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桥水基金创始人达利欧说 AI 泡沫接近临界点,利率是那根针
桥水基金创始人达利欧说 AI 泡沫接近临界点,利率是那根针10 月 7 日，新加坡，福布斯全球 CEO 大会。桥水基金创始人达利欧说，这轮人工智能投资热是一个典型泡沫，而且正在朝破裂的临界点走。 这句话被转得到处都是，临界点三个字也最抓人。但他讲话里有一处，很多人第一反应会愣一下，他说利率在继续走高。 美联储不是在降息吗？事实是，美联储 9 月 16 日刚刚加了息，把联邦基金利率目标区间上调 25 个基点，到 3.75% 至 4.00%。 这是 2023 年 7 月以来头一次加息。 弄清楚这件事，达利欧那段话才算读完。 
9 月 16 日那次决议，12 名投票委员全票赞成，没有一个反对。点阵图里，18 位官员中有 12 位预计年内还要再加息 25 个基点。 美联储主席沃什在会后说，“通胀仍然处于高位。今天的政策行动，将帮助通胀更快回到委员会 2% 的目标。” 短端加了，长端走得更远。 10 年期美债收益率在 10 月 7 日盘中摸到 5.360%，30 年期同日盘中触及 5.730%，双双创下 2002 年以来新高。整个三季度，10 年期收益率累计上行 18.54%，从 4.5% 左右一路走到 5% 以上。 这几年美联储走过的路，得从头排一遍。2022 年 3 月到 2023 年 7 月，加息 11 次。 2024 年 9 月到 2025 年 12 月，降息 6 次。 今年 1 月到 7 月，连续 5 次按兵不动。然后，9 月，重新加息。 推着长端收益率往上走的力量，除了货币政策，还有两样。 一样是期限溢价，投资者把钱借出去十年、三十年，要的额外补偿更高了。另一样是联邦政府债务突破 40 万亿美元，长期国债发得越来越多。 
达利欧在会上说，“大量资金正在涌向 AI，而越来越多投资开始依赖举债融资。”这句话背后有一组可以核的数字。 亚马逊、微软、Alphabet、Meta、甲骨文，五家科技公司到今年 7 月 7 日发的债券加起来约 1940 亿美元，比它们 2025 年一整年发的还多约 79%。 摩根士丹利有一个预测，今年全球跟 AI 沾边的债券发行量加起来，可能接近 5700 亿美元，比上一年翻了一倍还多。 借这么多钱，原因不复杂，手头的现金烧完了。 Alphabet 二季度经营现金流约 391 亿美元，资本开支却要 449 亿左右，一进一出，当季自由现金流约负 59 亿美元，上市以来头一回。亚马逊同一季度也是负的。 缺口靠融资补。6 月，Alphabet 宣布要发行 800 亿美元的股票。 8 月，英伟达拉上贝莱德、黑石、高盛这些机构，搭了一个算力融资平台，长期想撬动的是超过 5000 亿美元的第三方资本。红杉资本算过一笔账，全球 AI 基础设施的回本线，2023 年的时候是 2000 亿美元，到 2026 年已经涨到了 3 万亿。 
把前面两组事实拼在一起，能看到一个达利欧没有明说的循环。 AI 巨头们大规模发长期债，在市场上跟国债抢长期资金，这会推高长端收益率。东方金诚的研究人员在接受证券日报采访时，把这个挤出效应讲了出来。 而长端收益率走高，意味着 AI 建设的融资成本跟着上涨。融资越贵，投资回报的兑现压力越大，于是巨头们更依赖发新债。 发得越多，长端利率越往上走。 就在达利欧发言前一天，美国前财政部长鲁宾补了另一层风险。他管这个叫循环风险。 芯片厂和软件公司之间互相绑着巨额履约承诺，不少供应商拿着这些承诺去借贷。一旦某一方兑现不了，贷款集中暴露，就是连环的。 这不是空谈。2025 年 6 月，OpenAI 和甲骨文签了五年 3000 亿美元的算力合同，2027 年起平均每年付约 600 亿。 三个月后，英伟达宣布，要向 OpenAI 投资最多 1000 亿美元，钱分阶段到位，OpenAI 拿这笔钱买英伟达的芯片。 线连起来，OpenAI 向甲骨文买算力，甲骨文向英伟达买 GPU，英伟达把卖芯片的钱再投回 OpenAI。而 OpenAI 自己，还没有盈利。 
回到达利欧那句话本身。 他说，“我们目前处于泡沫破裂前的周期阶段，但正在不断靠近临界点。我认为我们已经离它很近了。” 临界点怎么理解，他给了一个说法，“人人都说‘我的身价有十亿美元’，但问题是，你试着把这笔钱花出去看看。想要消费，就必须变卖资产换取现金。” 他说，泡沫往往就在这个环节被戳破。 贵本身戳不破泡沫，没有人仅仅因为东西贵，就必须把它卖掉。但如果出现迫使变现的力量，卖出就从选择变成了必须。 他点了两样，一是利率走高让融资条件收紧，二是财富税这类把未实现收益变成真金白银的政策。 还有一个事实，和这个警告摆在一起。达利欧发言的这个星期，标普 500 指数和纳斯达克 100 指数正在创历史新高。 多年来，他一直在警示 AI 泡沫风险。这一次，他把位置说得比过去更具体。 他还把两件事分开，技术本身好不好，是一回事，围绕这项技术的投资划不划算，是另一回事。 他不怀疑 AI 会改变产业，他怀疑的是，眼下这些价钱，撑不撑得起那份回报。 这两样东西的差距，可能会顺着美股，一点一点传导到太平洋这一边，传到那些买了纳指基金和算力股的账户里。 关注下方公众号，一起把复杂的事情看明白。 （封面图片由 AI 生成）
先看利率走到了哪
达利欧说的举债，数字在这
把两组数字连起来看