夜雨聆风6月8日，工程机械股涨幅居前，三一重工、徐工机械分别上涨4.61%和4.31%。
在龙头股的强力支撑下，工程机械板块也成为当日涨势最好板块：工程机械指数（886068.WI）单日上涨2.83%，成交额突破百亿大关，资金对该板块的关注走高。
这背后是5月挖机销量增速超预期：5月份挖机销量合计约2.5万台，同比增长36%，其中内销同比增长39%，外销同比增长34%，内外销均延续高增速。
今年以来工程机械行业整体出口数据亮眼，海关数据显示，一季度中国工程机械产品出口额达160.66亿美元，同比增长24.3%。
这意味着设备更新周期的集中释放与海外需求的旺盛态势形成共振，工程机械板块正迎来底部修复。
对此，中信建投机械行业首席分析师许光坦在与和讯网交流过程中建议重点关注两个方向：物理AI和出海，这也将是工程机械行业未来三年的新机遇。而有关今年全年出口情况，他给出的判断是，增速有望保持在20-30%的区间，但下半年可能略有回落。
“国内的需求每年增长3% —5%，还有内卷，但海外会有20%左右的增长（当然这些是新兴市场的表现），同时也很考验公司出海的能力。如果可以在海外建好渠道，甚至后续有海外的产能以及海外的收并购，将技术整合一步步做起来，也是一轮新的机会。”许光坦表示，从几家头部公司情况看，海外收入占比50%，利润甚至超过70%，头部公司大头利润看海外已成现实。”
外需层面，当北美缺电已成全年主线，也为中国燃机/液冷设备的需求规模带来了“三十年一遇”的订单周期机遇。
许光坦所在的团队做过详细测算：2026年至2028年，仅北美AI数据中心带来的新增燃气轮机需求，预计将达到30-40GW。按每千瓦600-800美元的设备价格计算，对应市场规模约200-300亿美元。如果考虑配套的余热锅炉、发电机等辅助设备，总市场规模可达400-500亿美元。
液冷设备方面，未来两年，北美AI数据中心液冷渗透率将从当前的不足20%提升至60%以上，液冷设备（冷板、CDU、Manifold、冷却液等）的市场规模约为150-200亿美元。
“上一次类似的电力设备需求爆发，还是1990年代的互联网基础设施大建设时期。这次的核心驱动力不是周期性的经济复苏，而是AI算力需求的结构性爆发。AI数据中心的电力密度是传统数据中心的5-10倍，这意味着每一座新建数据中心的燃机和液冷配置都是‘超配’的。更重要的是，这不是一年两年的脉冲，而是持续5-10年的建设周期。”许光坦提示。
以下为交流对话的第二期文字梳理：
01
对照记：关于北美缺电也成全年主线，这对燃机、液冷设备的需求的带动有多大，将会利好哪些公司？
许光坦：核心是AIDC（人工智能数据中心）的建设。
我们前段时间发了一个报告，AIDC 30%是在搞基建，其中有发电、液冷以及整体装配，剩下70%是在芯片。
有关液冷和燃机发电，我们在一月份做了一版测算，根据英伟达的出货量的测算，总的燃气的需求量到2028年大概会是110吉瓦，产能供应是87吉瓦。最近又新算了一版，缺口从30吉瓦增长到50吉瓦，它们的出货量又上修了，行业的景气度很好。
现在AIDC是美国、加拿大建得多，东南亚、中东也在建，中国后续肯定也会建，AIDC作为算力基础设施是AI时代的重要标配，相关企业应该把握发展时机。一个是液冷端的变化，特别是液冷一次侧、二次侧的变化（一次侧是热源直接换热的环路，二次侧是对外散热的环路，中间靠板式换热器隔开）。另外就是发电侧，这也是当前中国燃气轮机整机出海的非常好的机会，类似2020年、2021年那一轮出海，企业既有机会也把握住了机会，实现了全球化以及自主可控，燃气也一样，国产的整机其实并不多。根据我们近期的梳理，大多数公司的业务中燃气轮机的占比仅有3%—5%，甚至更少。
