AI一赚钱,黄金就跌了:OpenClaw带火的Agent才是金价的隐形杀手

一、现象：油价跌了，债券放松了，黄金却”无动于衷”

5月底的市场环境，对黄金来说本该是”顺风”。

霍尔木兹海峡局势缓解，美伊战争降温预期加强，布伦特原油价格大幅回落。同时美债利率小幅下行，避险资产本该迎来一波普涨。但黄金价格却很”倔强”，一直停留在4400-4500美元之间，不升也不降，像个”不肯表态的旁观者”。

图1：近期黄金与美债利率、油价间的负相关性均弱化（来源：Wind，国金证券研究所）

图2：黄金仍处于降波阶段（来源：Bloomberg，国金证券研究所）

二、逻辑一：AI的”赚钱效应”回来了，黄金避险功能被分流

2025年黄金大涨的一个隐形逻辑，是市场对AI泡沫的担忧。科技股估值过高、叙事过热，资金需要寻找”对冲品”——黄金正好担当了这个角色，它不依赖AI故事，也不受科技股波动影响。

但从去年3月起，形势变了。以OpenClaw为代表的Agent AI应用快速出圈，推动大模型公司从”订阅收入”转向”订阅+用量付费”的商业模式。AI不再只是概念炒作，而是开始产生实际、可量化的收益。科技股上涨逻辑从”估值驱动”转为”盈利驱动”。

图3：标普500月环比股价变动的盈利与估值贡献拆分（来源：Bloomberg，国金证券研究所）

当科技股重新变得”可信”，投资者对黄金的避险需求随之降低。资金流向数据显示，科技类基金持续流入，而贵金属基金出现外流。黄金的”AI对冲溢价”正在消失。

图4：每周流入全球股票、债券和货币市场基金的资金（来源：Reuters，LSEG，国金证券研究所）

三、逻辑二：流动性拐点未现，交易资金在降杠杆

黄金对实际利率非常敏感，这是众所周知的事实。但国金证券认为，目前黄金市场的流动性拐点尚未到来。

虽然油价和美债利率短期回落，但市场仍担忧第二波通胀。期货市场截至5月底仍未定价年内降息——也就是说，名义利率虽有微小下降，但市场对实际利率的预期并未改变。黄金最大的”宽松预期”并未出现。

图5：5月26日，CFTC非商业净多头头寸为15.4万手，较1月末下降了39%（来源：Wind，国金证券研究所）

值得重视的是交易端信号。从3月开始，黄金ETF持仓量持续减少，CFTC非商业净多头仓位已降至近两年低位。这意味着交易型资金正在减杠杆、止盈或降低对黄金继续上涨的信心。市场的弹性和”追涨”动力都比较弱。

图6：霍尔木兹海峡通行量仍仅为冲突前的10%水平（来源：Bloomberg，国金证券研究所）

图7：截至5.29，5y5y通胀掉期隐含通胀率为2.4%（来源：Bloomberg，国金证券研究所）

图8：截至5.29，2y、5y、10y美债盈亏平衡通胀率分别为2.6%、2.53%、2.4%（来源：Bloomberg，国金证券研究所）

图9：截至5.29，期货市场仍未定价今年美联储存在降息的可能性（来源：CME FedWatch，国金证券研究所）

四、逻辑三：特朗普的”混乱溢价”正在消退

2025年黄金的另一个重要支撑，是特朗普政策造成的”混乱溢价”。关税冲击、美联储人事风波、财政赤字扩大等事件提高了美元信用风险溢价，黄金因此成为”去美元化”的替代品而受益。

但今年以来，一些重要因素出现了缓解。关税政策受到司法约束，未达预期的大幅调整；美联储人事安排未走向极端政治化；财政赤字短期扩张斜率也有所缓和。美国政治体系的”刹车机制”开始发挥作用，美元信用风险溢价阶段性回落。

图10：3月初以来，SPDR黄金ETF的持仓量降低了约6%（来源：Wind，国金证券研究所）

图11：美国就业市场总量尚可、结构趋弱（来源：Bloomberg，国金证券研究所）

五、展望：黄金”休眠”，但未退出舞台

报告的核心观点：黄金并未完全失去上行空间。

三种可能重启金价的情景：

情景一：美联储重新释放宽松信号。若降息预期升温而非当前”不加息也不降息”的僵局，流动性拐点将真正出现。

情景二：AI行情再次泡沫化。若Agent AI盈利验证未达预期，科技股叙事将变得脆弱，黄金作为对冲资产的需求随之回升。

情景三：大选前特朗普再次突破制度边界。提高关税、干涉美联储独立性或债务上限危机等，都将进一步提升美元信用风险溢价。

图12：AI与非AI的剪刀差：AI相关投资对于美国实际GDP的贡献已连续两个季度超过消费（来源：Wind，国金证券研究所）

图13：2026财年前7个月联邦赤字9550亿美元，较上年同期少940亿美元（来源：CBO，国金证券研究所）

六、风险提示

— 以上分析，仅供参考 —