏感性。

而宏观市场层面则是亚太精选高股息指数最具辨识度的分散化设计。指数并非局限于单一市场的高股息标的，而是通过固定的区域权重配置，将港股通、日本与澳大利亚三个成熟市场的红利资产纳入统一组合。三地市场之间历史相关性较低，彼此间的长期相关性中枢均在0.5附近，当某一市场的红利风格阶段性承压时，其余市场配置有机会提供对冲或接力效应。港股通部分的核心仓位集中于金融、能源等现金流充沛的优质蓝筹，日本与澳大利亚部分则覆盖矿产、消费、工业等高分红龙头企业，三地在产业结构与风格驱动因素上形成了互补。

市场分散化背后的优选逻辑

选择香港、日本和澳大利亚作为亚太高股息指数的三个区域来源，并非出于简单的统计学分散直觉，而是进一步考虑了基于三地市场在股息来源、驱动机制和周期位置上的结构性差异，其背后拥有坚实的地缘基本面逻辑。

港股的红利逻辑根植于央国企分红制度、南向资金定价权提升以及AH溢价带来的股息率放大效应，其收益驱动更偏向政策与资金面；日本的逻辑来自东证所治理改革、内需复苏与利率正常化，企业从“重规模、轻回报”转向“重资本效率、重股东价值”，分红与回购的持续性正在系统性抬升；澳大利亚的逻辑则建立在资源禀赋、低成本矿山与franking credit股息抵扣制度之上，资源品价格周期决定了其现金流的弹性，而制度设计又为股息回报提供了底层支撑。

三地驱动因素分属政策、治理与资源三个维度，彼此之间相关性较低，在单一市场承压时，其他市场往往能提供对冲。这种政策+治理+资源的组合，比在单一市场挑选高股息标的更具风险分散效果，也更能适应不同的宏观环境。

亚太发达市场具备天然高股息优势

全球股东回报的拆解结构显示，欧美发达市场的股东回报以回购为主，新兴市场则整体分红水平偏低，而亚太发达市场恰好处于两者之间——分红占股东回报的比重显著高于欧美，整体派息水平和稳定性又明显优于新兴市场。

澳大利亚上市公司现金股息率长期维持在4%—6%区间，叠加franking credit带来的税收优惠后，实际收益率在全球主要市场中处于领先位置；日本企业虽然历史上派息率偏低，但东证所改革推动下，分红与回购总额持续攀升，Prime市场已有超过八成公司更新了资本效率改善举措，大企业高现金储备为后续股东回报扩容提供了基础；港股央国企的分红常态化机制正在形成，新“国九条”与市值管理考核将分红意愿从“可选项”变为“制度约束”。

三地共同构成了一个分红文化成熟、制度支撑明确、股息率具备吸引力的区域组合，这使其在全球高股息配置中具备区别于欧美和新兴市场的独特定位。

各市场具备独特的产业潜力

澳大利亚市场的核心在于资源禀赋与制度红利的双重支撑。其采矿业占GDP约13%，却贡献了商品出口总额的60%以上，铁矿石、煤炭、LNG等资源品出口使其长期保持贸易顺差。必和必拓、力拓、福蒂斯丘等全球矿业龙头凭借高品位矿体、低成本运营和资本纪律，形成了“基础股息+周期性额外回报”的股东回报模式。franking credit制度进一步强化了高股息资产的吸引力，使澳大利亚成为全球少有的从税收层面系统性支持高股息策略的市场。

日本市场的产业潜力从“失去的三十年”叙事中走出，储蓄率回落与实际消费活动指数回升共同推动内需修复，为通信、住房、汽车和金融板块提供了更扎实的盈利基础。东证所改革要求企业评估资本成本、处置低效资产、优化现金配置，分红与回购已成为改革落地的重要成果。日本银行业受益于利率正常化，盈利质量持续改善。随着治理改革深化，这部分冗余现金有望持续转化为增长投资与股东回报，使日本高股息策略的收益基础从“静态股息率”升级为“盈利改善+治理红利”的双重驱动。

港股市场的产业潜力集中在央企红利、金融能源与AH溢价三条主线。港股央国企在指数中占比较高，中国石油、中国神华、工商银行、建设银行等周期、银行板块龙头央国企均具备长期可观的股息率回报。AH溢价长期维持在120%左右，使得同公司在港股的价格折价放大了股息率吸引力。港股高股息并非简单的防御配置，而是在折价、央企分红与长线资金流入三重支撑下，具备长期收益与风险控制兼顾的能力。