这一次因为海外非常稀缺，它开始采用中国的产品，可以说是中国燃气轮机全面走向世界的机会。很多人认为中国的燃机，包括液冷只是接到了外溢的需求，或者是在资本市场上叫补涨，海外已经涨完了，这边才开始这样涨，但我认为不能简单地这么看。
这些公司肯定需要全面铺开业务，并将这部分稳定成主业。我计算了一些公司，这部分业务后年就要占到利润的一半，所以我们不能只把它看作外溢或者补涨，这些公司会抓住这一波机会的。
对照记：你说的是出海占利润的一半，还是说针对北美市场？
许光坦：是全部都出海。不光美国本土，现在东南亚、中东、南美洲，其实也包括加拿大，其实都有挺多需求。
对照记：缺电是因为他们的电网设备比较老旧吗？
许光坦：美国已经十年没搞核电了，核电、煤都在退坡，其余的发电方式中上过一些光伏，美国风电不多，欧洲风电的规模更大。我们说缺电，其实居民用电并不缺，缺的是大功率稳定可靠电源，因为数据中心动辄是大几百兆瓦甚至上吉瓦的用电量，光伏发电在白天，即便配储能，瞬时功率也不一定跟得上。
数据中心需要24小时工作，晚上就得接入电网。由于电力市场高度市场化、按实时供需定价，美国绝大部分地区的电价是 “浮动电价”，而且浮动幅度很大。如果需求量大，就会涨价，本身通胀就已经很高了。
所以可以看到，美国二月初的时候提出一个协议，新增负荷不得直接依赖公共电网，必须“自建 / 引入 / 采购专属电源”（bring-your-own-power），要求数据中心与公共电网物理隔离，自备电源（燃气轮机、分布式光伏 + 储能、自备电厂等）作为唯一或主供电源，电网仅作备用或不接入。
虽然你现在买一台燃机，有可能是五年交付的重型燃机，但是要建光储得五年以上，所以燃机就是较为理想的自备电源，当然他们也不是很在意成本，美国的天然气也确实便宜。
对照记：刚才说到液冷设备、燃机出海，电力设备是不是也可以出海，在这一轮AIDC发展的驱动下？
许光坦：电力设备不光是美国，我认为全世界的电力设备未来几年都会加强。因为AIDC的用电量非常夸张，我们测算过，美国AIDC用电量的增加超过了其他所有的行业。
类比到中国可以试想，中国的一个行业它对电力需求的增量超过了其他所有的行业，那该是多大的需求？
在这样的需求预期下，电网具有增强的必要性。算法、芯片等等的竞争到最后其实是能源和资源的竞争。
哪怕去年机器人展会上都有很多的机柜。这些机器人能动能跑能跳，全靠的就是这些机柜。整个会场的核心都在机柜里，这还只是一个小展会。如果以后进入物理AI的时代，哪怕是现在的AI Agent的算力需求都很大，那整体的用电量肯定会再上一个平台。
02
对照记：今年一季度工程机械出海的数据增量是很好的，是超过国内的，这意味着什么？是内需下滑，外需补上吗？
许光坦：我觉得工程机械要这么看，上一轮周期见顶是2021年3月份，那时候就是三月份有非常高的销量，而后开始下滑。
工程机械的寿命是8到10年，差不多几年一个周期，当时我们会讲靠海外的需求来平滑周期，但从2024年开始，内销可以算是稳定的正增长了。因为从21年到24年年初这三年多的时间，工程机械的销量，国内下跌了70%。
上一轮是用五年时间下跌这么多，这次我们只用了三年，所以基本上算是触底了。国内就可以慢慢开始往上看了：挖机是率先复苏的，其次是起重机，第三是塔吊，国内的情况是这样的。
