晨报|蚂蚁的AI时刻

蚂蚁集团｜智能涌现，价值新生

我们认为，AI正成为评估蚂蚁集团的核心变量：当AI由信息生成走向任务执行与服务交付，蚂蚁二十年积累的科技能力、商家生态、支付与信任体系将加速价值释放，驱动集团价值重构。百灵作为蚂蚁自研的基础模型家族，为消费端应用与企业级智能体提供重要的模型能力支撑，构成集团AI布局的技术底座。业务端，第一，金融科技业务存量焕新，同时原有核心能力在智能体时代升值：AI深入财富、保险和信贷等专业服务环节，推动基本盘由单次交易向持续陪伴延伸，增长逻辑由规模扩张转向服务深化与单位用户价值提升。第二，AI原生业务打开新的增长空间：阿福拓展医疗健康，阿宝重组生活服务；AI支付进一步将智能体识别的需求连接至授权、交易与履约，成为智能体商业的关键基础设施；OceanBase、蚂蚁数科等分别布局AI数据平台、企业智能体与具身智能，构建企业级基础设施。第三，独立融资释放增量估值：蚂蚁国际、OceanBase、蚂蚁数科等相继进入融资阶段，集团内部的全球支付、数据基础设施和企业AI资产开始获得外部定价。融资验证的不只是单项业务价值，也说明“内部孵化—独立经营—市场验证”的机制正在成形。蚂蚁的价值结构正由金融科技，扩展到AI、全球化网络和科技资产。我们建议持续关注旗下科技及国际业务的产品迭代、商业化进展与融资节奏。

风险因素：监管政策趋严超预期；AI健康应用的商业化仍处于探索阶段；市场竞争激烈程度超预期；全球跨境支付监管趋严；地缘政治扰动影响国际业务拓展；全球旅游修复和跨境电商增长存在波动的可能性；AI风控和嵌入式金融业务商业化进展存在不确定性；私募融资、组织独立或潜在资本市场进程可能会受到市场环境等多种因素影响等。

科技｜Kimi发布金融行业解决方案，AI从单点辅助走向端到端工作流

2026年9月17日，月之暗面发布Kimi金融行业解决方案，整合10+权威数据源、9项金融技能和5项合规安全措施，具备机构级的数据建模和报告交付能力，目前已有数十家金融机构基于Kimi模型、Kimi企业版和Kimi Work等产品开展业务创新或共建金融方案。我们认为，AI竞争正从模型能力扩展至场景落地的比拼，行业解决方案将通用模型能力沉淀为专业金融工作流，已有案例验证数天到数小时的数量级提效，支撑智能体进入真实业务流程。其背后是基座模型能力的提升以及商业化的快速放量，商业模式正从标准化API服务迈向垂直行业纵深变现，金融场景有望成为提升收入质量与客户黏性的关键抓手。建议关注Kimi等基座模型厂商和AI应用生态的发展潜力。

风险因素：基础模型迭代不及预期；AI应用落地速度不及预期；宏观经济恶化致使企业用户付费意愿下降；行业竞争加剧风险；地缘政治与出口管制风险；政策监管持续收紧风险；IPO进度的不确定性等。

地产｜向新而生：2026年中报总评

现房销售政策加速行业向新发展模式转型。未来的开发业务有望通过精品化、定制化满足购房者进阶需求，进而实现行业的规模缩小和质价齐升，经营性业务在开发企业经营中的重要性更加突出，不仅贡献了稳定的收入和利润，也是企业尤其是民营企业融资稳定的重要基础。在过去五年的行业下行周期中，优质开发企业规模进一步收缩，资产负债表得到部分修复。

风险因素：市场尚未企稳，房价惯性下行可能导致企业资产负债表继续承压；现房销售政策出台后，传统高周转模式难以为继，企业在转型过程中面临短期现金流压力的风险；部分企业项目开发质量不够凸出，难以获取产品溢价，利润率持续下行的风险；企业加速去化老货，短期面临进一步计提资产减值损失风险；部分业态经营性资产供给过剩，租金和出租率表现不佳，运营状况恶化的风险。

