【今品荐读】AI“缩圈”,投资逻辑生变:从“竹竿效应”转向“木桶效应”

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AI行情正经历一场剧烈的“缩圈”。市场资金正以挑剔的眼光，向具备真实业绩支撑与供需缺口的“硬核”环节抱团。AI投资迈入以“木桶效应”为主导的下半场——产业链短板处的供需失衡，正在取代单纯的技术想象，成为决定资本流向的准绳。

AI缩圈游戏愈演愈烈

“‘AI缩圈’现在是业内讨论比较多的话题。”一位基金经理近期向记者感叹，“一方面，想让自己的组合跟上科技的大势，另一方面又对不少前期涨幅较大的龙头股保持相对谨慎。可不得不承认的是，市场演绎到现在，留给我们可以选择的AI股越来越少。”

这位基金经理描述的现象，早已反映在基金的业绩中。Wind数据显示，截至6月22日，在被动型指数基金中，半导体主题基金自4月以来“一骑绝尘”。华夏上证科创板半导体材料设备主题ETF、鹏华科创板半导体材料设备主题ETF等产品的份额净值区间增长率超100%。广发上证科创板芯片ETF、国联安中证全指半导体ETF等产品的份额净值区间增长率超80%。

然而，即便业绩已足够惊艳，但在不少精选个股的主动权益基金面前，通过购买一揽子股票获取市场平均收益的指数产品，依然没能在AI行情中将业绩做到极致。

Wind数据显示，截至6月22日，由知名基金经理金梓才管理的财通多策略福鑫、财通匠心优选一年持有A、财通景气甄选一年持有A、财通集成电路产业A、财通品质甄选A自4月以来的份额净值增长率均超过140%，成为了在主动权益基金中同期回报率最高的五只产品。总体来看，有超60只主动权益基金（不同份额分开计算）的同期回报率均超过了100%。

从上述两类基金的对比中可以看出，AI“缩圈”成为科技主题基金分化的重要因素之一。对优质个股重仓持有，一定程度上成就了主动权益基金更加亮眼的业绩。以财通多策略福鑫为例，截至一季度末，该基金前十大重仓股占基金净值总比例超过86%。而被动指数所囊括的标的，在AI行情下半程的“缩圈游戏”中有涨有跌。

通过分析板块涨跌，东方证券在研报中表示，5月以来，科技成长行情面临“缩圈”，市场结构将从此前“泛AI普涨”阶段转向对真成长、真落地标的的严格甄别。

格上基金研究员关晓敏亦表示，在增量资金相对有限的背景下，继续推动全板块上涨需要的资金体量呈指数级增长，资金只能向确定性最高的方向集中。AI板块正在经历从“主题炒作”向“业绩验证”的切换。在投资上，紧密跟踪AI核心龙头的单季营收增速变化、全球AI资本开支增速变化，作为加仓或减仓的直接信号；在方向上，聚焦确定性高的主线，包括算力硬件等环节。

从“竹竿效应”转为“木桶效应”

在AI“缩圈”的趋势之下，不少基金经理的投资思路已经发生转变。

在万家基金权益投资部总经理助理耿嘉洲看来，市场景气主线已切换为供需失衡逻辑。“前两年市场聚焦大模型迭代突破、CSP厂商的收益，而近两年资金开始深挖产业链紧缺原材料，投资逻辑也从‘竹竿效应’转为‘木桶效应’。简单来说，竹竿效应阶段，行业天花板由最强的龙头企业决定；木桶效应阶段，整条产业链的产能与盈利，完全受制于供给不足的短板环节。当下多条产业链已逐步显现供给紧缺的特征，技术迭代催生的供需失衡格局持续发酵，众多细分环节由此进入第二类景气周期，即供需错配驱动的高景气阶段。无论是全球主要经济体股市，还是A股内部各行业之间，均因此呈现出十分显著的行情分化。”

耿嘉洲进一步表示，当前AI产业景气主线正逐步由技术创新驱动，转向以短板约束为核心的“木桶逻辑”。但产业最初的增长引擎与底层驱动力，始终来源于技术迭代突破。他认为，今年投资主线是在AI产业链中持续挖掘制约产能的短板环节。与此同时，团队仍会长期跟踪代表行业成长上限的长板龙头，只要代表技术空间的“竹竿”持续突破、不断延伸，产业增长的核心引擎便不会停滞，也会持续催生新的供给紧缺短板。“我们围绕各阶段紧缺短板开展景气配置，并随供需格局变化动态调仓，这一投资思路或将成为中长期市场主线。”

在左侧中寻觅布局时机

AI“缩圈”的大趋势下，科技基金经理对未来的投资思路有哪些思考？

万家基金基金经理武玉迪提到了AI方向中不少左侧的布局机会。“2023—2024年以来，市场投资主线集中于AI上游算力基础设施，但算力链条不同阶段紧缺核心零部件存在轮动切换特征。中游大模型研发企业、下游场景落地应用厂商目前仍处于产业培育成长初期，市场整体关注度偏低，我们正以左侧思路持续深度研究、分批布局。”

武玉迪提到，当前科技出海主线在二级市场整体关注度尚不充分。目前投资者比较熟悉的大疆无人机、拓竹3D打印均为未上市企业，而A股不少上市企业同样具备全球顶尖竞争力，在割草机器人、家用扫地机器人、智能眼镜等细分赛道，国内厂商产品综合实力显著领先欧美、日本同业厂商。“依托过硬的产品力与供应链优势，这类企业持续拓展海外市场份额，有望成长为各细分领域全球化龙头，也是我们重点配置的核心方向。”

国联安基金经理潘明认为，AI基础设施持续加码投资，推动全球半导体市场进入供不应求的长期态势，先进芯片、核心硬件上下游细分赛道轮番受益，叠加技术架构革新、产能结构调整、国产化提速、产品量产落地等多重催化，光模块、PCB、存储、半导体设备、机器人五大核心赛道成长确定性突出。

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