但是为什么你刚才说出口超过国内？因为国内从2020年开始就是下滑的，但海外一直都还算是在往上走的。看几个头部公司的情况，
收入海外占了50%，利润海外占比70%往上。出口的利润率更好，机型也更好。一些大型的挖机海外出口更多，所以大头利润看海外，这确实是现实的情况。
国内也在往上走，我们判断中国的工程机内销的上行期要到2028年、2029年，至少到28年应该问题不大。设备更新换代也要换到2028年，更何况现在农田水利的建设需求较强，挖机下游大量的是基建，和地产关联度不大。另外包括还有雅江工程的建设等，都能拉动挺多需求。
对照记：所以房地产不是一个主因。
许光坦：此前在房地产还没有出现颓势的时候，工程机械就是下游七成基建、三成地产了，现在地产的占比越来越少。
对照记：现在新的基建的需求已经撑起来了，可以这么理解吗？
许光坦：对，一方面有新的基建需求，更何况这些年矿山需求也很好。除了锂矿，包括铁矿、铜矿、金矿都比较景气。
对照记：工程机械感觉是一个又传统又新的行业，既有人形机器人同时也有挖机这样很传统分类，从研究的角度看，就是有没有一些框架或者指数，比如说以前大家通过挖机的销量去看开工率，现在有没有一些新的指引去看行业的变化？
许光坦：这些年来工程机械研究已经慢慢就形成框架。比如说我们会看需求端，就像你说的每个月能看到挖机的销量，工程机械的由协会统计的数据相对来说还是很权威的。因为工程机械已经走向集中化，就这么几家公司，他们报的数据都还是比较准确的。
首先数据高频按月来跟踪，一是看销量，国内国外销量的数据，第二就看开工率，根据工程机械的公司给的反馈来看开工率如何，这也是很大的看点。
另外工程机械我们还要关注一些租赁指数，比如庞源租赁（塔式起重机约3 万台，全球最大塔机租赁商），从中都可以看到趋势。
工程机械的研究数据非常多。另外每个季度，比如卡特彼勒这种全球龙头，它对于各地方的指引需求以及现状都会给大家反馈，这也非常值得关注。
供给侧我们就算算现在的二手挖机的销量，更新换代有多少，这种测算也还是比较多的。另外还有工程机电动化，这也讲了四五年了，也在慢慢放量。工程阶段的话价格肯定会卖得更好，因为本身有锂电池，全生命周期使用下来也非常节能，电动化也是其中的一个趋势。
对照记：您刚才提到出海，就是对于这些工程机械公司来说，出海肯定是盈利的占大头的。那他们现在出海的情况怎么样？比如像中联重科、三一重工这些是能适应海外的变化？
许光坦：机械行业的出海，核心前提是在国内要先做成龙头。国内已经走过了一轮集中化的过程，但我认为后续还会进一步集中化。工程机械是中国制造业的一张名片，在全世界都是有竞争力的。
上一轮周期，徐工、三一中联相关的龙头公司在海外一方面做并购，一方面也开始完善经销的渠道。过去几年在印尼、非洲、南美，甚至在欧洲，都能看到中国工程机械的身影。
现在越来越顺利，海外几乎没看到过下滑，并且增长得非常不错。
当然这一方面是公司能力的问题，国内也已经集中化了。第二方面也受益于整体的降息周期。虽然现在是否降息也说不清，但无论如何，海外的需求应该会逐年大概率往上走。
去年一提到海外需求好，都会说印尼。但除了印尼还有哪里好吗？俄罗斯可能还不错，但今年应该是各个地方应该都还是需求不错。无论是矿山的需求，还是各地的小的基建，都有持续不断增长，还有公司自己的渠道的开拓，增长都还是可以的。
对照记：“两重”“两新”，包括设备更新，您觉得对工程机械行业的提振大吗？