商业地产｜把握稀缺资源，关注运营能力：2026年中报总评

我们认为当前优质的消费空间是稀缺的，超额运营能力也是稀缺的，2026年上半年头部企业依旧获得领先市场的同店销售额增长。我们认为能够持续提升购物中心吸引力，实现NOI持续增长的优质企业是具备长期价值的。此外，多层次REITs市场的发展也使得更多长期资金关注购物中心业态，REITs市场中购物中心业态的估值水平也相对较高，有望推进优质资产价值重估。

风险因素：市场整体消费不及预期，影响购物中心销售额的风险；不同项目之间分化程度进一步加大的风险；企业探索新业态新区域时可能面临一定风险；资产出表进度不及预期的风险。

REITs｜聚焦五大要素，优选稳健路产

我们认为，车流量、路网结构、客货结构、通行费以及成本与资本开支是影响高速公路REITs经营表现和资产价值的五大核心因素。展望看，我们认为部分优质路产经营改善预期向好，估值修复亦具备空间。

风险因素：消费信心提升不及预期；汽车保有量增速低于预期；高速公路车流量增长不及预期；公路建设成本增长超预期；区域经济发展不及预期。

计算机｜超节点：Scale-up新机遇

随着大模型向万亿参数MoE（混合专家）架构演进，单机8卡在内存、通信与功耗上同时面临约束，超节点将AI算力的最小部署单元扩展至64卡以上的机柜级Scale-up域。与传统集群相比，超节点在Scale-out网络之外新增了一张Scale-up网络，我们认为，域规模扩大带来的增量中交换环节受益较为直接，交换芯片与交换机的用量与价值量有望随之提升。国内交换机市场主要由本土厂商占据，交换芯片仍以海外厂商供应为主，域内交换随整柜设计交付，服务器整机、交换芯片与交换机三个环节形成配套。

风险因素：AI应用与模型演进不及预期；Scale-up协议收敛慢于预期；超节点整机柜出货与客户导入不及预期；国产交换芯片研发、客户导入及第三方空间不及预期；技术路线与测算假设的不确定性；交换机行业竞争加剧；地缘政治与供应链风险。

互联网｜AI兼顾投入与ROIC，主业聚焦业绩韧性：2026Q2季报总结及投资展望

2026Q2以来，恒生科技指数估值保持低位震荡，板块的核心定价因素从外部风险偏好的分化转向市场流动性预期、板块业绩韧性和现金流情况。展望26H2，我们认为板块行情仍将围绕AI进展及主业业绩确定性演绎。AI角度，建议关注头部互联网公司模型迭代、智能体渗透节奏、应用拓展以及商业化兑现有望带来的催化；行业角度，建议关注业绩确定性较高、现金流及股东回报较好的公司。

风险因素：宏观经济增长放缓，导致电商、游戏、广告等行业增长不及预期；中美关系扰动带来的估值下行风险；流动性宽松不及预期导致市场估值中枢下移；互联网公司降本增效不及预期导致业绩回暖不及预期；新业务及新市场拓展不及预期，或投资亏损超预期；核心股东减持风险等投资策略；政策落地进度不及预期；竞争日益激烈。

社会服务｜拼假推动长线出游，日均增长或较温和：中秋国庆假期出行景气前瞻

2026年中秋与国庆假期分设、合计10天，“请3休13”将形成年内最长出行窗口。部分平台机票、酒店预订数据录得较高增幅，但一定程度上源于假期天数增加与预订前置。结合年内先前假期出游人次、人均花费同比趋势，我们判断双节国内出行总量有望再创新高，但日均口径表现或相对温和，结构向长线目的地倾斜；出境表现有望好于国内，但仍受高油价带来的出行成本压力和地缘因素扰动。节后秋假有望贡献增量，但四季度淡季需求表现仍待观察。建议关注经营具韧性、中长期逻辑清晰、有回购或分红托底的细分板块标的。

风险因素：宏观消费复苏不及预期；酒旅出行客单价持续下行；台风、强降雨等极端天气扰动假期出行；油价及地缘政治因素影响跨境旅游需求；平台整改对住宿业务变现率和市场份额的影响高于预期；行业补贴及营销竞争加剧。