【JH-12862】申昊科技:物理AI落地第一站,电力与算力双场景卡位(22页)

　　事件概述。公司2026年10月27日发布三季报：前三季度实现营业收入3.32亿元、同比增长135.97%，归母净利润亏损0.58亿元（上年同期亏损1.29亿元、收窄54.80%），扣非归母净利润亏损0.69亿元、收窄52.48%；其中Q3单季营业收入1.98亿元、同比增长180.92%，归母净利润163.98万元，为2023年以来首个盈利季度。前三季度综合毛利率16.41%，较2025年全年提升6.10pct，Q3单季约19.68%；经营活动现金流净额8,581万元、同比增长217.83%。订单端，10月13—16日公司先后公告智算项目中选3.36亿元（公司为第二中选人）、算力服务意向约3.33亿元、算力设备采购合同8.81亿元。

　　算力侧＋电力侧对机器人是刚性需求。（1）算力侧，人力短缺、人为失误与功率密度三重压力叠加：工信部披露截至2026年6月末我国智能算力规模同比增长177%，整体上架率71.4%，而Uptime Institute调查显示53%的运营商难以招到合格人员、57%的最近一次重大宕机成本超过10万美元。（2）电力侧，资产持续扩张而用工收缩：国家电网十五五固定资产投资预计达4万亿元（较十四五增长40%）、2025年末全国220千伏及以上公用变电设备容量同比增长6.4%，而员工总数由2024年末140.56万人降至2025年末约132.29万人。（3）空间：算力侧按单GW配置300台、40万元/台，电力侧按单站1台、50万元/台，存量配置需求四年释放测算；年均超180亿元，4年累计超720亿元，其中算力侧年均约87亿元、电力侧年均约94亿元，海外约占75%。存量首次配置构成近年需求主体，新增容量的占比逐年提升。

　　物理AI率先落地的场景，公司卡位本体与数据端。运维是物理AI最先具备商业化条件的场景：任务结构化、有强制巡检频次托底、失败成本可承受，Idealworks与NVIDIA在真实工业研发中心的联合实验显示工业内物流导航的真机成功率可达91.7%，而开放式灵巧操作32%–92%、高度任务依赖。公司电力侧多形态本体已商用、算力侧合同已落地、巡检数据结构化沉淀，并为两项巡检机器人国家标准的起草单位之一；同时具备开关室操作与配网带电作业等实体执行能力，变现维度宽于纯诊断型厂商。算电协同已写入2026年政府工作报告，公司是国内少数同时覆盖电力侧与算力侧运维的标的。算力运维业务2025年收入仅54.24万元，2026年6月签订11.67亿元、8年期的机器人＋驻场运维合同（其中8.40亿元运维人员服务按净额法确认），并以算力租赁＋运维一体化方案推进。

　　投资建议。我们预计2026–2028年公司实现营业收入5.27/9.68/14.42亿元，同比增长68.7%/83.8%/48.9%；归母净利润0.11/0.93/1.94亿元，2026年我们预计能实现扭亏；EPS分别为0.08/0.63/1.32元，对应2026年11月2日收盘价26.65元为343.29/42.11/20.15x PE。首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示。算力订单履约与收入确认不及预期；设备采购带来的财务风险；单季盈利的持续性存在不确定性；下游资本开支与集采节奏不及预期；市场空间测算的假设与口径风险；客户集中、应收账款与市场竞争风险；宏观经济波动及资本市场系统性风险。

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