三市场呈现高股息板块互补

三地高股息资产在行业分布、周期驱动和制度环境上形成清晰的互补关系。港股部分集中于能源、金融和材料，以央企分红和南向资金为驱动，对国企改革与分红政策敏感，对地产周期和消费补贴退坡的暴露较低；日本部分集中于工业、金融、可选消费（汽车）、通信等板块，以东证所治理改革和利率正常化为驱动，受益于内需复苏和资本效率提升，对全球科技周期和日元汇率较为敏感；澳大利亚部分集中于原材料和能源，以资源品价格和资本纪律为驱动，受益于大宗商品周期，对全球工业需求和澳元汇率敏感。

三者在行业上形成“金融能源+工业通信+资源材料”的组合，在周期上分别对应政策周期、利率周期和商品周期，在制度上分别依托央企分红常态化、东证所治理改革和股息抵扣制度。这种互补结构使指数在单一市场或单一行业承压时，其他部分能够提供收益来源或缓冲，从而在完整周期内实现相对稳定的股息回报与风险收益比。相较于集中配置单一市场红利指数，三市场组合在保持高股息纯度的同时，降低了区域集中风险，也为投资者提供了更丰富的收益驱动来源。

可比指数业绩分析：攻守兼备，长周期稳健性优异

由前文分析，亚太精选高股息指数在编制方法上较为独到，从具备扎实经济学逻辑的多市场选取，到因子筛选与加权计算的细节优化，多重设计强化了指数的稳定性以及Alpha潜力。但自上而下的设计仍需要实盘的验证，我们首先选取部分同类型的高股息/红利相关指数，验证其在市场上的业绩特征。

作为对照，我们选取国内投资者最常配置的恒生高股息率指数及中证红利指数，并统一选取全收益/净总回报指数，以相对客观地反映股息现金流的复利效应。

从基日以来的区间表现可以看到，作为多市场配置的策略指数，亚太精选高股息指数在攻守两端均表现理想，收益和波动率控制均在同类指数中领先，全区间回撤水平仅略高于中证红利指数。从风险收益结合的综合指标来看，指数的夏普比率和Calmar比率均相当出色，明显优于同类指数。

由于最大回撤指标存在较明显的历史路径依赖情况，我们进一步从逐年的视角分析各个指数的回撤水平。可以看到，在2016年以来的11个年份中，亚太精选高股息指数在其中8个年度的最大回撤均低于其余指数，仅在2025年回撤水平居高。可以认为多层次的分散化配置以及其背后的市场间错位互补，使得亚太精选高股息指数在长周期不同宏观环境下具备较好的稳健性。

指数成分特征与结构分析：跨市场龙头集中，多主线并行驱动

从行业分布来看，亚太精选高股息指数呈现出鲜明的“周期价值+跨市场融合”的特征；尽管指数以港股市场为核心（初始占比60%），但其结构与恒生高股息指数差异明显。亚太精选集中在能源、金融、工业、材料四大板块，合计权重接近八成，与中证红利的结构较为相近，远高于恒生高股息。其中，能源和材料的合计权重显著高于恒生高股息，金融权重与中证红利相当，工业权重略低但仍是重要组成。信息技术、医疗保健和通讯服务权重较低，整体偏重价值风格。

这种分布赋予亚太精选高股息几个特色。一是周期弹性更强，能源与材料的高暴露使其在资源品上行、全球再通胀环境中具备更强的盈利和分红弹性。二是跨市场分散效果显著，港股提供金融、能源和央企分红，日本提供工业、通信和治理改革暴露，澳大利亚提供材料与资源现金流，三者驱动因素不同，降低了对单一市场或单一行业的依赖。三是行业结构更均衡，既没有恒生高股息在材料上的零暴露，也没有其在房地产和日常消费上的过度集中，更接近全球高股息策略中常见的“能源+金融+工业+材料”核心结构，同时保留了一定防御性板块。

整体而言，亚太精选高股息并非恒生高股息的“港股防御+消费+地产”模式，也与中证红利的“A股传统红利”模式有所区别，其借由跨市场组合共同构成组合的板块结构，在保持高股息纯度的同时，实现了周期弹性与防御性的平衡。

从前十大成分股明细来看，亚太精选高股息的前十大权重合计较高，呈现“龙头集中”特征。其第一大权重中国石油股份占比超过12%，BHP、中国神华紧随其后，前三大合计已接近24%，指数对能源与资源龙头的暴露较高。恒生高股息率和中证红利指数的权重股占比则相对分散，恒生高股息率指数前十大合计约28%，中证红利的前十大权重合计约22%，整体也较为分散，分布相对均匀。

