20 倍估值买下的软件公司，AI 一夜抽走安全

2025 年 11 月，Anthropic 甩出一个编码极强的新模型。到 2026 年 2 月初，市场突然集体看见一件事：AI 正在抽走软件公司的安全垫。

过去十几年，私募股权把大笔钱砸进软件公司。不少公司被以约 20 倍 EBITDA 的高估值、高杠杆买下。直接贷款又特别偏爱这类标的，占比一度冲到 20%—30%。

可 AI 让程序员降格成了“给模型下指令的人”。软件公司的股权价值被迅速压低，贷款人原本指望的缓冲垫薄了。恐慌顺着赎回申请传到半流动性工具，闸门落下后，大家开始怀疑账面净值是不是虚高。

马克斯说，这波踩踏主要是资金和情绪在推，不是信用真坏了。软件公司整体基本面还行，只是市场把整个板块一起卖了。

他管理的橡树资本没在这上面下重注。直接贷款只占他们正常信贷投资的约 20%，对软件公司的敞口也极小。现在别人越慌，他们反而越能挑好机会。

历史不会重演，但会押韵。直接贷款早晚要穿越一轮信用周期，才能回到好位置。