夜雨聆风01
“AI吞噬软件”
让所有科技投资者不安的叙事
2025年下半年开始，华尔街流行起一个让所有科技股投资者深感不安的判断：AI会吞噬一切软件。
这不是小范围担忧，而是变成了主流共识。在这个共识下：
标普北美科技软件指数（代表美股软件股）自2025年9月高点持续回调，最大回撤超过37%； 微软——全球toB（面向企业）软件的绝对霸主——今年一季度出现了2008年金融危机以来最大的单季跌幅（-23%）； 港股互联网龙头持续承压，腾讯年初至今下跌约22%，阿里巴巴下跌约7%。
数据来源：Wind，截至2026年5月13日。上市公司腾讯、阿里巴巴为恒生科技指数成份股，截至2026年4月30日，腾讯、阿里巴巴在指数中权重占比分别为6.9%、7.9%。以上信息旨在介绍板块动态信息，基于客观事实，仅作为展示，不代表个股推荐。
图：软件类资产走势
数据来源：BBG，Wind，截至2026年5月13日，以上仅为对软件类相关指数、个股过往表现的客观展示，不代表指数及相关基金未来表现，不作为任何投资收益保证或投资建议。指数编制方案后续可能进行调整。基金有风险，投资须谨慎。
让市场恐慌的逻辑链很简单：AI Agent能直接干软件以前干的事——写代码、写报告、做分析、整理数据。既然AI能替你完成任务，企业为什么还要买软件？
这个叙事传播力很强，但它混淆了三件事：
能生成软件 ≠ 能定义正确问题
能做 demo ≠ 能上线生产系统
能写代码 ≠ 能承担合规、可靠性、安全、责任等要求
02
盈利预期是最直接的反驳
如果AI真的在吞噬软件，能够与之佐证的或应该是软件公司的盈利预期被持续下修——逻辑变了，盈利模型自然要重做。但实际数据正好相反。
近期软件股如Datadog、ServiceNow、IBM等一季度财报纷纷超预期，且标普软件与服务行业的盈利预期也在悄悄变好。这一定程度上说明市场情绪和基本面之间出现了背离。
图：标普软件与服务行业26年EPS增速预期（%）
数据来源：BBG，截至2026年5月13日
这种背离一旦被识别，或许就是叙事修复的起点。最近一个多月，高盛、摩根士丹利等头部机构相继开始“改口”——AI不是吞噬所有软件，而是要在软件行业里划出一条清晰的分界线。
03
真相或许是
AI不是吞噬软件，是给软件分层
把企业的软件想象成一栋房子。
第一类软件是AI必须依赖的，
反而会被AI放大需求。
它们是房子的水电管线、承重墙、地基，对应到企业里，是这些场景：算工资的系统、财务合规审计软件、核心业务数据库、数据治理、安全监控等。它们的共同特点是容不得AI“大概率正确”——需要100%可追溯、可审计。
第二类软件则是AI能直接替代的。
2026年《政府工作报告》将商业航天定位为"新兴支柱产业"，产业战略地位进一步提升。科创板也为商业火箭企业开辟了上市绿色通道。
图：真相或许是：AI不是吞噬软件，是给软件分层
注：图片由AI辅助生成。
还有一个被严重低估的事实：成本。
很多人以为AI一来，企业自己拼一个Agent就万事大吉。但企业级软件的总成本，从来不只是"写代码"这一项。
把它拆开看：代码成本 + 数据成本 + 集成成本 + 合规成本 + 安全成本 + 运维成本 + 销售成本 + 法律责任成本——AI大幅压低了"写代码"这一项成本，但后面这一长串一项都没消失，甚至变得更重要了。
更别说Agent本身的算力成本。每次从头开始独立完成一个稍有复杂度的业务流程，AI Agent要消耗的Token可能是人工逐步操作的十倍以上——每一步工具调用、权限验证、异常处理、错误重试都在烧钱。
相较于“自己DIY Agent”，企业或许更倾向于买专业软件公司提供的“AI化业务流”。
04
中国互联网巨头，属于哪类？
中国的互联网巨头：AI必须依赖的那一层，而不是被绕过的那一层。
回到房子的比喻——腾讯、阿里巴巴等互联网巨头的核心资产，恰好踩在AI绕不开的三个关键位置：
01
第一是算力基础设施
阿里云、腾讯云是企业训练模型、跑推理、部署Agent的底层平台。阿里巴巴甚至自研AI芯片，形成从芯片到云的完整算力栈。
02
第二是基础大模型
Qwen（通义千问）、混元已经做到国内第一梯队。更重要的是商业化兑现速度——管理层指引模型与应用服务ARR（年度经常性收入）目标为：年中破100亿元、年底破300亿元。
03
第三是入口与数据
微信、淘宝、支付宝等月活人数在10亿级别体量——这种超级入口很难被AI Agent所替代。
算力 + 模型 + 入口/数据，三层叠加，恰好是AI时代最稀缺、最难被替代的。AI不仅没法绕过它们，反而要先依赖它们才能跑起来。
此外，近期阿里、腾讯、京东的财报也透露出共同的特点：AI商业化的路径越来越清晰，即时零售业务亏损正在边际收窄，传统主业盈利仍有韧性。随着业绩能见度提升，恒生科技整体盈利预期有望持续上修。
注：上市公司腾讯、阿里巴巴、京东为恒生科技指数成份股，截至2026年4月30日，腾讯、阿里巴巴、京东在指数中权重占比分别为6.9%、7.9%、5.8%。以上信息旨在介绍板块动态信息，基于客观事实，仅作为展示，不代表个股推荐。
05
复盘来看，近期行情或更多由盈利驱动
截至5月8日，标普500一季度盈利增速达28%，为2022年以来最高水平。背后的结构更值得关注：科技股贡献了约7成的盈利增长，同时贡献了指数自四月以来约8成的涨幅。
美股本轮上行，不仅仅是情绪的好转，盈利的持续提升或许才是关键。
这个逻辑对港股同样适用。近期阿里、京东、腾讯的财报提振了港股科技板块盈利的预期。随着业绩能见度提升，恒生科技的估值也有望迎来修复。
图：信息技术和通讯服务贡献了标普 500 涨幅的近8成
数据来源：BBG，截至2026年5月8日。按照GICS行业分类。以上仅为对标普500指数收益结构的客观展示，不代表指数及相关基金未来表现，不作为任何投资收益保证或投资建议。指数编制方案后续可能进行调整。基金有风险，投资须谨慎。
图：标普500、纳指一季度盈利预期显示，
盈利上行或是指数的主要驱动
数据来源：BBG，截至2026年5月8日。
总结
随着“AI吞噬软件”的叙事出现松动，叠加阿里巴巴、腾讯、京东等互联网龙头一季度财报超预期、AI商业化路径愈发清晰，市场对恒生科技成份股的盈利预期正在持续上修，恒生科技的后续表现值得关注。
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