夜雨聆风
继2025年1月27日、8月25日两次招股材料期满失效后，国星宇航于2026年5月14日第三次向港交所主板递交上市申请，独家保荐机构为国泰君安国际，全力冲刺港股太空AI第一股。一边是民营航天稀缺的太空智算赛道蓝图、百亿估值加持，一边是2022-2025四年累计亏损6.63亿元的财务重压，商业化落地矛盾在最新招股文件中全面暴露。
一、企业概况：国内AI卫星赛道先行者
国星宇航2018年落地成都，深耕卫星自研量产、在轨运维、星上AI算力服务全产业链，是国内较早落|地商用在轨AI大模型的民营航天企业。
- 产业落地：国内首发商用AI卫星、首颗在轨智算卫星，已完成27颗卫星成功入轨；2025年落地全球首个12颗AI智算卫星组网星座，单星在轨算力744TOPS，在轨AI卫星数量位居国内民企前列；
- 经营结构：以政企星基遥感、智慧城市数字化项目为基本盘，卫星整机外销业务近年高速放量；
- 资本实力：多轮融资落地，2026年4月Pre-IPO轮募资35.5亿元，投后估值115.54亿元（约116亿），头部产业资本深度布局；按2025年收入口径，公司在国内全产业链民营卫星企业中排名第二，行业份额22.6%。
二、营收稳步扩容，四年合计亏损6.63亿元
营收数据（2022-2025）
2022年1.77亿元、2023年5.08亿元、2024年5.53亿元、2025年7.03亿元，营收连续四年稳步抬升 。
1. 星基解决方案：2025年收入4.44亿元，占总收入63.2%，仍是第一大收入来源；
2. 卫星整机及配套：收入从2023年仅322万元暴涨至2025年2.57亿元，收入占比36.5%，成为第二增长曲线 。
亏损明细
2022年净亏0.91亿元、2023年1.39亿元、2024年1.77亿元、2025年2.56亿元，四年累计亏损6.63亿元，亏损规模逐年走高 。
亏损核心原因：星载AI算法迭代、新一代卫星平台研发投入持续加码；卫星生产、发射、在轨运维固定成本高昂，量产规模化不足导致硬件业务毛利率偏低。
在手订单储备
截至招股披露节点：37颗待交付AI卫星合约，订单总额12.31亿元；另有星基解决方案存量项目1.04亿元，整体在手储备13.35亿元，为未来2-3年营收提供业绩支撑。
三、三次递表复盘，多重经营隐患浮出水面
1. 首次递表（2025.1）：卫星整机业务尚未规模化落地，收入高度依赖政企软件项目，业务结构单一，招股6个月有效期满自动失效；
2. 二次递表（2025.8）：卫星交付进度不及预期、订单转化放缓，商业化逻辑受监管问询，材料再度到期失效；
3. 第三次递表（2026.5）：硬件订单落地拉动营收大增，但现存四大显性风险：
- 审批风险：5颗卫星尚未取得主管部门发射核准，存在延期交付风险 ；
- 发射损耗：2026年初火箭故障失事，损毁2颗试验卫星（1颗在售卫星+1颗自研卫星，合计成本850万元），损失由公司全额承担、无保险赔付 ；
- 客供重叠：2023-2025连续三年出现前五大客户同步位列供应商的情况，交易公允性存疑 ；
- 回款承压：期末应收账款6.3亿元，其中2.84亿元账龄超2年，2025年计提坏账减值9500万元，现金流占用显著 。
四、IPO募资投向
本次上市募集资金无官方细分占比，资金主要投向四大方向：
1. 深圳卫星智造基地建设，扩充卫星批量产线，匹配星算星座量产需求；
2. 星上AI大模型、新一代高算力卫星研发迭代，落地“星算计划”千星组网规划；
3. 产业链上下游股权投资与产业并购，完善全链条配套；
4. 偿还存量银行贷款、补充日常经营流动资金。
五、核心投资看点
✅ 赛道红利：国内商业航天政策持续落地，低轨卫星+太空AI算力为中长期高景气赛道，天基智能化是行业确定发展方向；
✅ 订单打底：合计13.35亿元存量在手订单，锁定未来数年营收下限；
✅ 技术壁垒：自研星载AI载荷与在轨大模型，已实现批量卫星在轨商用落地，差异化优势明显。
六、关键风险提示
⚠️ 持续亏损风险：商业航天重资产属性，研发、发射成本刚性，短期难以实现整体盈利，后续扩产将持续消耗现金流；
⚠️ 客户高度集中：2025年前五大客户贡献全年78%营业收入，单一最大客户收入占比26.4%，客户以地方国企、政府单位为主，地方财政波动将直接影响订单落地与回款 ；
⚠️ 发射与监管不确定性：卫星发射成功率、入轨审批进度不可控，极易造成项目延期、成本上浮；
⚠️ 行业价格战：国内民营卫星产能集中释放，卫星整机售价下行，持续挤压产品毛利率。
结语
手握太空AI稀缺标签与百亿估值，国星宇航第三次冲击港股IPO。太空智算的成长故事具备长期想象空间，但四年6.63亿累计亏损、高集中度客户、大额应收款是当下无法回避的现实。公司上市成败，最终取决于存量订单落地交付、量产降本带来的毛利率修复进度。
后续跟踪重点：聆讯进度、基石投资者认购、卫星批量交付落地节点。
免责声明：本文仅基于港交所公开招股资料与行业公开信息整理，不构成任何港股申购、投融资操作建议。未盈利航天科创股波动极大，存在上市推迟、发行破发、业绩不及预期等多重风险，所有投资决策由投资者自行研判、自担盈亏。