从行业倾向看，各指数间差异更为显著。亚太精选高股息的前十大以能源和金融为主：中国石油、中国神华、中国石化构成能源主线，工行、建行、农行、中行构成金融主线，BHP代表澳洲资源，软银代表日本通信，中远海控代表工业航运。整体呈现“能源+金融+资源”的跨市场多主线并行组合，行业跨度覆盖港股、澳股、日股。恒生高股息率的前十大行业相对多元，包含航运与航空、消费制造、物业、建筑等板块。中证红利的权重股则包含大量能源与资源周期股，行业集中度较高，呈现“煤炭+能源”的集中暴露。

综合而言，亚太精选高股息的前十大成分股呈现“跨市场、龙头化、能源金融主导”的鲜明特征。前十大集中度明显高于可比指数，指数更侧重跨市场龙头；行业上以能源、金融、原材料和工业为核心，同时覆盖港股央企、澳洲资源巨头与日本通信龙头，既保留了高股息的周期弹性，又通过三地分散降低单一市场风险。

进一步考察指数的集中度。由于成分数量差异，我们对成分股按权重降序排列后转为百分位口径。从分位数结果看，亚太精选高股息在前10%、前20%、前30%分位上的累计权重均明显高于恒生高股息和中证红利，头部集中特征在三者中最为突出，权重更向少数龙头倾斜，能源、金融和资源类核心标的对指数的驱动作用更强。整体而言，亚太精选高股息指数的龙头集中度最高，以多市场的代表性标的作为核心导向。

总结：AI行情兼具潜力与风险，优选杠铃配置底层资产

当前AI产业仍处于技术扩散的早中期，从互联网、移动互联网到人工智能，每一轮科技革命对生产效率的抬升都在持续兑现；生成式AI当前处在渗透阶段，远期空间依然广阔。但首轮行情降温后，估值与产能的双重压力使投资端不确定性上升：部分标的已透支未来增长预期，产业链多环节同时扩张也可能带来竞争加剧与盈利兑现低于预期的风险。单一市场、单一环节的暴露难以规避这类波动，组合需要成长端与稳健端搭配的杠铃结构，在保留AI弹性的同时管理回撤风险。

成长端看，富时全球人工智能精选指数以算力、算法、数据、应用四大领域规则化选样，成长因子倾斜加权，并通过港股60%、美股40%的跨市场配置，将港股半导体代工与美股算力芯片龙头结合。其主题纯度高于恒生科技与纳斯达克100， 2024年以来年化收益位居四只可比指数之首，最大回撤控制也明显优于恒生科技与科技50，实现了主题纯度、成长弹性与风险分散的相对平衡。

稳健端看，MSCI亚太精选高股息指数通过流动性、市值、价格表现、股利支付率与三年平均股息率筛选，叠加尾部风险控制和总市值与股利因子加权，区域上锚定港股通60%、日本与澳大利亚合计40%。三地历史相关性约0.5，驱动因素分属政策、治理与资源，形成互补。2016年基日以来，其年化收益、年化波动率控制、夏普比率均优于恒生高股息率与中证红利；11个年份中8年最大回撤低于可比指数，长周期稳健性突出。

两只指数驱动因素不同、相关性较低：AI端提供产业趋势下的收益弹性与跨市场分散，高股息端提供现金流、低相关性与回撤保护。通过定期再平衡，可在成长端估值修正或产能压力释放时依靠股息端缓冲，在风险偏好回升时依靠AI端捕捉弹性，从而在完整周期内实现攻守兼备的配置效果。

值得一提的是，从资产配置的落地工具来看，目前市场上已有跟踪上述两只指数的ETF产品，为投资者提供了将杠铃逻辑转化为实际组合的路径。借助互联互通等机制，这类工具能够以相对较低的门槛和摩擦成本，帮助投资者便捷地完成跨市场、跨风格的资产布局，从而在长周期内实现攻守兼备的配置思路。

风险提示

本报告对客观指数编制方法与历史数据进行梳理总结，历史结果不能简单预测未来，规律存在失效风险。报告中涉及到的具体基金产品不代表任何投资意见，请投资者谨慎、理性地看待。

研报《AI大周期下的杠铃配置工具》2026年10月21日

徐特 分析师 S0570523050005

王晨宇 分析师 S0570522010001 | BTM049

应宗珣 分析师 S0570525070009

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