许光坦：“两重”“两新”从2024年就开始提，那一年我认为两新，包括以旧换新、设备更新，对于汽车、家电3C消费级别的提振还不错。背后都是机械的设备，如注塑机等，机床等各种需求其实是很不错的。政策我认为会带来持续地拉动。
通过调研，很多终端的公司比如原本的寿命是十年，但是通过维修一二十年也是可以用的，所以核心还是要看盈利。
虽然有补贴，但不是一分钱都不用花，这应该是有持续地效果，不是简单地刺激一两年。
有些行业是很有利的，2024年的轨道交通行业，包括内河船舶的更新效果都很好。我觉得重点领域的建设也会有帮助，比如重大工程的建设。
对照记：今年新提出的“算电协同”新基建，您理解它是物理意义上的新基建，还是软硬结合？
许光坦：软硬结合更贴切。前提是要看各地电网的负荷程度，中国的电网非常好，我们毕竟是全球最大的工业国。
如果后续迎来一轮建设周期的话，比如AIDC建设，一些环节还得要加强。很多产业都有机会，比如原本做地产装配的公司，后续也可以做AIDC的装配。此前做家庭消费电子的企业，比如风扇，以后也可以去做AIDC的风扇。后者盈利情况更好，需求也更好，这又是一轮新的机会。
03
对照记：从行业整体情况看，您预计未来三年会有哪些风险或者说哪些机遇？
许光坦：首先说机遇。围绕两点，一个跟今天的交流非常一致，一是出海，另外是要看物理AI，即AI真正的落点在哪里，包括机器人、AI基建（比如燃机相关的），以及数据中心的机柜建设等等，需要自动化的环节以及设备，原本的需求量不大，现在开始有自动化的趋势，就像当年我们关注锂电设备、光伏设备一样。虽然有人会说，是否已经很边缘了，但回看2021年或者是2022年，锂电设备涨得其实比锂电行业要好。再看最近一段时间，固态电池设备涨得比固态电池下游要好，PCB设备涨得比PCB的下游厂商还要好。
在新技术刚推行的时候，资本开支上行，机械设备公司的弹性比下游的弹性还要大，但再拉长看就不一定了（不过它们的市值肯定会更大）。这是机械行业的一个特点，可能没法去穿越牛熊，十年十倍。但设备往往在某一阶段的弹性很大，爆发力是很强的。
出海方向其实走了两三年了，出海能给这些公司带来真正的利润增长，比如刚才聊的工程机械、注塑及矿山机械、油服类的设备，包括地产链，比如工具五金出口链等等，都在出海的范畴。
海外的毛利率能比国内高十个点。国内的需求每年增长3% —5%，还有内卷，但海外会有20%左右的增长，当然这些是新兴市场的表现，同时也很考验公司出海的能力。如果可以在海外建好渠道，甚至后续有海外的产能以及海外的收并购，将技术整合一步步做起来，也是一轮新的机会。
比如注塑机，墨西哥、土耳其、印度、越南，这都是承接制造业转移的地方。从数据看，过去三年注塑机进口海关数据进口的年化增长是20%，可以认为它的国内增长就是20%，中国当然也有周期性，但拉长来看，中国最近这几年大概在3%左右，甚至个别年份可能还有点下滑。当海外毛利率比国内高十个点，我们应该去什么样的市场去下精力，这也是很多制造业公司的选择。
对照记：之前跟中联重科交流过，它们现在也在做人形机器人，给自己的定义就是在穿越周期。以它为一个样本，您觉得整个工程机械行业可以说已经在穿越周期吗？还是说现在在一个新周期的起点吗？
许光坦：我们常说的穿越周期是主业在穿越周期。工程机械这几家龙头公司算是成功穿越周期了，但在上上一轮的确很艰难，2010年前后当时预收账款风险很多，企业的体量也没那么大，高端化也不容易，但确实都挺过来了（2016年已经开始往上走了）。
