汇丰:美国科技二季度业绩-企业软件回升

先看一组数字。HSBC覆盖的25家美国科技公司里，有23家二季度收入超出预期，24家每股收益超出预期。更关键的是，市场此前流行的“AI会吃掉软件”的叙事，在这份报告看来站不住脚。HSBC的判断是，软件仍将充当企业AI部署和变现的主要载体，二季度业绩正在为这个判断补上证据。

报告把当前阶段定义为从“建设”转向“产品化”。2026年被视为AI从概念验证走向嵌入企业工作流的一年。这个转变的落点不在口号，而在几个可以核对的收入指标上：ServiceNow的AI年度合同价值超过10亿美元；Salesforce的Agentforce年度经常性收入超过15亿美元，同比增长逾240%；微软365 Copilot付费席位超过3000万；Adobe的AI优先产品ARR超过6.5亿美元，同比增长逾150%。报告直言，这些已经不是试点数字。

1. 估值折价与业绩改善同时出现

二季度之后，市场对覆盖公司的收入预期平均上调1.5%，每股收益预期上调3.5%，其中云和数据基础设施板块的每股收益上调幅度达到4.6%。与此同时，估值并没有同步抬升。报告提到，市场一致预期的未来十二个月市盈率在年初经历一轮下调后，于20倍左右见底，比五年均值低约两个标准差，目前仍低于长期常态。软件是其中折价最明显的部分，SaaS和工作流平台的估值比五年均值低超过一个标准差。

这组对比值得拆开看。业绩在改善，估值却在折价，说明市场仍在为“AI颠覆软件”的不确定性定价，而不是为AI带来的增量定价。报告认为，随着下半年变现证据累积，部分领域存在信心修复和估值重估的空间，但分化会更多由执行决定，而非叙事。

2. 毛利率承压，但利润表比预期更有韧性

二季度一个明显变化是，争论焦点从一季度的“收入会不会被AI侵蚀”转向了“毛利率会不会被AI影响”。几乎所有在扩大AI用量的应用厂商都提到了推理成本和token成本带来的销货成本不确定性。管理层的表态也较一致：短期优先推动采用和AI产品收入增长，毛利率优化要等单位宏观环境模型成熟之后。

但利润表的表现比毛利率更有韧性。营业利润和每股收益往往更稳，支撑来自费用纪律、提价、人员结构调整，以及部分公司内部部署AI带来的生产率提升。报告特别指出，管理层预期AI产品会带动净新增ARR、更高的附加率和续约率，进而推动追加销售和钱包份额扩张。

Original report: 51-HSBC-US Technology Q2 takeaways- Enterprise software returns-260923

更新信息参见kcdesk.com