而后在2021年再次下行的时候可以看到这几家公司的风险明显少了很多，没有出现亏损，应收账款没有出现大范围的暴雷，我认为这已经是很成功的了。大家在一轮一轮地积累经验，目前国内已经是上行期了，海外也在非常平稳地往上走，工程机械的整体风险少了很多。
如果说要用第二主业来穿越周期，我认为中联重科去做人形机器人有它的场景，比如塔机，未来需要更通用的机器人，本身就是机械制造，也不算是完全跨界，任何企业都可以拥抱机器人行业，这也是一个很好的态度。
对照记：对普通投资者您有什么配置建议吗？在今年剩下的时间里或者是在更长的时间里。
许光坦：我个人认为今年大家去选标的的时候，一定要看重估值。我们今年的推荐也是这样的。
但是如果在机器里面去筛选（A股之中有600多个标的），有很多公司已经涨得很高了，但依然还有很多便宜的公司。一方面因为国内的周期相对而言处于底部。或者公司自身遇到了一些困难。
这一类的公司，如果仔细去看，去拆解，它如果现在就只有十几倍，或者对应明年十几倍，但是它明年、后年、大后年的增长能到20%、25%、30%，我觉得这样的公司是完全有机会的。不会说我今天买的，明天后天就涨停。但是你拿个三个月、五个月、一年，整体我觉得50%以上的收益率，或者是30%—50%的收益率，其实是可以把握的。
都说A股的价值投资做得不多，但A股反而有很多价值低洼的地方。它可能不在热门的赛道上，但是这个环节确实需求很好。
当然穿透到终端需求可能也在AI上。它可能不是目前很火的光模块或者存储，但它的终端也是由这些行业拉动的。大家在看股票的时候，一定要看估值。估值便宜很重要。
它不光是一个安全边际，也代表未来的发展空间。很多时候说一家公司好，也要算算空间，它在这个行业里面是很核心的，但是否已经充分Price in了？大家是否已经预期很满了，那可能得等到行业再上行，它才能有上行的空间。但一些其他的公司它估值低，有新机会，我觉得反而这个也很重要。我建议大家如果要配置的话，至少一半的仓位要配这样的公司，但一定要有耐心。
工程机械这样的行业，我认为是属于那种两年可以有50%的收益率。因为这是它真正的利润，最近汇率损失确实也是个影响。
但我不知道它是今年就涨完了，还是明年才会涨，因为可能今年预期是已经涨起来了，也有可能明年是涨利润了。但是拿得越长胜率越高。最近其实普遍回调，有的时候回调反而是一些机会。如果用估值除以增速，小于0.5，其实这是非常安全的。
第二类配置是物理AI。这块今年会是资本开支的大年，其中的各种设备，PCB设备，AIDC相关的设备，燃气轮机，肯定有很好的需求。另外我觉得高股息方向，机械高股息不多，但是对于稳健型的投资者也应该有这一类的，比如煤炭类的机械，或者是一些未来几年资本开支不高的公司，这样的也应该去关注。防御属性比较好。
对照记：煤炭类机械是不是就只有中国在做了？
许光坦：对，主要是中国了。
对照记：您可以分类一下，看好工程机械的投资者都是什么类型，给他们打个标签。
许光坦：我上周刚好在香港路演，我感觉香港那边的关注度比上海、北京这些机构投资者关注度更高。他们叫长期持有型，一般来说会拿个两三年。他们就是看好公司好产业，估值也要合理，买进去两三年。我觉得这类投资者很多，在大陆很典型的就是保险型资金，还是拿得比较稳的。因为工程机械普遍市值都比较大。
另外我自己直观感受就是穿越牛熊的好几轮的这种资深基金经理对工程机械关注度比年轻人要高不少。可能他们就是经历过这几轮的波动，就会看到真正的能把钱装在口袋里的这样的行业，他们会更倾向于喜欢这样的行业。
